资本“催熟”的光伏新势力，遇到上市难题了 | 焦点分析

文| 王方玉

编辑| 苏建勋

被资本“催熟”的光伏新势力们，正面对国内IPO政策的收紧。

9月27日，光伏独角兽——高景太阳能向深交所提交了《高景太阳能股份有限公司关于撤回首次公开发行股票并在创业板上市申请文件的申请》，撤回了IPO申请。

高景太阳能是一家专业的硅片生产企业，成立于2019年，其仅用4年时间便已突破200亿元估值，走到了IPO的大门口。作为对比，隆基绿能从成立到上市花了12年，TCL中环则用了8年。但如今，这匹光伏黑马的IPO之路已按下暂停键，背后的造富盛宴也戛然而止。

对此，多名一级市场投资人告诉36碳，高景太阳能IPO折戟是受到了当前上市监管环境变化的影响。

今年8月27日，证监会在官网上公告了优化IPO、再融资监管安排以及进一步规范股份减持行为的相关文件，包括阶段性收紧IPO节奏，大额再融资需要提前沟通等内容。这一政策被称为“827新政”。该政策出台后，光伏行业上市乃至融资热潮出现降温，已有企业陆续撤回融资申请。

高景太阳能撤回IPO申请背后，多位投资人告诉36碳，光伏行业本身的产能过剩等行业因素是一方面，高景太阳能自身成立年限较短、关联交易繁杂和业绩可持续性等问题都可能是监管不予放行的“雷点”。

受IPO收紧影响的不仅仅是高景太阳能。过去几年，在一级市场，资本造就了一批光伏新势力企业，包括青海丽豪、华晟太阳能、一道新能源等。他们成立年限同样不长，在光伏行业的顺周期下一边疯狂扩产，一边不断融资，迅速达到上市体量。

但在IPO收紧带来的上市门槛提高的背景下，这些资本催熟的光伏新势力们的上市之路将变得更加困难。

中止IPO，缘起“827新政”

最近一个多月来，光伏企业融资频频受阻。除了高景太阳能撤回IPO，硅料龙头通威股份主动终止了160亿元的定增计划；TCL中环今年4月推出138亿元融资计划已遭遇了交易所第3轮问询还仍未通过。这些 “收紧”的信号均指向了“827新政”。

关于“827新政”收紧IPO节奏，媒体21世纪经济报道采访一位头部券商资深保代指出，IPO收紧将意味着两大指标门槛大大提高：其一是企业的成立年限，二则是净利润指标。而“考核IPO企业成立年限的目的，在于判断企业是否为资本驱动。”

一位投资人告诉36碳，高景太阳能的IPO之路中止，很有可能是因为成立年限过短而被监管拦住。“监管希望上市企业依靠自身力量脚踏实地做强做大，成为细分行业龙头以后再行上市。这种攒局型项目现在不受监管欢迎。”他表示。

图片来源：视觉中国

在一些业内人士看来，高景太阳能是一个典型的资本攒局型项目，由IDG资本和地方国资珠海华发提供资金，请来了光伏圈大佬、前晶科能源首席运营官徐志群操盘，此后一路马不停蹄融资扩张，直奔上市目标。

工商资料显示，高景太阳能注册于2019年7月3日，但是真正开始转型做光伏业务才不到三年——2020年12月8日，珠海国资华发集团旗下产业园区和孵化器平台 “珠海华发实体平台运营管理有限公司”才更名为高景太阳能，正式进军光伏。徐志群也是在2020年11月末才离开晶科能源，正式加入高景太阳能。

业内资深团队、地方国资、IDG资本的“强强联合”下， 高景太阳能一边疯狂扩产，一边不断融资，仅用四年时间（实际运营不足3年）估值便已突破200亿元。其惊人的扩张速度背后，亦有不少声音质疑其业绩中存在“水分”、忽视研发和核心竞争力的打造等问题。

招股书显示，2020年-2022年，高景太阳能的营业收入分别为8.91万元、24.91亿元、175.70亿元；净利润分别为-113.63万元、1.08亿元、18.21亿元，三年的累计净利润为19.28亿元。但高景三年间获得的地方政府补助就超过20亿元，包括了珠海项目补助14.87亿元、青海50GW太阳能硅棒项目补助4.45亿元和电费补贴、物流补贴、保障房项目补贴等与收益相关的政府补助6843.67万元。

高景太阳能对待研发投入也颇为“吝啬”。其2022年的研发费用率仅为0.60%，远低于同为硅片龙头的隆基绿能（5.54%）和TCL中环（5.63%）的同期研发费用率，和行业的平均水平（2.39%）。

此外，IPO企业业绩的稳定性也是监管关注的重点问题。多位投资人告诉36碳，IPO企业在报告期和报告期后的业绩能否扛得住，会是监管重点关注的对象。“在申报后的排队期，过会后等待挂牌期间的业绩表现大幅下滑的也很难过会。”

这一要求也直接击中了光伏企业的“软肋”。众所周知，光伏行业的一个突出特性就是强周期性，企业在周期高峰和低谷的业绩表现天差地别。如今的“光伏茅”隆基绿能也曾在上市首年（2012年）即出现亏损。

具体到高景太阳能所处的硅片环节，随着硅片价格下跌，二季度头部硅片企业的业绩已经出现了明显下滑，TCL中环二季度单季的扣非净利环比下滑27%；双良节能的扣非净利润环比下跌40%以上；京运通则在二季度出现了亏损。而高景太阳能今年二季度业绩很可能会跟随市场趋势一同下滑，造成其在申报后的排队期内“业绩变脸”。

资本“攒局”项目将遇IPO难题

受到IPO收紧影响的不仅仅是高景太阳能。

“双碳”背景下，光伏行业迎来历史性机遇，成为过去几年的热门赛道，吸引了大规模的资本和企业的涌入。一级市场上，继高景太阳能之后，不少光伏新势力如青海丽豪、华晟太阳能、一道新能源等，复制了高景太阳能的打法，即资本强势开道加光伏老将掌舵。

以青海丽豪为例，其同样由珠海华发和IDG资本联合打造，操盘者则请到了通威股份原硅料板块负责人段雍。去年12月，青海丽豪完成了新一轮融资，估值接近140亿元。

与目前二级市场上的光伏龙头长期经营、稳扎稳打的路线不同，这些资本加持的新势力用短时间走过了传统龙头十多年的路程，迅速做大了规模和体量。但在当前的IPO收紧带来的上市门槛提高的背景下，新势力们面临着和高景太阳能一样的“上市难题”。

与高景一样，新势力们普遍成立年限不长：青海丽豪成立于2021年4月，华晟新能源成立于2020年7月，一道新能源成立于2018年。成立年限过短和“资本驱动”同样可能会成为他们上市过程中的拦路虎。

图片来源：视觉中国

值得一提的是，在这些光伏黑马快速成长的过程中，背后的资本的协同、赋能等很容易形成复杂的关联交易，也是企业IPO审核的关注点。

以高景太阳能为例，其快速增长背后，操盘手IDG资本的“生态圈”亦发挥了重要作用。通过投资各类光伏企业，IDG资本串联起了一个贯穿上下游的产业链布局，并带动投资企业互相受益。

招股书显示，高景太阳能与光伏电池、组件企业爱旭股份2021年、2022年的关联交易分别达12.18亿元、37.74亿元，贡献了总营业收入的48.90%、21.48%。而爱旭股份的股东名单中，也有高景太阳能的投资方IDG资本，同时爱旭股份还作为投资方参与了高景太阳能的A轮融资。

此外，高景太阳能与青海丽豪签订了一个长达5年的采购合同，合计采购19.94万吨多晶硅料。而IDG资本、爱旭股份同样也是青海丽豪的股东。

除了成立年限问题之外，另一个新势力们上市过程中的拦路虎可能还是业绩的稳定性和可持续性问题，即在“报告期和报告期后的业绩能否扛得住”。

“业绩不行了，也就没有IPO了”。上述投资人告诉36碳。

当下，光伏行业正进入到周期性的拐点当中：上半年市场需求爆发，不少光伏企业满产满销，营收利润均实现高增长；但产能过剩背景之下，下半年市场竞争明显加剧，硅料价格一度跌破部分厂商成本线，光伏组件价格也在近期首次跌破1元/W。有机构指出，10月不含硅料的一体化光伏企业虽然有一定毛利，但净利润已经为负值——光伏行业的苦日子已经到来。

今年5月接受36碳采访时，隆基绿能总裁李振国曾发出警示，他预测今后两三年会有超过一半的光伏企业被淘汰出局。

这对于光伏新势力们将是一次严峻的考验：与二级市场的传统光伏龙头不同，新势力们自成立之后顺风顺水，一路扩张，从未经历过行业低谷与周期洗礼。

当真正的行业洗牌到来，要求业绩不大幅滑坡、利润表现满足A股IPO标准已是奢谈，更重要的是如何降本增效，保存实力，在洗牌中存活下来。

当然，“过冬”储存好足够的“粮草”也必不可少。A股IPO融资收紧后，36碳获悉，一家原本打算A股上市的储能企业已计划境外上市融资。一位投资人告诉36碳，上市失败的光伏企业也可以继续在一级市场融资，待到IPO政策放宽、光伏行业重回景气区间时再启动上市。