中金：维持敏华控股“跑赢行业”评级 目标价升至9港元

中金发布研究报告称，维持敏华控股(7.37, 0.44, 6.35%)（01999）“跑赢行业”评级，FY2025净利润预测27.74亿港币不变，引入FY2026净利润预测32.74亿港币。考虑估值切换，目标价上调13%至9港元。公司公布2024财年业绩：2HFY24/FY24实现营业收入94.74/184.11亿港币，净利润11.66/23.02亿港币，海外收入及盈利能力快速改善，业绩超过市场预期。公司计划派息每股30港仙，派息率达50.7%。该行预计随着国内渠道推进及海外需求复苏，公司业绩有望稳步提升。

中金主要观点如下：

1、2HFY24内销收入同增11%，外销收入同增38%，内外销收入全面复苏。

1）内销：2HFY24/FY24内销收入59.82/119.87亿港币，同比增长11.2%/8.1%，2HFY24/FY24剔除铁架实现收入53.87/107.69亿港币，同比增长9.2%/4.8%，其中沙发收入38.90/77.81亿港币，同比增长4.8%/3.1%，床垫收入14.96/29.88亿港币，同比增长22.6%/9.6%；

2）外销：2HFY24/FY2024

北美市场收入22.47/42.84亿港币，同比增长38.3%/2.3%；欧洲及其他海外市场收入6.63/11.95亿港币，同比增长35.0%/2.9%，HG收入3.76/6.74亿港币，同比增长12.9%/10.0%。该行预计伴随国内存量更新与智能家居需求增长，叠加海外客户拓展与产能释放，公司业绩有望进一步提升。

2、原材料价格下降，控费能力提升，盈利能力持续向好。

公司FY2024毛利率为39.37%，同比+0.88ppt，主要由于原材料价格下降，销售费用率18%，同比-1.12ppt，管理费用率5.19%，同比-0.84ppt，财务费用率1.09%，同比+0.14ppt，综合影响下，净利率12.51%，同比+1.47ppt。该行预计随着公司降本增效持续推进，公司盈利水平有望持续改善。

3、线下门店稳步扩张，线上销售持续赋能。

1）线下：2HFY24/FY2024公司门店净增348/765家至7236家，线下门店收入同比增长15.3%/5.8%至40.51/81.49亿港币，公司持续布局下沉渠道，重点发力同店销售增长，推进门店精细化管理。2）线上：2HY24/FY2024公司线上收入13.35/26.21亿港币，同比-5.9%/1.8%，该行认为公司后续有望通过电商销售平台引流线下门店，促进品牌力和销售转化率进一步提升。

风险：原材料价格大幅度波动，地产景气度下行超预期。