国际油价创新高，石油板块怎么投？石油ETF投资价值解析

直播嘉宾：苗梦羽 国泰基金量化投资部基金经理

魏凯：长江证券石油化工行业首席分析师

直播时间：10月11日15：00

苗梦羽：各位投资者大家好，我是国泰基金量化部的基金经理苗梦羽。我们的石油ETF于10月12日到10月18日发行，代码是561360。借这个机会，我们很荣幸邀请到长江证券石油化工行业首席分析师魏凯总，和大家交流一下石油板块目前的一些情况。

魏凯：各位投资者下午好，我是长江证券石化的首席分析师魏凯。

一、石油产业链详解

苗梦羽：7月以来我们看到国际油价迎来了快速上涨，很多投资者都非常关注这个事情。我们今天从产业链的基本情况开始说起，再跟大家分析一下当前以及未来阶段石油板块的投资逻辑。接下来，我们正式进入今天的主题，跟大家聊一聊石油产业。

首先，我们说一下石油产业链整体的情况。石油产业链和整个生活都息息相关，不仅给全社会提供了重要的动力燃料，也是很多化工燃料的主要来源。接下来，我们就从这个产业链具体包括哪些环节？能够生产出什么样的产品？这两个维度来做一个简要的介绍。

原油是比较复杂的混合物，需要经过炼制加工才能够得到对我们有用的石油产品，所以它的产业链条是比较长的，可以分为上游和下游这两大块。

上游主要是资源勘探、开采还有生产，也包括一些油气设备的制造和提供技术服务的公司，也就是我们所说的油服板块。下游主要是炼化、分销，包括成品油的炼制和销售，还有石油化工产品的加工等等，主要就是化工板块。这是从产业链环节的维度来看。

我们再从产品的角度来看，大家最熟悉的石油产品肯定像汽油、柴油这些燃料油，航空煤油其实也属于燃料油的范畴。燃料油是石油炼制出来最主要的一类产品，能够占到60%、70%的比例。这里面再细分的话，汽油能占到20%多，柴油是26%、27%，航空煤油大概是17%到20%这么一个比例，这是第一大类的石油产品，也就是燃料油。

第二大类产品是石脑油，能够占到大概15%的比例，它是化工行业重要原材料的来源，石脑油是通过乙烯装置进行一些高温裂解、压缩分离的一些工艺操作，可以得到各种各样的化工原料，也就是我们用来生产塑料、化纤，像轮胎以及各种精细化工产品的重要原材料。

这些原来一般是按照碳原子的数量划分的，两个碳的是乙烯，三个碳的是丙烯，再往上到四个碳是丙二烯，六到八个碳是芳烃，这是第二大类的石油产品叫做石脑油，包括再加工得到各种各样的化工原料。

除了刚刚说的燃料油和石脑油之外，还有像润滑油、沥青、石油焦等等，它也是石油产业链上生产出来的产品，这是从产品的维度来看整个石油产业链的大概情况。

二、油价影响因素分析

我们说完了这些基础信息之后就来聊一聊关键的问题，也就是大家最关心的油价，以及影响油价的因素有哪些。

从去年来看，我们可以看到油价在短短不到两年的时间经历了明显波动的过程，大概是开始的半年震荡走高、一年期间基本上在回落下行，最近三个月的时间维度有一个企稳回升，油价的波动区间大概是在70多到130美元左右。

如果我们再拉长时间线往前来看，油价整体的变化幅度是会更大的。历史上油价经历过哪些比较大的阶段？包括它背后有什么样的因素在主导？能不能请魏总帮我们复盘分析一下情况。

1、油价走势复盘

魏凯：其实现在的石油化工业大面积发展还是从上世纪七八十年代开始的，因为原油的下游主要是炼油和化工，这里面也是生活中随处可见，不管是材料，还是燃料都是驱动经济核心力的大宗商品。

复盘基本上从上世纪七十年代开始，上世纪七十年代的时候全球发生几次石油危机，这和地缘政治有关系。在五六十年代全球大勘探的过程中发现了很多大油田，这里面主要是以中东和南美包括非洲、俄罗斯的油田，国内的内陆油田有发现很多，这时候国内纷纷登上历史舞台，但在七十年代的时候因为地缘政治因素，所以整个产油国对欧美实现了原油禁止出口，导致在七十年代的时候原油爆发式增长，在地缘政治还有一些战争因素在里面，所以使得高油价时期持续得比较长。

后来美国跟中东关系好转，再加上布雷顿森林体系结束之后，原油的出口基本上都是用美元来结算，也进一步奠定了美元国际货币的基础，这是一个大背景。

在二十多年的历史上，最近可以看到油价也是起起伏伏，在十几年前咱们也是印象很深的，像2008年到2014年的时间，高油价时间持续了接近六年的时间，最高涨到130多美元，最低的时候就是2008年全球金融危机的时候，最低达到了60多美元。

后来OPEC全面减产，再加上全球的量化宽松，加上四万亿投资需求带动，油价很快从60多美元达到了110美元左右，从2009年开始一直到2014年，油价基本上维持在100美元到120美元之间震荡。

2014年以后，因为页岩油的新技术突破，美国页岩油产品大面积改善，使得美国的原油站上历史舞台。2014年以后，全球供给格局发生了很大的变化，过去主要是沙特、俄罗斯这些国家所主导。从2014年以后，美国成为三巨头之一，并且2019年美国成为全球原油第一大产油国，维持到现在，现在一天产油量大概是1290万吨，就是最近的产量。在这个过程中，2014年油价就开始往下走，一直在低位大概40、50美元震荡的时间比较长，到2017、2018年的时候最高拉到了70美元左右。

不管是疫情，还是地缘政治的因素，全球经济遭受了一定冲击，2020年出现了负油价的情况，最后在OPEC+超额减产的基础之上，油价从底部一直到现在的90多美元的位置。

刚才简要的复盘，再说一下原油的商品属性，它的定价大概是怎么样的模式，所有的大宗商品都绕不开供需关系，原油也是一样的。

2、宏观经济影响

原油的需求跟宏观经济是密切相关的，因为原油不像其他的大宗商品，它只是应用于某一个领域，它是在宏观经济各方面都是需要的，所以不管是咱们国家，还是全球各个国家来讲，它跟GDP的增速或者经济的指标增速，基本上是比较完美的一条线。所以需求这块需要取决于宏观经济的增长，这块只要不发生黑天鹅事件，大体的增长还是相对比较能够看得到方向。

3、供给受OPEC组织影响

供给就是大宗商品都有这个特点，但是原油的供给又不太一样，我们知道原油的大宗商品里面是唯一有OPEC组织的，包括其他大宗商品，天然气、煤炭、铁矿等等其他的农产品，很少有国家型的组织来对供给这块形成收放自如的行为。

为什么是这样的变化呢？因为原油的需求量跟其他大宗商品来讲都是指数级的不一样，因为原油的需求跟宏观经济相关，任何领域或多或少，不管是材料，还是燃料都需要，所以它的体量是很多大宗商品没法比的，意味着这个体量能够养得起国家财政收入。

我们也可以看这些主要的OPEC产油国，一般情况下大概70%到80%的财政收入都是靠卖油或者少部分天然气维持的。这些国家虽然开采成本很低，但是按油价计价的财政收入油价很高，比如修高速公路都是要靠卖油支撑的。这些产油国不能光看它的开采成本，要看财政平衡油价，这些平衡油价占比现在都不低了，主要的产油国都是维持在70%、80%甚至80%以上的位置。

在大自然形成矿物的过程中，OPEC这些产油国集中度比较高，产能更多。所以这个供给端和其他大宗商品的供给端，还是要区分对待，而且各个国家的成本曲线我们要再区分，这是供需。

4、油是战略资源

此外，油跟其他大宗商品不一样的地方，因为油是战略命脉的资源，驱动很多东西，所以有战略属性和地缘政治属性，也会受到比较大的短期事件的影响，比如说中东或某些地方发生一些战争或者制裁等等，这些对原油的供给或者战争对油的需求，虽然同样是战争，但是对油价走势不太一样，所以这块我们需要有一个判断，但这种事情有时候会突发，这个只能是见招拆招。

5、金融属性

还有就是金融属性，我前面讲全球最大宗的贸易商品，除了跟其他的大宗商品有相似性以外，跟宏观经济还有关系，比如说通货膨胀跟利率，包括对市场的风险偏好有很大的影响，所以它有一个金融属性影响比较大。但金融属性一般都是末端影响，可能会有些扰动在一起。

原油的分析框架来讲，我们首先要对供需这块要做一个基本的判断，再对格局这块做一个判断，再根据线性拟合的关系对未来的油价中枢给出大概的判断，大概是这样一个过程。

三、石油需求稳中有增

苗梦羽：谢谢魏总，从商品属性来看，油价供需基本面决定的因素比较大，另外还有地缘政治的影响，包括金融的属性影响也会对油价造成波动。接下来，我们从影响油价的因素做一个切入，来聊聊各个因素当前、未来是怎么样的情况。

首先来看需求端的情况，刚刚魏总提到石油在整个国家包括全球工业生产中的角色中非常重要，可以说是工业的血液，它加工而成各种各样的成品油，还有化工产品，深入到企业和生活的方方面面。

根据OPEC在2021年的数据，可以看到下游应用是怎么样的构成，大概出行占到50%，这里面包括公路、铁路和水路的，工业品大概是14%，居民农业和商业需求差不多是11%，还有航空、航海、发电等等其他零零碎碎的需求。所以说石油的需求端主要和全球经济增长相关，历史上石油需求的增速跟GDP高度一致。

从整体石油的消费地域结构来看，石油消费国主要是像发达西方工业国家，包括经济增长较快的亚太地区组成的。截至2021年，美国、欧美、日本、中国、印度加起来的石油消费能够占到全球接近60%的水平，其中美国占到差不多20%，是全球第一大石油消费国。中国快速发展成为第二大经济体之后，我们的石油消费也排到第二名，占比大概能到16%以上的水平，这是基本的需求结构。

从五、六月份开始进入夏季，一般大家的出行需求有增加，石油消费进入了传统的旺季。目前对于需求端，我们看到的一些数据，比如说在9月份的月报里面，2023年全球原油市场需求增速预测提升了5万桶每天，到了每天181万桶。

具体到石油的消费国家来看，9月份美联储上调了美国2023年经济增长的预期到2.1%，相比6月份的时候上调了1.1个百分点，说明他们的经济还是有一定韧性的。

与此同时，我们也看到国内的经济也表现出一定企稳回升的迹象，制造业PMI从6月份开始连续三个月有一个回升，包括海关的数据也可以看到8月份国内进口原油创出今年以来的新高，1到8月份累计的进口量也是同比明显增长。

就当前的数据来看，我们觉得需求端的情况总体上还不错，可以说是稳中有增的状态，但是我们也会关心到最近油价上涨带来了通胀的担忧，包括最近几年全球很多地区都在推动能源转型，像绿色转型的事情，比如说海外有ESG、国内有双碳大目标的提出，大家也确实能够感受到微观层面，身边新能源汽车越来越多了，渗透率也是不断的提升，这些事情可能会对石油的需求造成逐步偏负面的影响。

综合这些因素来看，未来整体石油的需求大概到什么状态？是不是还能够维持比较稳的状态？需求最终的转折点短期内会不会到来？魏总您怎么看？

魏凯：需求其实是大宗商品最核心的因素，说起这个就分两块来看。第一个就是看一下国内，国内从去年年底疫情结束以后到今年，不光是宏观数据，还是平时生活中的体验也好，消费包括经济确定性是在修复的。7月份开始很多政策，尤其是最近重磅的政策在逐步落地，我相信未来两三年国内宏观经济往上走，这块应该是问题不大的。

今年从1月份开始，从各个行业平时每周日度或者月度的高频数据可以观察到，今年修复最确定力度最大的就是出行链，如果周末走高速公路或者其他各种出行的方式来讲，人山人海，高速公路还经常堵车。所以今年可以看到国内燃油的进口量还是在加大，包括汽油、柴油的需求量数据，并且汽油会带来延伸的化合物，因为它是调和出来的，一些东西价格都出现了明显的上涨。

未来这两年随着国内经济修复，原油的需求量还是稳步上涨的。

全球来讲，年初很多市场也担心海外会发生衰退，目前的经济数据来看，海外的经济韧性还是比较强的。大家在明后年还有降息的可能，但是海外的韧性是比较强的，因为货币的政策还是有作用的。

总体来讲，未来三年的需求是不悲观的，我是持向上态度的，无非每个人向上的斜率再跟一跟，但是方向我是非常看好的。

四、供给端偏紧支撑油价上行

苗梦羽：明白，所以整体需求端，从魏总的分析来看还是比较稳的，并且在我们国家的经济修复，包括未来海外整体经济比较有韧性的情况下，还是会稳中有增的状态。

我们再来看第二个方面，也就是供给端大概的情况，我们简单说一下供给的格局情况，石油作为传统的能源供给结构相对来说是比较稳定的，主要集中在油气资源丰富的地区。全球石油供给主要是三个来源，OPEC、美国还有俄罗斯，合计的占比可以达到接近70%的水平。这里面美国这些年占比变化相对比较大一些，主要是2010年以来美国页岩油的开采技术逐步迎来成熟，也就使得他们的石油产量快速上涨。根据EAI的数据，2022年的产量结构从高到低的排序大概是OPEC占34%，美国占20%，俄罗斯占14%的水平，这是供给的占比情况。

最近一阶段，我们看到油价有一个明显上涨的过程，这背后很重要的因素就是供给端的偏紧。我先说一下我们的视角，然后再请魏总分析。前面提到OPEC和俄罗斯是产量排名第一、还有第三的石油产区，OPEC成员加上俄罗斯这样的非OPEC成员国，统称为OPEC+，整体的石油产量能够占到全球接近50%的水平，所以可想而知它对油价的控价能力也是非常强的。

为了提振油价，OPEC+近年来多次执行了减产的协议，基本上能够比较有效的让油价实现企稳止跌的情况。总体来看从2020年5月开始减产协议以来，它的执行情况相对比较好，除了2020年7月份执行偏低之外，其他基本上都是超额减产的状态。

2022年以来OPEC很多重要会议都没有提到扩大增产的规模，包括最近9月份看到沙特、俄罗斯分别表态，会在年内延长减产，包括一些出口减量。我们认为供给端产油国的表态，包括他们的一些动作，可能让供给端呈现进一步偏紧的状态。魏总您对OPEC加的供应情况大概是什么样的看法和判断呢？

魏凯：我先说一个观点，今年油价在整个大环境情况下能走这么强，它是大宗商品里面走得最强的，主要原因是供给端，需求端肯定是有点改善的，但是不用支持这么高的油价。如果减产协议不执行的情况下，现在油价的位置大概是50、60美元左右的情况。为什么说在这个情况下，这些产油国特别团结，能够在一致执行的情况下把油价搞到这个位置？包括美国的产量爬坡爬得也很慢，我从几个维度来说说对这个事情的研究和理解。

第一，回顾复盘过去四十年，因为OPEC影响力就这些，二十多年只要油价一起来，OPEC的组织里面的减产协议执行率就会松动，并不是所有的产业国都跟沙特、俄罗斯这样财大气粗有外汇储备，只要油价一上去，有些小国家不管是明的、还是暗的就会增产，所以这个时候油价开始呈现周期性下滑。

尤其2014年以后，美国页岩油出来以后周期性下滑更明显。因为2014年技术突破以后，OPEC为了想把这个行业不要发展壮大，所以在2014年的时候全球也不好的时候，OPEC是主动增产的。因为有很大的外汇储备熬得起，想通过把油价打下来，最低跌到2016年二十六美元。美国页岩油的成本是四十多，他希望把这个行业摁住，不要让它发展，跟当年加拿大油砂这个行业是一样的，但是美国不太一样的是技术进步很快。

第二，华尔街的金融市场给了很庞大的资金支撑，比如说发了几千亿美金的高收益债来支持这个行业，所以这个行业不但在2014年、2016年油价下跌过程中没有受损，还发展壮大。技术在不断迭代，成本在不断的下滑，导致2018年年底、2019年变成了全球第一大产业国。所以油价上去，你会发现美国也在增产，因为他抢市场，所以这个情况过去是这么演变的。

这一轮为什么会这么团结呢？我们自己也做了一个大概的测算，我们判断页岩油未来的需求大概在2030年或者是前后一点，全球原油的需求可能会平或者是拐点往下走。为什么是这样的情况？主要是新能源车的影响比较大。新能源车发展最快的主要是咱们国家，新能源车主要替代的是汽油，因为柴油需要靠燃料电池来弄，就是氢能源，这块还没有发展起来。

电车增速是非常快的，我们可以看到9月份刚刚出来的新车销售占比已经接近40%，这个是不可逆的趋势，全球虽然没有国内这么快，但是整体的趋势是这个方向的，意味着汽油在里面占比也是比较高的，全球的占比大概接近20%，一吨原油加工出来有20%变成了质量燃烧。

电车在新车销售中占比很高，但是存量车占比不高，因为存量车还是以燃油车为主，所以我们要看对汽油的冲击还是要看存量车。但是再花七八年时间，存量车再报废一批，新能源车再加速渗透一批，就意味着2030年或者之后一段时间汽油的消费要往下走，因为它占比也不低，这意味着产油国未来几年会有行业变革对基本面带来深远的影响。

这在过去四十年期间是不存在这个问题的，这些产油国也深知这个问题。我们可以看到这两年不管是美国页岩油企业，还是OPEC这些主产油国，资本支出的力度，我们知道油价一高，这些产油国预期好就跟企业扩产一样，未来也要资本支出，想着未来多产。过去四十年是这么干的，但是这两年产油国也好，美国的页岩油企业也好，资本支出的增速是相对比较保守的，大概是5到10个点，就是把通胀因素考虑10个点左右，过去四十年都是在高油价时期，是20到40个点。

这就意味着资本支出少，因为资本支出大概要两到三、四年以后，意味着未来几年这个量还会更进一步影响。他们也知道这个问题，所以这一波减产协议特别团结，而且减产的大头都是沙特自己背了。沙特过去是第二大产油国，一般接近一千的产量，现在是八百多万桶每年的产量，所以它承担大头，其他的国家更乐见其成。俄罗斯更需要钱，他肯定需要高油价。

这一轮的减产情况我的判断是持续时间比较长，今年需求情况下虽然咱们国家在修复，但是总体跟疫情前来讲还是有差距，这个他们也是通过减产的方式把供需的缺口给填了，他保留一点需求的缺口就使得油价保持高位。

未来几年，比如明年需求更好一点，经济大发展再往上走一点，他们会顺着这个口子往上调，比如说减产稍微松一点，但是不会让油价出现明显的回落。我们也可以看到这些产油国的财政平衡油价，沙特未来很多年以后要花很多钱要做庞大的基建，他也需要财政支出，包括很多国家一样，所以80美元到90美元是符合这些国家的利益的，俄罗斯也是一样的。

我们判断未来几年油价大概维持在80美元到120、130美元的宽幅震荡，我是不看空油价，这是供给端的核心因素之一。

第二个逻辑就是通胀逻辑，通胀逻辑主要是逆全球化等等因素的影响。我们判断未来全球的通胀不太容易下来，通胀如果不容易下来，大宗品尤其是偏上游的，它的资本支出周期长，供给弹性比较弱，价格都是维持比较高的位置，这两个结合在一起，我们觉得高油价时期持续的时间会比较长，有点类似上世纪七十年代的特点。

苗梦羽：也就是说OPEC，包括俄罗斯本身他们是很有动力或者符合他们利益去做这个事情，比如让整个局面呈现比较收紧的情况，保持一定的供需缺口。

我们再来看全球还有一个很大的产区就是美国，美国供给情况是怎么样的状态？大家知道美国页岩油革命是一个比较历史性的事情，带来了国家整体石油期产量的快速提升，把美国也是从全球第一大能源的进口国变成了能源出口的大国，但经过了很多年开采之后，美国一些优质的页岩油库存已经处于比较消耗的状态，客观整体的生产能力可能存在一定的瓶颈。

与此同时，可以看到美国的页岩油公司，刚才魏总提到受到一些约束，比如投资者端要求去做分红、回购、还债，包括还要面对成本越来越高、清洁能源政府推出的政策和不利因素。在这种大的背景之下，石油公司的资本开支整体呈现出趋势性的下降，增产的意愿可能也不是特别的强烈。

我们的视角会觉得美国在客观的增产能力，包括主观石油公司的意愿上，增产的程度都是有限的。魏总您对美国的增产的可能性，包括供给端整体的情况大概是什么看法？

魏凯：2014年，页岩油革命大面积的突破，页岩油这个技术比较早，但是2014年水平技术突破以后，它的产量包括成本在不断改善，所以2018年年底，2019年美国的页岩油产量达到了1300万出头变成全球第一大产油国。虽然现在量没有达到，但是基本上美国依然是第一大产油国。

从这以后，美国2018年底、2019年以后还有经济因素各方面ESG的影响，包括疫情的冲击，美国的页岩油产能是在往下走的。我个人判断，美国原油成本大概是44美元左右，美国也测了大小几十家上市公司的成本，大概是40多美元。

但是我们要加一个数据，这几年是美国页岩油企业债务偿债的高峰期，因为2014年到2016年油价崩了。在这个过程中帮助页岩油企业度过苦难日子并且迭代技术很大的因素，是因为华尔街发了大概两千到三千亿的高收益债。这些债券从2021年开始进入偿债期，高峰期大概就是今年和明年，要还债的情况下，你的成本不能按照原来40多美元，我们加起来大概至少60多美元。

第三个，我们了解到2017年、2018年，包括之后这几年因为美国的进入，所以油价基本上都不温不火，大概就是在40到60美元区间震荡。美国的页岩油企业也是为了抢市场，只要油价一上去就放量，就导致这些企业没赚太多的钱，包括华尔街也是需要现金分红，你说抢市场阶段就认了。美国已经成为第一大产油国，后面也需要现金分红。那个时候美国的产量，不管是资本支出，实际的产量也是非常约束的，这两年基本上维持在1220万桶左右，维持了接近两年时间，最近这三周的时间慢慢爬到1280万桶的量，但是这1280万桶其中有比较大一部分是给美国战略储备库存补库。

美国这两年为了抗通胀，总统有特权可以把战略储备库存拿出来进行控油价的节奏，正常情况下，美国的战略储备库存大概是七亿桶左右。包括咱们国家也有战略储备，保持极端情况下有九十天内的用油量，美国库存正常情况下大概是七亿桶。

这两年为了控油价，现在还有3.4亿桶左右，后面是需要比较长的时间解决补库的因素，但他又不需要油价涨，所以美国国内的油产量稍微爬一点，给他自己供，或者说跟海外的油混在一起交换，这也是一种比较折中的办法。

总的来说，因为华尔街以及企业是需要高分红，这是未来几年的重点。现在这个情况高油价不愿意放量，资本支出的斜率也下来了，这跟过去是不一样的。过去是抢市场，这个东西刚刚出来抢市场，只要上去就打，现在不愿意打了，这是很重要的一点。并不是说它放不出量，它的开采井确实在减少，但是它的未完井数量还是比较大的，总体来讲，他也不需要油价跌。

综合数据包括各方面财务报表这些，企业从去年开始盈利就变得很好，过去几年盈利其实都很一般，所以我们觉得这块大概率不太能够放开，而且资本支出斜率也是比较保守。这块的供给端未来不太大，最近这几周很大一部分去了美国的战略储备库存，或者说是跟其他的油混在一起，主要是补库有这个动作。

五、能源安全为石油板块长期投资逻辑

苗梦羽：从美国自己的利益相关度来说，大量增产的意愿也不是很强烈，可能在供给这块比较难有一个明显的放量。我们刚刚说完供需两端的情况，第三块，再来看一下A股石油板块的投资逻辑。有些投资者还记得欧洲的能源危机，最近一次受到俄乌冲突的影响，欧洲的天然气、煤炭、石油等能源价格出现了大幅度上涨。

欧洲本身确实存在能源对外依存度比较高的问题，再加上这几年做了非常激进的绿色转型，就导致了可再生能源的比例快速上升，从而造成整体能源供应情况非常脆弱的局面，所以能源安全对于一个国家或者地区是非常重要的事情。

我们国家石油资源的对外依存度也是相对比较高的，像这种低储备、高需求的情况，导致我们国家成为全球第一大的原油进口国。我们的能源安全在国家政策层面也是不断被提及的，这个事情怎么去保证？包括对于石油产业有什么样的影响？魏总能不能分析一下这个事情。

魏凯：去年俄乌战争导致全球能源大宗商品的波动，是触目惊心的，主要影响最大的是天然气，其次是原油。因为欧洲对俄罗斯的天然气依赖度远高于原油，因为原油比较好运输，天然气欧洲很多是通过管道直接运输，因为这个成本是最低的。你要通过液相的LNG船的运输，因为它零下一百多度的温度，所以运输成本很高。而欧洲主要天然气大幅依赖俄罗斯天然气的供应。

去年发生这个事情以后，我们看几个影响，第一个影响就是能源价格短期飙升，因为断了以后要想其他供给方，过去这些贸易链形成的情况下，第一个是最安全，第二个一定是成本最低的，这是所有贸易链呈现到最后的特点。换成其他的供应商，你的周转效率就更差了，意味着整个周转变慢以后你的供给就变少，像天然气、原油价格出现了暴涨。

暴涨，不光影响了很多国家，其实对欧洲的工业影响是非常大的。第一个没有量的情况下很多企业要停产，第二个能源成本变高以后。会侵蚀制造业的成本优势。因为能源是很多制造业，尤其是重资产工业很重要的成本结构，所以去年不管是股票炒的，还是从实际角度化工品。包括一些中游产品来讲，价格都出现了明显的飙升，所以从其他地方找货过去，影响是非常大的。

欧洲像未来经济的竞争力，在这方面肯定是比较中长期要受很大的影响，再返回国内来看，咱们怎么去规避或者降低，万一出现类似的事情，会不会有降低的影响？

我觉得国家也有高瞻远瞩的策略，比如2018年、2019年强调增储上产，刚才苗总也说国内的原油对外依存度程度接近73%，天然气接近44%到45%的空间，而且天然气的对外依存度增速很快，因为消费增速很快，缺口每年在加速，原油的增速就变慢。这么大的依存度，现在全球的地缘政治又这么复杂，所以国家在2018年、2019年提出了增储上产，七年计划要增加我们的原油和天然气的产量，这方面要增加资本支出，这就是要求企业增加。

而且这些企业大部分都是央企为主，国家在这方面也有一定的话语权。从那个时候开始，就可以看到国内三桶油也好，包括其他一些企业油服企业也好，比如说南海，比如说渤海湾，海上油田做了大量的工作，陆上油田，像中石油每年资本支出也有增长，但是陆上目前再发现大油田还比较难，所以维持住现在的量不让它下滑就已经很不容易了。

天然气主要是靠非常规天然气，就是液燃气，主要是在四川盆地这块，中石油中石化这几年发展非常快，国家也有补贴，这个情况下他们盈利也有改善，他们也愿意去做这个事情，也带动了相关产业链，这是第一个。

第二个来讲，要原料采购多元化，比如说天然气、俄罗斯管道气，包括中东还有非洲、欧洲、南美这些国家的企业，包括原油也是一样需要多元化，不能绑在一个国家。一旦发生危机也有风险多元化。

第三个来讲，就是要提高新能源的转换率或者是行业的思路。举个例子，比如说油的最大用途就是燃料，刚才苗总也说燃料乘用车这块快速发展，未来几年以后氢能源汽车发展比较快，这个成本降下来以后，原油的需求结构里面25%是柴油，柴油的需求结构比是最大的，如果柴油有一些替代的话也是一个比较大的空间。

这块2030年以后加速替代，也会对原油的需求有进一步的置换，用原油做化工品也会有一个替代。煤，国内总体来说是不缺的，再加上技术进步、节能降耗，这是个长期的工作，我的理解大概是这些思路，降低对咱们国家的影响。

苗梦羽：所以在能源安全的问题上，一个思路就是我们可以做一些替代和置换，另外一个就是我们国家一直在长期做的，去增储上产，保证我们能源安全的稳定程度。所以能源安全这块，我们认为它是国内石油产油产业投资的比较重要的长期逻辑，也是一个特有的逻辑。

六、石油板块有望受益于“中特估”逻辑

苗梦羽：国内石油行业还有一个特殊逻辑就是“中特估”，我们知道行业里面央企、国企占比超过一半，有望受益于“中特估”包括国企改革逻辑。今年以来，我们知道国资委对于央国企的考核办法做了一些改变，里面会涉及到一些经营指标的替换，把原来的两利四率变成了一利五率。简化来说，就是对于央国企的效率包括盈利能力、考察的方向改变了，变成了不仅要对赚钱的能力加强考核，还不能仅仅只是在账面上赚钱，创造现金流的能力也要有所提升。这个考核指标体系的变化，能够引导央国企提高自身的经营效率包括经营质量，从而支撑自身估值实现扩张。

我们从中证油气产业指数也可以看到最近三年指数的估值是不断在抬升的情况，目前PB估值大概是1.25倍。随着油价的企稳回升，包括国企改革释放企业的一些经营活力，估值也是可能存在进一步上行的空间。

七、石油投资逻辑解析

我们大概总结一下石油产业总体的逻辑：

第一，从需求端来看，整体还是相对比较稳的，在经济、国内修复，海外存在一定韧性的情况下，可能是稳中有增的局面。离真正的转折点，比如说绿色转型带来的冲击，可能还有七八年的时间，这是需求端。

第二，供给端，目前像主要的OPEC+包括美国呈现出比较收缩的局面，包括本身的意愿、对于有利的方面也要继续保持供需的缺口。

第三个，国内对于石油板块还有一些特有的逻辑，比如说能源安全的价值，包括“中特估”国企改革的逻辑，这就是石油产业先现阶段比较值得关注的一些投资逻辑的点。

八、可以关注石油ETF（561360）

最后我们介绍一下石油ETF产品，它跟踪的是中证油气产业指数，它的成分股选取的是主营业务涉及到石油和天然气的开采，设备制造、运输、销售、炼制加工，包括一些初级石油化工产品生产领域的这种上市公司。

从指数大概的构成来看，石油的相关占比是能够超过九成的，所以相关度非常高。这里面石油炼制大概是33%，开采是22%，油服是17%，运输大概是12%，储运和销售大概是10%，还有下游化工6%，它覆盖了整个石油全产业链的核心领域，所以对行业的走势有一个比较好的反映。

另外，因为石油央企有低估值、高分红的属性，所以指数的分红情况也是比较不错的，截至9月25日，中证油气产业的PB估值1.25倍，近十二个月的股息率能够达到4%以上，是低估值高分红的标的。

石油ETF作为指数基金投资用标就是紧密的跟踪中证油气产业指数，所以说我们会用90%以上、接近100%的仓位投资指数的成分股，尽量做比较好的跟踪。

以上就是石油产业包括石油ETF这个产品的介绍，感兴趣的投资可以关注。

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