19家酒企合同负债整体下滑15.7%，直销收入突破1000亿

4月年报季已经结束，目前，20家上市白酒企业已经公布了业绩。仅有顺鑫农业（000860.SZ，股价18.71元，市值138.78亿元）、金种子酒（600199.SH，股价15.36元，市值101.04亿元）等4家企业出现亏损，其余全部实现盈利。但是，2023年，白酒行业总产量下滑，收入和净利润增速放缓，行业进入存量竞争时代已是不争的事实。

对白酒行业而言，合同负债在一定程度上体现了经销商对行业的市场预期，合同负债越多说明渠道拿货积极性越高。也是因此，合同负债被称为白酒企业的业绩蓄水池，更能体现企业未来的业绩预期。

记者发现，行业调整背景下，白酒企业的整体合同负债较上一年出现一定程度下滑。但另一方面，酒企直销渠道占比却在逐年提升，这也成为酒企增厚利润、推动业绩增长的重要驱动力。

一升一降之间，白酒企业的渠道变迁已悄然而至。合同负债整体下滑15.76%

从2023年末全行业的数据来看，19家酒企（由于会计准则原因，不包括港股上市酒企珍酒李渡）的业绩蓄水池水位正在下降。记者根据同花顺数据统计后得到一组数据，2022年末，上市白酒企业的合同负债总额为630.81亿元，而2023年末这个指标为531.37亿元，同比下滑了15.76%。全行业的合同负债出现如此幅度下滑，白酒行业未来可能会如履薄冰。

从各家企业的具体表现来看，市值最大的贵州茅台（600519.SH，股价1705元，市值21418.17亿元）2022年末合同负债为154.72亿元，2023年末该数据为141.26亿元，同比下滑8.70%。相比整个行业，贵州茅台该指标下滑幅度不算太大，10%以内的波动也属正常。但作为行业定海神针，茅台的业绩蓄水池指标表现不佳，对行业而言并不是好消息。

再看洋河股份，公司2022年末合同负债为137.42亿元，到了2023年末变成111.05亿元，同比下滑19.19%。而今年一季度，公司实现营业收入162.55亿元，同比增长8.03%；归属于上市公司股东的净利润为60.55亿元，同比增长5.02%，业绩表现比其他行业龙头企业稍弱。

图片来源：洋河股份财报截图

不过，也有企业合同负债出现增长。其中，泸州老窖（000568.SZ，股价186.1元，市值2739.37亿元）同比上年末增长了4.15%，今世缘则大幅增长17.65%。上市白酒企业中，古井贡酒（000596.SZ，股价271.24元，市值1433.77亿元）无疑是优等生，公司2022年末该指标为8.27亿元，到了2023年末增长到14.01亿元，同比大幅增长69.50%。二级市场表现最能说明问题，合同负债增幅较大的古井贡酒、今世缘（603369.SH，股价57.42元，市值720.33亿元）的股价已经接近历史高点，相比其他白酒股表现更为强势。

酒类评论员蔡学飞表示，合同负债是企业市场号召力与渠道议价能力的重要体现，业绩蓄水池下降，不仅与目前整个行业产能过剩有关，还与大家对未来酒类销售分歧有关。目前，渠道打款意愿偏于谨慎，企业也在合理控制增速，这些都导致目前合同负债出现这样的情况。

食品科学博士、长城证券大消费组长刘鹏则认为，年报中合同负债下滑并不能说明太多的问题，“大家还是要去关注真实的动销情况，包括核心产品价格等”。“现在的白酒行业的确面临一些问题，从中长期来看，龙头公司还是能长期稳定发展，因为这是由白酒行业的商业模式决定的。”直销收入首次突破1000亿元

合同负债一定程度上反映了经销商的打款积极性，而其下滑对应的另一面，则是直营渠道销售持续上涨。记者统计发现，20家上市酒企总体直销渠道收入从2022年的813.53亿元到2023年首次突破千亿元，达到1042.57亿元。

20家上市白酒企业（包括珍酒李渡）中，贵州茅台直销收入从上一年的493.79亿元直接跨越至2023年的672.33亿元，营收占比为上市白酒企业中最高，达到45.67%。五粮液（000858.SZ，股价150.43元，市值5839.1亿元）紧随其后，直销收入首次突破300亿元，营收占比39.85%，与上一年持平。两家酒企直销收入占全部上市白酒企业直销收入总和比例超过97%。其余企业直销收入营收占比在0.61%—24%之间，其中，仅古井贡酒、迎驾贡酒（603198.SH，股价71元，市值568亿元）、老白干酒（600559.SH，股价21.65元，市值198.04亿元）、皇台酒业（000995.SZ，股价11.11元，市值19.71亿元）营收占比出现微降。

可以看到，几乎所有名酒企都在直销渠道上不断加码，而这也为酒企业绩贡献了重要增量。

相较于传统经销代理渠道，直销渠道的毛利率普遍较高。贵州茅台直销渠道毛利率达95.46%，其次是今世缘（87.21%），第三是五粮液达86.75%。

图片来源：贵州茅台财报截图

这背后，则是白酒行业消费趋势变化带来的渠道变革。存量竞争、消费升级的背景下，消费者对产品品质、服务等方面的要求越来越高，酒企的战略重心逐渐由TOB转向TOC。

贵州茅台近年来深抓渠道营销改革，“i茅台”的出现贡献了巨大增量。2023年，“i茅台”收入达223.74亿元，同比增长88.29%。五粮液在直销模式方面，于线下启动“三店一家”建设，目前专卖店数量超1600家，覆盖全国300多座城市；线上加快布局抖音、快手、微信视频号三大电商平台。

蔡学飞表示，随着渠道变革不断深入，原有的批发代理渠道的功能在逐渐转化为物流配送商，承担线下配送、社群活动、本地公关等职能。

值得注意的是，虽然加码直销渠道已成为行业趋势，但批发零售渠道依旧重要。可以看到，除贵州茅台与五粮液外，其他酒企尤其是洋河股份、山西汾酒、古井贡酒对代理批发的依赖性仍然强烈，收入占比多在90%以上。

从整体来看，20家上市白酒企业直销渠道收入占总营业收入比例约为25%。

批发代理渠道是酒厂的根基，在市场覆盖、增强消费者互动等方面有着天然的优势。五粮液就提出，今年将全力推动渠道利润提升，在常规考核奖励之外，新增营销过程奖励，将提振渠道信心，夯实发展基础。