交银人寿拟发行20亿元永续债 "双面利润镜像"后续亏1.15亿元

来源：机构之家

2月18日，交银人寿发布无固定期限资本债券发行公告，计划发行20亿元。此次发行距其上月获批27亿元额度不足一月，速度之快，折射出公司迫切的资本补充需求。

与此同时，交银人寿披露了2024年四季度偿付能力报告。报告显示，该公司在四季度单季亏损1.15亿元。值得关注的是，在新旧准则切换的背景下，公司全年盈利呈现出复杂态势。按新准则计算，截止2024年三季度末盈利为11.11亿元，而按老准则计算则为10.87亿元，二者形成了鲜明对比，呈现出“双面利润镜像”的状态。而四季度新准则下的净利润进一步收窄至9.97亿元，使得新准则切换后的一次性高光瞬间黯淡。

来源：交银人寿2024年四季度偿付能力报告

发债以新置旧、稳固偿付能力

从行业惯例看，保险公司发债通常无外乎：补充偿付能力缓冲垫、置换高息债务以优化财务成本、或为业务扩张储备资本弹药。聚焦交银人寿存量债券，当前存续的"18交银人寿"及"19交银人寿"两期资本补充债规模合计48亿元，票面利率分别为3.93%、4.30%区间显著高于当前市场2%左右的融资成本。两笔债券剩余存续期均处于"1.X+5Y"结构，实质距离首个五年利率重置窗口（票面利率+100BP）尚存约一年缓冲期。

来源：企业预警通

在当前十年期国债收益率中枢下移至2.5%以下、优质主体发债成本普遍压缩至2%区间的市场环境下，交银人寿存量债券相较市场新发品种存在较大的利差空间。这种显性利差既构成债务置换的强烈经济动因，也凸显出企业主动管理负债结构的迫切性。

偿付能力方面，2021-2024年末，交银人寿核心偿付能力充足率分别为153%、109%、110%以及122%，综合偿付能力充足率分别为229%、197%、200%以及209%。从数据上来看，交银人寿偿付能力较为充足。截止2024年三季度末，人身险公司行业核心、综合偿付能力分别为119.5%、188.9%，交银人寿的数据明显高于行业平均水平，似乎暗示其增资并无紧迫性。

不过，增资通常也是未雨绸缪之举。值得关注的是，2024年三季度新旧会计准则切换形成"双面利润镜像"——旧准则录得11亿元亏损，新准则却实现11亿元盈利。新准则下的盈利显著高于旧准则，更值得关注的是，在新准准则下，交银人寿，四季度亏损1.15亿元，显示出准则切换带来的一次性利好正在被蚕食。

在此背景下，交银人寿通过补充资本来维持偿付能力并保障业务的长期健康发展仍显必要。根据此次发行计划，以2024年9月30日公司财务数据为基准，本期债券发行完成且根据募集资金运用计划予以执行后，公司的综合偿付能力充足率有明显的提高，由发行前的209.43%上升为发行后的237.15%，上升了27.72个百分点，偿付能力得到较大幅度提升。

此外，若此次发行成功，交银人寿距离监管批复的27亿元额度，还将保留7亿元的发行额度。这一未雨绸缪的安排，为未来的资本操作提供了一定的灵活性和保障。

业务结构向好但难以立竿见影

从经营业绩来看，2021年至2024年，交银人寿原保险业务收入分别为169.41亿元、181.44亿元、216.67亿元和200.64亿元，其中，2022年和2023年同比增速分别为7.10%和19.41%，但2024年增速转负，同比下降7.40%，业务增长遇阻；在净利润方面，2021年至2024年前三季度，交银人寿净利润分别为8.40亿元、3.48亿元、0.75亿元和-10.87亿元（老口径）。2024年大幅亏损主要系国债750日均线的利率下行导致责任准备金提取增加所致。

截至2024年4季度末，交银人寿分红险净现金流为-15.09亿元，万能险净现金流为-11.86亿元，年末分红险和万能险合计净现金流出达26.95亿元。根据中证鹏元债券评级报告，2024年1-9月公司退保金支出9.38亿元，主要集中在交银私享一号终身寿险（传承版）、交银人寿智赢年年养老年金保险（万能型）和交银私享三号终身寿险（传承版B）等产品；同时赔付支出高达37.78亿元，为上年同期的4.30倍，其中，2019年推出的“交银优福共享两全保险（分红型）”曾以29.72亿元的原保费收入位居当年保费收入榜首，但其5年期满期生存保险金在2024年到期支付，进一步加剧了现金流压力。

来源：交银人寿债券信用评级报告

从险种结构来看，交银人寿以传统寿险、分红险为主，2021年至2024年前三季度，公司传统寿险规模保费收入占比分别为48.01%、44.07%、54.84%及82.91%，分红险规模保费收入占比分别为45.63%、47.11%、36.80%及10.85%。2023年，传统寿险规模保费及其在总规模保费中的占比均有所增长，超越分红险，成为公司的第一大险种，分红险退居为公司的第二大险种；趸交保费也从2023年以前超过40%的占比降至2024年前三季度的15.13%。这一系列变化表明交银人寿正在积极调整业务结构，以实现转型。

来源：交银人寿债券信用评级报告

来源：交银人寿债券信用评级报告

然而，对于寿险业来说，产品结构的调整并非立竿见影。从早期产品结构对未来几年的影响来看，交银康联2020年推出的“数来宝两全保险（分红型）”和交银人寿2021年的“金牛福两全保险（分红型）”保费收入分别高达53.57亿元和69.34亿元，均需在五年后满期给付。这意味着在未来几年内，交银人寿仍将面临较大的满期给付压力，转型成效尚需时间验证。

从投资端来看，交银人寿在2024年投资收益率达到4.25%，综合投资收益率更是高达11.92%，达到两位数，为全年盈利提供了重要支撑。然而，即便投资收益如此亮眼，在旧口径下公司仍面临巨额亏损，这一反差深刻揭示了早期产品结构在利率下行环境中所暴露的利差损风险。若非投资端的强劲表现以及会计准则的切换，交银人寿的业绩表现毫无疑问将极为严峻。

在投资资产质量方面，交银人寿近年来面临资产减值损失逐年攀升的挑战，2022年和2023年资产减值损失均超过5亿元，2024年得到了显著降低。不过，其债券评级报告显示，截至2024年9月末，公司存量投资资产中仍出现了一笔违约事件，涉及“光大永明-中信国安棉花片危改项目不动产债权投资计划”，账面余额为1.98亿元，已计提减值1.24亿元。目前，法院已裁定相关融资方的重整计划草案，基于不豁免原有债权的原则，部分债权通过“现金+股权”抵偿，剩余债权通过棉花片地块重新规划建设化解。截至2024年9月末，公司已通过现金清偿及以股抵债累计清收1.02亿元，并将继续跟踪项目进展。

来源：公司财务报告

尽管交银人寿在2024年呈现出巨额亏损与盈利并存的复杂局面，但市场环境的变化或许为公司带来转机。随着利率中枢的企稳，此前因利率波动而承受的准备金增提压力有望骤减，这将显著改善公司的财务状况；同时，公司持续推进的产品结构调整正在逐步落地，若能有效优化业务结构并降低利差损风险，交银人寿有望在未来迎来实质性的好转。