盘古智能IPO：当风机“抢装潮”退去，会成为裸泳者吗？

历经漫长的等待，盘古智能（301456）终于看到了上市的曙光。

2023年7月4日，盘古智能正式在创业板发行申购，距离2022年1月14日IPO申请上会受审，已经过去了整整一年半的时间。

颇受争议的是，这是一只双高属性发行的新股。盘古智能本次发行价为37.96元，高于股民普遍认为的30元打新安全线。同时，它的发行市盈率为56.64倍，也高于行业市盈率的30.49倍。

到底是什么给了盘古智能如此的勇气和底气？

借“抢装潮”，乘势而起

在AI大模型红得发紫的时代，有谁能想到，跟“盘古”和“智能”两个词同时挂钩的，竟然是一家润滑系统供应商。

公开资料显示，盘古智能成立于2012年，主要从事集中润滑系统及其核心零部件的研发、生产和销售，集中润滑系统是由电动润滑泵、分配器或注油器、控制系统、安全阀和管线等构成的成套润滑装置，目前产品广泛应用于风力发电、工程机械、轨道交通等领域。

公司于2013年生产出第一套自主研发的风机集中润滑系统，2014年通过了金风科技的集中润滑系统样机首装测试，2015年开始为金风科技批量供货，为之后的市场开拓打下了牢固的基础。

2019年，政策的东风来了。国家发改委发布《关于完善风电上网电价政策的通知》，对于陆上风电项目，2018年底之前核准且2020年底前仍未完成并网的，2019年至2020年核准且2021年底前仍未完成并网的，以及2021年后新核准的陆上风电项目全面实现平价上网，国家均不再补贴。

这薄薄的一纸文件，成了盘古智能强劲增长的动力之源。

受到补贴退潮推动，风电行业迎来了“抢装潮”。2020年中国风电新增装机容量达到52.0GW，超过2018和2019年的风电新增装机容量总和，刷新国内新增风电装机容量历史记录。

盘古智能的业绩也随之迎来爆发式增长。招股书显示，从2018年至2020年，盘古智能的营收分别为0.96元、1.90亿元和3.48亿元，同期扣非后归母净利润分别为0.16亿元、0.66亿元和1.58亿元，两者年均增长率分别为90.39%、214.25%。增幅之大，令人咋舌。

潮水褪去，谁在裸泳

政策红利带来的利好，如同潮汐，来得快去得也快。在“抢装潮”之后，受下游风电建设方补贴退出、投资回报率下降影响，风电平价上网的降本压力相应传导至包括集中润滑系统在内的风电上游各类零部件，相关公司业绩均受到了不同程度的影响。

盘古智能难以独善其身。2020年-2022年间，盘古智能营收分别是3.481亿、3.266亿，3.434亿，营收下滑速度肉眼可见；净利润增速更是出现了负数，2020年-2022年间，净利润分别是1.578亿、1.37亿、1.082亿，2022年的净利润同比增长-20.98%。

据悉，为了抢占市场份额，盘古智能对润滑系统的销售价格进行了不同程度的下调，还将不少大客户的订单回款周期放宽，由此也造成公司的应收账款逐年增多，占整体营收的比例一度超过90%。

招股书显示，报告期各期末，盘古智能应收账款账面金额分别为21,730.57万元、19,909.09万元和22,781.30万元，报告期内，公司应收账款余额占营业收入的比例分别为68.41%、67.29%和73.10%。

盘古智能的解释是，风电领域投资规模较高，风电上下游产业链普遍存在一定信用账期。且公司主要客户为国内大型风机制造厂商，具有较强商务议价能力，资金审批结算周期较长，主要客户的信用期主要为90天及120天等。

此外，由于国内风电机组客户规模较大、行业地位较为强势，一般按照自身付款节奏对外付款（如在年末或中秋节前），因此客户整体的实际信用期一般在6-9个月。

根据行业惯例，公司通常与客户约定合同价款的5%-10%作为质保金，质保期较长，累计质保金余额较高，因此报告期各期末公司应收账款保持较高规模。

报告期各期，盘古智能应收账款周转月数分别为5.70个月、7.64个月及7.46个月，具体情况如下：

寻找新出路

未来的出路在哪里，如何实现销售规模和利润的持续成长，是盘古智能上市前必须向投资者交代的问题。

从国内整体市场来看，我国风电行业一直处于快速发展阶段，即使在国内风电行业规范调整期间，中国的新增装机容量和累计装机容量仍处于世界领先地位。

姜还是老的辣。多年来丰富的相关领域经验和技术积累，让盘古智能多产品、多领域的业务布局逐步形成。截至2022年底，公司拥有7项发明专利、36项实用新型专利，共计43项专利。

目前，盘古智能在深耕现有国内风机新增装机市场以及现有装机的运维市场的同时，加大集中润滑系统在工程机械、轨道交通、工业机床、盾构机等其他应用领域的推广力度。

此外，国外市场也具有巨大发展空间。基于国内工厂的合作基础，公司积极深入国际知名风机厂的海外市场，开发开拓海外新市场。2021年，盘古智能与维斯塔斯、通用电气实现批量供货，与西门子歌美飒、德国Nordex等海外风电客户也已进入产品导入期，2021年至2022年，公司外销收入规模持续增加。

有证券研究机构对润滑系统销量进行了假设：结合国家能源局以及CWEA披露的风电行业2023年至2025年新增和更换吊装容量需求数据和发行人招股说明书数据，可以计算得到2019年至2022年每1KW吊装容量耗用盘古润滑系统套数范围为0.60至1.00套。

根据销量假设计算得到2023年至2025年每1KW耗用盘古润滑系统套数范围为0.69套至0.91套。盘古智能在2018年至2020年市场占有率分别为37%、42%、55%，预期在2023年至2025年持续保持龙头地位。

在市场需求旺盛且自身饱和率低的情形之下，盘古智能对未来业绩收入的提升给予了乐观预期。公司预计，2023上半年营收同比增长33.48%~56.00%，净利润同比增长21.92%~44.11%，扣非净利润同比增长27.49%~51.20%。

此次IPO募资的用途也十分明确，扩张第一生产力。按照发行计划，盘古智能原募集资金7.5亿元，但在机构询价结束后，盘古智能的发行总数为3715万股，对应37.96元的发行价，它募集的资金总额为14.10亿元，超募6.60亿元。

按照发行计划，盘古智能募集资金拟用于液压系统青岛智造中心二期扩产项目、上海技术研发中心项目和补充流动资金。只是，已经借得资本市场东风的盘古智能，能否再次乘风而起，目前不得而知。当然，答案就在前方。