美超额储蓄延缓衰退，增长压力将于下半年显现

在全球央行加息潮渐入尾声的背景下，全球央行货币政策“分化”的基调仍在延续。美联储以“跳”为进，在连续10次加息后，按下了暂停键，但暗示年内或将再次加息，峰值的预期更高，意味着紧缩力度更大、更偏鹰派。从外部环境来看，经历过去一年多的极速升息，全球“去通胀”的进程已有成效，全球央行货币紧缩步调已明显放缓。

然而，紧缩步调放慢并不意味着全球经济可能面临的复苏和增长压力已经完全解除，而业内也有不少声音认为，真正的风险和不确定性可能正在看似一切平静中到来，我们需要在把握机遇的同时，警惕风险。

美联储今年还会有最后一次加息？美国是否会实现所谓的软着陆？全球经济已显现出复苏分化态势？如何寻求宏观政策上的“长短兼顾”？全球经济增长放缓，短期风险和长期目标之间找一个平衡点？技术革命是会加剧全球分化还是弥补分化？科技板块目前是否估值过高？第一财经《首席对策》专访工银国际首席经济学家程实。

程实的主要观点：

美国核心通胀仍然高企暂停加息只为缓解短期风险美超额储蓄延缓衰退增长压力将于下半年显现全球经济呈现多维分化经济秩序重新整合正在发生短期政策要解决滞胀压力长期重心则应放在生产效率提升上科学技术范式转变将解决增长之困科技板块仍然有估值提升空间科技外溢性将对全球经济产生正面影响加息影响虽迟将至警惕风险同时把握产业机遇

美国核心通胀仍然高企

暂停加息只为缓解短期风险

第一财经：程总好，非常感谢接受我们专访，美联储议息会议skip了最近一轮加息，但是我们看美国的通胀数据粘性依旧较大，您认为是skipbutnotstop？

程实：美联储这一次skip，但不是stop的原因是首先skip是因为对整个经济增长，加息的影响是越来越大，美联储也是需要考虑就是说要暂时缓一缓。而且6月份大家都知道发生了意外的一些事情，那么所以说美联储会变得更加审慎一点。但是这不是stop的原因，就是因为现在美国的核心通胀还是在4%左右，那么实际上离美联储的目标2%还有一定的距离，所以说这个加息已经是渐渐的到达了顶点，但是应该还会有最后一次。

第一财经：等于说现在先留出一些空间处理一些比较紧急的危机性问题。

程实：是的，先缓一缓。

美超额储蓄延缓衰退

增长压力将于下半年显现

第一财经：就像您说的，美国至少现在看起来经济并未出现衰退，同时我们看到像美国债务上限这些问题基本上已经解决了，所以您认为美国已经实现所谓的软着陆了吗？

程实：我倒是不觉得美国经济已经实现了软着陆，我们还是要承认就是说上半年的美国经济的表现确实是不错的，那么这里面最核心的一个原因是美国的消费表现得很好，而美国的消费之所以增长强劲很重要的一部分，就是美国的家庭居民部门，它的超额的储蓄是给它提供了消费的实力。

那么我们是做过一个非常严谨的测算，实际上是在过去的两年里面，美国的超额储蓄增加量是在2.5万亿美金，那么在一段时间的消耗之后，现在大概还有1万亿美金的超额储蓄，这些对于整个美国的消费来讲是一个重要的支撑。但是我们也会分析就是说接下来半年，超额储蓄有可能会逐步消耗完。消化完之后，实际上对于美国当前的这样一种强劲的消费就会产生一些抑制性的影响。

所以说我们的判断就是说超额储蓄的存在是延缓了美国的衰退，但是并不会彻底的结束，或者说彻底的让美国不会出现衰退。因为我们有一个非常简单的经济学常识，包括历史经验，那就是货币紧缩肯定会对实体经济带来增长的损失，我们经济学上称之为叫牺牲率。所以说美联储在过去一年多的这种激进加息，肯定还是会带来增长压力的，只不过暂时还没有彻底显现出来，我们的判断是今年的下半年会有所显现。

全球经济呈现多维分化

经济秩序重新整合正在发生

第一财经：美国尚存在一些不稳定因素，同时我们看到欧洲现在复苏也是比较坎坷的，您的文章里也提到过复苏分化，主要经济体的需求下滑也传导到了新兴的经济体，所以这种复苏分化的情况最终会向一个什么样的方向发展？

程实：实际上复苏的分化，我个人的观点是认为它是在各个维度都有体现，包括上游和下游的产业的分化，包括中心和外围的这样一个区域的分化，也包括了我们看到的全球不同的产业的领域也在出现一些分化，所以说这种分化是一种多个维度出现的态势，那么这也说明整个全球经济秩序的重建和资源的重新整合正在慢慢地发生。所以说我觉得这种资源再配置的过程，它虽然会给全球经济增长今年带来一个普遍的困难，但是也会为下一轮增长奠定一个重新的物质基础。

短期政策要解决滞胀压力

长期重心则应放在生产效率提升上

第一财经：所以您也提到了一些解决的办法，比如说您认为要寻求宏观政策实施的长短兼顾。能不能给我们具体的来解释一下，如何来去长短兼顾宏观政策？

程实：我觉得长短兼顾这是主要经济体目前的宏观政策的一个共同的特点。那么从短的角度来看，因为当前全球经济短期的状态是滞胀的这样一种状态，所以说在这种状态之下，宏观政策主要是用来缓解短期的一些压力。

从长期政策的角度来看，我们要知道全球经济在新冠疫情之后，也是进入到了一个全要素生产率增长困难的时期。所以说这个时候所有的经济体都会把主要的长期政策的重心放在提振科技发展制度优化所带来的生产效率的提升上，我相信这个会带来更多的未来的全球化和全球经济增长的新的一种可能性。

第一财经：在全球经济面临增长压力的情况下，如何在短期风险和长期目标之间找一个平衡点？

程实：我觉得目前来看的话，宏观政策在短期和长期之间寻找一个完美的平衡，基本上是不太可能的。所以说我们的政策一方面是要两害相权取其轻，就是说要尽量去争取一个相对比较好的结果，相对好的结果，但肯定很难达到一个最优结果。就是说我们可能在解决一部分问题的时候，它就加重另外一部分问题，所以说我们要两害相权取其轻。

另外一方面要保持平衡的话，或者说谋求平衡的话，我们需要去抓住一些关键点。比如说有一些重要方向的努力，是可以同时带来短期和长期好处的。比如说在对于中国来讲的话，我们刺激消费，我们建设内需主导型的经济发展模式，既是我们短期托底经济增长的一个需要，也是长期谋求中国经济增长的可持续性提升的一个关键。所以说我觉得这是一个短期和长期都非常有效的抓手。我们要去更多的去寻找这种同时能够兼顾到短期和长期目标的这样一些重要的方向。

科学技术范式转变将解决增长之困

第一财经：除了政策的长短兼顾，短期风险和长期目标的平衡，还有什么方式能够支撑全球经济复苏和发展？

程实：那么因为我们都知道整个全球目前是进入到了一个长期的经济增长的全要素生产率下行的这样一种状态之中，解决它的方向只有一个，那就是谋求科学技术范式的一个大的转变。

就是说我们需要通过科学的加速进步，来重新、找到人类经济增长的更大潜能。那么科学技术它有一个非常本质的特点，那就是加速进化。什么意思？就是说我们人类取得同等量级的科学技术进步，所需要的时间是呈几何级数的缩短的，所以说这意味着什么？这意味着科学技术它一旦突破了一个范式的瓶颈之后，接下来它的这个变化的速度是非常快的。

科技板块仍然有估值提升空间

第一财经：确实，以科技推动全要素生产率的提升是市场确定的增长方向。所以以英伟达、特斯拉这些代表的AI板块，现在受到热捧，这些股票现在市场上你觉得是不是性价比已经有点低了？价格已经在高点了？

程实：那么我们要知道资本市场它买的是未来，那么当未来的变化发生越来越快，越来越频繁，越来越巨大的时候，我相信对于相应的行业来讲的话，它未来的估值提升的空间还是非常大的。

科技外溢性将对全球经济产生正面影响

第一财经：这种技术革命是会加剧全球分化还是弥补分化？

程实：我觉得这个科学技术它是具有一个外溢性的，那么科学技术的进步会对全球所有的国家都会带来一些正面的影响。所以说技术革命从历史上看的话，它都是会起到有效缓冲全球经济分化的负面影响的作用。就是说实际上它是一个阳光普照式的这样一种经济发展的动能。

那么技术革命在初期的时候，确实不同国家它可能科技实力是不一样的，所以说它取得进步的或者说取得巨大进展的时间是有先后的顺序的。那么先行的国家可能会在整个经济发展上是享有更多的短期优势。但是从长期来看的话，整个全球经济会受到技术革命的共同的正面影响，会使得整个人类社会的共同的进步会有一个更强大的物质的根基。

加息影响虽迟将至

警惕风险同时把握产业机遇

第一财经：最后一个问题就是给我们总结一下，市场一直在忧虑的，欧美经济的衰退，为什么一直迟迟没有到来？还会到来吗？您怎么来看今年下半年全球经济的增长和复苏？资产配置方面是否需要有调整？

程实：虽然会延缓到来，但是该来的还是会来。所以说我对于整个全球经济未来会逐步的在不同的区域会感受到一些经济下行，更强大的经济下行压力会有一些预判。那么我的预判是从今年的四季度开始，美国会有一轮，然后接下来是在明年的一、二季度的欧洲，然后接下来会是新兴市场，所以说我对于整个接下来一年半的整个全球经济，我觉得我们首先还是要有足够的风险意识。

那么前一轮的加息，从去年3月份开启的这一轮的全球的加息，对于整个经济增长肯定会产生一定的负面的影响的，这些负面的影响我们等了半天一直没有等来，但是它慢慢的还是会显现的。那么主要的时间点就是从今年的四季度开始，所以说我建议大家还是要保有风险的意识，对于整个全球经济增长和整个全球的外需的这样一种变化还是要有点警醒。

那么另外一方面我们也要注意到一点，就是全球科学技术的产业革命，正在加速到来，改变我们的产业的生态。那么对于整个当前来讲的话，也是布局这些非常重要的长期变革方向的一个重要的机会点。所以说我对于大家的未来的建议只有两个，第一个要审慎前行，保有对未来的全球经济下行压力显逐步显现的这样一种风险意识。另外一方面，我们也要对整个全球经济结构性的这种变化，特别是一些产业性的机遇，要有更多把握的能力。那么也是建议大家在未来多多关注全球经济的正在出现的一些积极的变化。