规模化并购扩张进行时，爱尔眼科去年初商誉达81亿元

年报季已过，A股5家眼科医院的2023年年报已悉数亮相。

从营收和净利润的同比变化来看，5家眼科医院均实现了“双增”，且医院的各项产品也实现了同比增长。其中爱尔眼科凭借203.67亿元的营收、33.59亿元的净利润继续断层领先；普瑞眼科的营收、归母净利润分别同比增长57.50%、1202.56%，全年业绩出现“火箭式上升”。

行业的“全面丰收”离不开新冠肺炎疫情后需求的集中释放、集采政策助力等增长因素。5月8日，沙利文大中华区生命科学事业部咨询经理汪鹏对记者进一步分析道：市场需求加上政策引导，推动中国眼科诊疗领域的技术不断创新、产业链发展逐步完善，最终推动了眼科医院的“双增”结果。

长期来看，有投资人士认为该产业在未来依然是一条黄金赛道。医疗健康投资人王鹏宇认为，眼科医疗服务具有需求刚性和龙头效应，预计未来将保持相对理想的增速，但快速烧钱、堆人的规模式扩张已不合时宜，理性的扩张节奏才能助力眼科医院健康发展。就医需求集中释放，普瑞眼科净利同比增长1202.56%

作为“金眼、银牙、铜骨头”的头号科室，眼科一直被视作最赚钱的科室。根据灼识咨询预测，到2025年，中国眼科医疗服务市场规模将达2521.5亿元，2020年—2025年复合增长率达17.5%。而受益于供需两端的持续增长，2023年，5家眼科上市公司的营业收入和净利润实现了双位数甚至四位数同比增长。

从收入端看，爱尔眼科（SZ300015，股价12.91元，市值1204.3亿元）、华厦眼科（SZ301267，股价26.54元，股价222.9亿元）、普瑞眼科（SZ301239，股价50.84元，股价76.07亿元）的营收分别为203.67亿元、40.13亿元和27.18亿元，分别同比增长26.43%、24.12%、57.50%，其中爱尔眼科的收入是华厦眼科的5倍有余，华厦眼科的收入又是普瑞眼科的约1.5倍，头部公司间的差距可见一斑。

这种差距还体现在盈利能力上。2023年，爱尔眼科、华厦眼科、普瑞眼科的归母净利润分别为33.59亿元、6.66亿元和2.68亿元，其中前两家公司的净利润增速均在30%左右，尤其是普瑞眼科的净利润增速高达1202.56%。这一速度也是何氏眼科（SZ301103，股价27.67元，股价43.73亿元）和光正眼科（SZ002524，股价4.35元，市值22.53亿元）的10倍多。

对此，普瑞眼科在业绩预告中提到了四大原因：2022年积累的存量就医需求在2023年上半年度集中释放，公司成熟期医院的业绩贡献是公司整体业绩增长较大的最主要因素；2022年自建的5家眼科专科医院相继开诊，2023年部分医院经过培育期后已实现盈亏平衡，或者进一步减少亏损，为公司业绩增长作出一定贡献；公司收购的东莞光明眼科医院被纳入合并报表范围；对成本费用进行了严格管控。

记者注意到，2022年的可比基数较小、国内消费市场逐步复苏是这些公司业绩报喜的普遍原因。例如爱尔眼科表示，“因外部环境延迟的老年患者就医需求在报告期内得到释放”，又如光正眼科表示，“过去年份累计的需求在2023年相对集中释放”。

5月7日，CIC灼识咨询分析师班文丽对记者表示：“2022年疫情对国内眼科医疗机构的营收和利润冲击明显，眼科手术中大部分是择期手术，一些手术需求因为疫情原因暂时搁置，疫情缓解后这部分需求会逐渐释放出来。除此之外，受集采等因素影响，白内障手术量快速增长。在基数效应、需求延迟释放、细分科室手术量快速增长等多重因素叠加下，2023年眼科医疗机构的营收和利润增长会相对表现较好。”白内障手术业务增长最快，代替屈光成为光正眼科第一大业务

随着儿童青少年近视防控工作持续推进，眼科医疗知识不断普及，眼科视光、屈光服务市场潜力巨大，这也导致了多数眼科医院以视光服务项目、屈光项目为主的产品结构。数据显示，2023年，这两大项目在何氏眼科、爱尔眼科、普瑞眼科、华厦眼科的总营收中的占比为50%—63%，且盈利能力在各类项目中位居前列，毛利率也均超过40%。

从绝对值看，爱尔眼科的屈光项目营收为74.31亿元，视光项目的营收为49.60亿元，以数倍的差距大幅领先同行；从相对值看，何氏眼科的视光服务收入占比最高，为32.67%，普瑞眼科的屈光项目收入占比最高，为47.69%，且普瑞眼科的屈光项目和视光项目的营收分别同比增长33.52%和52.65%，白内障项目的营收增速更是高达137.96%，均为5家眼科医院中增长最快。

白内障作为国内第一大老年致盲眼病，且伴随老龄化、人工晶状体集采落地带动白内障及眼病诊疗渗透率持续提升，白内障手术项目成为5家医院中增长最快的业务（其他类除外），且盈利能力均有较大提升。

其中，爱尔眼科的白内障项目收入33.27亿元，是第二名华厦眼科的三倍有余；光正眼科的白内障项目收入增速为92.79%，仅次于普瑞眼科，且光正眼科白内障项目的毛利率提升最快，同比提升16.90个百分点至51.52%。

值得一提的是，光正眼科2023年的白内障项目收入为3.16亿元，屈光项目为2.97亿元，前者的营收贡献接近30%，是唯一一家以白内障项目为第一大业务的眼科医院。

光正眼科还在年报中表示，2023年推进了病种结构转型与质量提升，白内障方面，顺应患者对视觉质量和生活质量要求提高的趋势，重点推广飞秒白内障、屈光性白内障等高端晶体与术式，从单纯的复明性白内障手术转型升级至高端的屈光性白内障手术，满足中老年患者对于高品质视觉质量的需求。

对于白内障项目是否将取代视光项目、屈光项目成为多数眼科医院的第一大收入支柱，王鹏宇持保留态度。他认为：老龄化是驱动白内障业务长期增长的主要因素，但其目前的快速提升主要与价格因素有关，还难以盖过国内近视防控需求的增长速度。“近十年来，视光、屈光业务的收入规模和增长速度高于白内障业务，在可预见的未来也将是各家医院保持体量增长的重要支柱。”王鹏宇认为。

沙利文提供的数据也印证了这点。《中国眼病疾病负担现状及三十年变化趋势》显示，2019年近视力丧失和屈光性眼病仍然是导致DALY（伤残调整生命年）的主要因素，占比分别达到了总DALY的32.4%和26.9%，占比份额接近60%；而白内障的占比份额为23.1%。由此可见，屈光和视光项目覆盖人群范围更广泛。规模化并购扩张进行时，爱尔眼科去年初商誉达81亿元

国内民营眼科医院“一超多强”的格局由来已久，稳坐龙头的爱尔眼科是眼科医院规模扩张的最好案例。2023年，5家眼科医院的扩张计划再次提上日程，也是公司业绩向好的重要因素。

例如，爱尔眼科稳步实施“1+8+N”战略布局，不断完善各省、自治区内的纵向分级连锁网络体系，同时加快省会城市一城多院、眼视光门诊部（诊所）横向同城分级诊疗网络建设。截至2023年年底，公司的境内医院256家，门诊部183家，分别同比增加了41家和35家。

华厦眼科则坚持“内生增长+外延并购”发展战略，于2023年8月参投厦门华厦聚信壹号投资合伙企业（有限合伙），该企业将主要对眼科医院及眼科相关产业进行投资和管理，为华厦眼科提供优质项目储备。截至2023年年底，公司在国内开设了57家眼科专科医院和60家视光中心，其中视光中心同比增加了37家。

另外，普瑞眼科通过收购获得了东莞光明眼科医院的控股权，旗下上海奉贤普瑞和湖北普瑞完成执业验收并正式开诊，同时还有昆明官渡、乌鲁木齐高新区、广州越秀、深圳南山、上海宝山、福州、哈尔滨南岗、深圳罗湖等多家新院正在筹备装修。截至2023年年底，公司共投资经营了27家眼科专科医院、3个眼科门诊部。

一方面，收购扩张迅速扩大了各家医院的经营规模。2023年，爱尔眼科的全年门诊量突破1500万人次，手术量突破110万例，分别同比增长34.26%和35.95%。华厦眼科和普瑞眼科的年门诊量分别约为186万人次和150.65余万人次，年手术量分别超37万例和17.57万台。

但另一方面，管理风险和商誉风险随之而至。以爱尔眼科为例，公司于2023年末被爆出医生在手术中锤击患者头部等负面新闻，品牌形象受到影响。截至2023年年底，爱尔眼科因收购子公司产生的商誉的初始金额为80.65亿元，占资产总额的26.72%，公司累计计提商誉减值准备金额为15.32亿元。

班文丽认为，在新的消费环境和政策环境下，眼科医疗服务企业需要用更新的眼光来审视其并购扩张策略。投资者应密切关注公司动态，评估潜在的获益和风险。

“现有门店已经取得盈利，或基本达到盈亏平衡后，眼科医院再去谋求扩张，影响是比较可控的。如果大量机构还在亏损，企业还以高价去收购扩张，实际上蚕食的是投资者的利益。”王鹏宇强调，对规模扩张的否认并不意味着眼科医院不应该扩张，恰恰相反，目前国内的优质眼科医疗服务仍供不应求，具备优秀管理经验和技术服务能力的龙头上市公司应该成为排头兵，只是它们需要把握理性的扩张节奏。