思格新能源持续亏损5亿：存货及应收账款飙升，资产负债率走高

《港湾商业观察》廖紫雯

日前，思格新能源（上海）股份有限公司（以下简称：思格新能源）递表港交所，保荐机构为中信证券、BNPPARIBAS法国巴黎银行。

往绩期间，思格新能源持续亏损，且单一产品占比较高。此外，公司存在存货高企、周转率曾达858天、公司销售高度依赖经销商、销售费用大幅增长等情况。

持续亏损超5亿，单一产品占比较高

招股书介绍，思格新能源成立于2022年5月，旨在利用技术和产品创新重塑分布式储能系统行业。2023年6月，其推出旗舰产品SigenStor，据弗若斯特沙利文报告，这是全球首款AI赋能的五合一光储充一体机。

据弗若斯特沙利文报告，于成立两年后，按产品出货量计，公司已成为全球排名第一的可堆叠分布式光储一体机解决方案提供商，截至2024年9月30日市场份额达24.3%。

然而，公司自成立以来一直处于亏损状态。2022年（5月24日至12月31日期间）、2023年、2024年前三季度（以下简称：报告期内），公司实现收入分别为0、5830.2万、6997.41万，实现期内亏损分别为7618.7万、3.73亿、5335.4万。

思格新能源表示，公司于2023年5月开始商业化生产和销售。亏损主要归因为公司处于发展的初级阶段，净亏损归因于公司的成立及商业化销售的初期增长所产生的费用，以及在扩大生产规模、拓展全球分销商网络、促进终端用户增长和参与度提升，以及推进产品和技术研发方面进行了大量投资。

著名经济学家宋清辉对《港湾商业观察》指出，思格新能源在往绩期间持续亏损，或将对公司的长期发展和投资价值带来三方面的不良影响。第一，连续亏损将会消耗公司的现金储备，如果不能尽快实现盈利，公司可能面临资金链断裂的风险；第二，持续亏损也会让投资者对公司的盈利能力和商业模式产生质疑，进而降低投资意愿，影响公司的估值和未来的融资能力；第三，若亏损持续扩大且无法有效改善，公司最终可能面临被更强大的竞争对手并购或因资不抵债而破产的风险。

从营收结构来看，公司收入高度依赖单一产品SigenStor，其在报告期内的营收占比分别为96.4%、90.5%。

宋清辉认为，收入结构过于单一，高度依赖单一产品SigenStor，此举无疑将对思格新能源的抗风险能力带来显著的负面影响。一方面，若SigenStor的市场需求发生变化，例如竞争对手推出更具优势的产品，政策调整导致需求下降，公司的收入无疑将会受到直接且巨大的冲击。另外一方面，如果SigenStor出现质量问题或安全隐患，可能会导致大规模召回、客户索赔，此举无疑将会严重损害公司声誉和营收。

本次，思格新能源计划通过IPO募集资金用于扩大研发团队及提升研发设备及技术；加强营销及售后服务，以推动扩大全球客户群和业务覆盖范围；扩张产能；多元化产品组合及扩展工商业光储充解决方案；及用于营运资金及一般公司用途。

存货及应收账款高企，资产负债率走高

截至2024年9月30日，思格新能源持有的现金及现金等价物为2.94亿。

另一方面，公司产生大量经营活动现金流出。于2022年、2023年及截至2024年9月30日止九个月，公司分别录得经营活动所用现金净额3610.3万、3.70亿、2.00亿。

截至2024年9月30日，经营活动所用现金流量净额为2亿元，主要包括税前亏损4260万，经若干非现金及非经营项目调整。

有关非现金及非经营项目调整主要包括(1)以股份为基础的付款开支3400万；(2)物业、厂房及设备项目折旧2030万；及(3)使用权资产折旧940万。该金额经营运资金变动进一步调整，主要包括(1)存货增加2.35亿；及(2)贸易应收款项及应收票据增加1.49亿，部分被贸易应付款项增加1.12亿所抵销。

公司于招股书坦言，尽管自2023年至2024年，公司已改善现金状况，但无法保证公司将持续改善现金状况。

“倘未来公司的持续经营成本增加，或经营活动所得现金未达到预期，则公司经营现金状况可能会恶化，而由于可用现金金额有限，无法满足公司经营业务的现金需求，亦无法为公司的业务扩张投资提供资金，公司的业务、经营业绩、财务状况及前景可能会受到不利影响。”

报告期各期，公司存货分别为153.2万、1.89亿、4.24亿；2023年全年、2024年前三季度，公司贸易应收款项及应收票据分别为2026.1万、1.62亿。

截止2025年1月31日，公司存货达5.19亿，贸易应收款项及应收票据达3.98亿。

报告期各期，公司存货周转天数分别为0、858天、212天。由于思格新能源于2022年并未开始大规模的商业化生产及销售，公司于该年的存货周转天数为零。

于2023年及截至2024年9月30日止九个月，公司的存货周转天数分别为858天及212天，主要是由于公司快速扩大业务规模并经历了初始发展阶段，公司的产品销售呈指数级增长，以及为满足快速增长的订单量而储备存货。

由于公司于2023年5月才开始产品商业化销售，公司并无录得销售额以计算2023年完整360天的存货周转天数，因此，公司认为2023年的存货周转天数并非该年度有意义的财务指标。

截至2025年1月31日，公司截至2024年9月30日的未售出存货中的1.69亿（或39.8%）随后已出售或使用。

公司表示，存货逐年增长与公司随时间推移的业务扩张基本一致。通过维持最佳的库存水平，可有效地满足客户需求并维持其满意度，且不会影响公司的流动性。为此，公司已实施一套存货管理政策及程序。

此外，值得关注的是，报告期各期，公司资产负债率分别为9.1%、59.8%、64.2%；流动比率分别为18.8、1.4、1.4，速动比率分别为18.7、0.9、0.8。

各期，公司流动负债总额分别为1946万、3.57亿、7.02亿，负债总额分别为3671.1万、3.92亿、7.44亿；流动资产总值分别为3.66亿、5.10亿、10.16亿，资产净值分别为3.65亿、2.64亿、4.15亿。

较依赖经销商，销售费用大幅增长

截至2024年9月30日，公司的销售网络遍及逾50个国家及地区，其中欧洲是其最大的收入来源。

2023年、2024年前三季度，公司于欧洲地区实现营收占同期总收入比例分别为72.6%、65.1%；非洲地区营收占比1.6%、12.9%；亚太地区营收占比9.1%、11.2%；其他地区（包括中国内地、中东及中亚、拉丁美洲及北美洲）营收占比16.7%、10.8%。

思格新能源的主要客户是分销商，公司已与60多个国家和地区的99家分销商建立合作网络。

报告期各期，公司五大客户产生的收入占相应期间总收入的零、72.5%及43.0%。期间，最大客户产生的收入占相应期间总收入的零、22.9%及10.9%。

宋清辉指出，依赖经销商虽然有助于快速拓展市场和降低部分成本，但思格新能源目前表现出的对经销商的高度依赖，特别是对少数几个主要经销商的依赖，意味着公司对销售渠道的控制力较弱，此举无疑将会对其业务稳定性构成潜在的风险。因此，公司需要考虑逐步加强对销售渠道的控制，例如发展直销渠道、加强与经销商的合作管理、拓展更多元化的销售渠道，以提高其抗风险能力和长期发展的稳定性。

此外，报告期内，公司销售及分销开支分别为68.5万、5342.2万、1.05亿；实现研发开支分别为2616.4万、1.93亿、1.98亿。

公司指出，2024年前三季度销售及分销开支同比增长，主要是由于劳务开支增加4330万。这些增加主要归因于公司扩大销售团队以支持不断增长的业务。此外，有关增加归因于公司加强市场营销、品牌推广及宣传活动，以提高品牌知名度及市场接受度，令推广及市场营销开支增加1010万。（港湾财经出品）