在人工智能竞赛中寻找价值

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文 | 松果智能Hub，作者 | Adam Vincze

毫无疑问，生成式人工智能（AI）的出现和OpenAI GPT模型的热潮一直是2022年下半年以来股市的主旋律。人工智能是一项潜在的颠覆性技术，而该领域的重大突破性进展仍然领先于我们。新技术通过不同的云、计算机和软件解决方案对技术领域产生广泛而复杂的影响，从半导体到机器人。可以说，自互联网以来最大的技术革命是人工智能。因此，投资者可以合理预期它将对股票市场产生类似的非凡影响。目前，人工智能市场已经出现了一些大赢家，例如微软、英伟达和帕洛阿尔托网络。

为了评估当前人工智能行业的估值，我们将 16 只与人工智能技术密切相关的股票与来自互联网领域的 16 只与互联网密切相关的公司以及 35 只最大的人工智能和互联网相关股票进行了比较。

从估值角度来看，当前人工智能行业的 P/FCF 指标与 1999 年互联网股票非常接近，在 100-250 倍范围内。这同样适用于 EV/EBITDA，因为两组的估值都在 65-90 倍范围内。根据市销率，当前人工智能行业的 25 倍价值落后于 1998-1999 年互联网股票的 35 倍。

当我们比较估值时，可以看出当前大型科技股的估值比 1998-1999 年期间更为保守。EV/EBITDA 倍数表明当前技术已从 70 倍扩大到 90 倍左右，而 1998 年至 1999 年期间该倍数在 100-120 倍之间。价格与现金流比率显示，自 2022 年 6 月以来，该行业的交易价格约为 120-150 倍，而 1998-1999 年的同一比率约为 180-200 倍。与之前的组比较类似，当前 10-15 倍的市销率大约是 1998-1999 年大型科技股 25-35 倍的一半。由于市销率的差距远大于 EV/EBITDA 和 P/FCF 的差距，这表明当前大型科技行业的 EBITDA 和 FCF 利润率低于 1998-1999 年。根据互联网的类比，大型科技股的估值还有进一步大幅扩张的空间，最初是由价格上涨而非收入下降推动的。

这表明，尽管当前人工智能行业的股票估值尚未达到 2000 年互联网行业的水平，但其倍数已经相当极端，使得长期回报充其量也值得怀疑。因此，投资者可能会注意到，从历史角度来看，当前的人工智能上涨还有更大的运行空间；然而，他们应该在该行业内寻找价值，以使长期回报也具有吸引力。

尽管目前的估值代表着巨大的长期下行风险，但人工智能领域仍有一些未完成的交易。谷歌 、Salesforce 和 Meta都深度参与了 AI 竞赛，而与 AI 相关同行或英伟达相比，它们的估值也非常突出。

这三家公司的估值相似，市价与自由现金流比率在22倍至28倍之间，EV/EBITDA在13.51-17.2倍之间，市销率在5.75-7.3倍之间。这是一个很大的折扣，因为它们的价格与自由现金流和 EV/EBITDA 比率约为英伟达的三分之一、大型科技股的六分之一和人工智能行业的五分之一。

估值折扣并非源于财务状况恶化，因为它们的债务股本比率在 10-25% 之间，这与 Global X Robotics & Artificial Intelligence ETF 的情况一致，大约是大盘科技和人工智能行业的比例为40%。在这些比较中，谷歌的债务与股本比率最低。目前的比率显示，Meta 和谷歌的流动性状况比人工智能行业和大型科技股好 25-50%，而 Salesforce 在这一指标上落后。然而，英伟达和国际化的 BOTZ ETF 在流动性方面的表现优于所有这些公司。谷歌、Meta 和 Salesforce 的自由现金流利润率在 26-30% 范围内，几乎是人工智能行业和大盘科技股的两倍，同时与 BOTZ ETF 一致，低于 英伟达的 38% FCF 利润率。

总体而言，根据比较，谷歌、Meta 和 Salesforce 的交易价格似乎比同行要低得多，而谷歌和 Meta 的财务状况则更为强劲。此外，这三家公司不仅从同行比较的角度来看很便宜，而且还处于历史估值区间的下限。

该公司的业务部门包括谷歌服务部门、谷歌云部门和其他部门。谷歌服务部门包括广告、Android、Chrome、硬件、Google 地图、Google Play、搜索和 YouTube 等产品和服务。Google Cloud 部门包括基础设施和平台服务、协作工具以及为企业客户提供的其他服务。其他赌注部门包括远离其核心谷歌业务的早期技术，其中包括健康技术和互联网服务的销售。其Google Cloud提供企业级云服务，包括Google Cloud Platform和Google Workspace。谷歌云平台提供网络安全技术；数据、分析、人工智能、机器学习和基础设施。

截至2023 年 9 月 30 日的九个月，谷歌收入增长 7%，达到 2,210.8 亿美元。净利润增长 15%，达到 531.1 亿美元。收入反映谷歌云业务增长 22% 至 477.9 亿美元，谷歌业务增长 4% 至 1723.4 亿美元，其他业务业务增长 3% 至 8.7 亿美元，美国业务增长 7% 至 1042.9 亿美元，欧洲、中东和非洲业务增长 9 % 至 660.3 亿美元，亚太地区增长 7% 至 375.4 亿美元。

除2016年和2022年外，谷歌的市价与自由现金流比率是过去7年来的最低水平，而其市销率仅在几个时期内较低。公司资产负债率有所上升；然而，11% 的债务股本比率仍然非常健康。EV/EBITDA 比率约为历史平均水平 16.5 倍。

毫无疑问，谷歌是人工智能开发领域的主要参与者，他们刚刚发布了最新模型Gemini，据称在关键基准测试中其性能优于 GPT-4。目前，谷歌似乎在生成式人工智能竞赛中处于领先地位，与 OpenAI 正面交锋。鉴于该公司在开发新创新方面的声誉，可以合理地预期该企业将在未来人工智能方面取得重大突破。最重要的是，谷歌也是领先的云巨头。

该公司通过两个部门运营：Family of Apps和 Reality Labs (RL)。FoA 细分市场包括 Facebook、Instagram、Messenger、WhatsApp 和其他服务。RL 部分包括增强型和 VR 相关的消费类硬件、软件和内容。其 RL 产品包括 Meta Quest 虚拟现实设备，以及通过 Meta Quest Store 提供的软件和内容，可实现一系列社交体验。

截至2023 年 9 月 30 日的九个月，Meta收入增长 12% 至 947.9 亿美元。净利润增长 35%，达到 250.8 亿美元。亚太地区收入增长 25%，达到 256.3 亿美元，美国部门增长 9%，达到 367.6 亿美元，美国和加拿大每个客户的平均收入增长 7%，达到 52.83 美元。净利润受益于 FoA 部门收入增长 31%，达到 418.4 亿美元。

Meta 的市价与自由现金流、市销率和 EV/EBITDA 比率是除 2018 年、2020 年和 2022 年之外的过去 7 年中最低的。其债务股本比率有所增长；然而，26% 的债务股本比率仍然非常健康。

Meta 正在开发自己的大型语言模型 Llama 2，该公司刚刚宣布在其应用程序中提供新的生成式 AI 体验。可以说，人工智能也可以在他们的 Metaverse 项目中发挥重要作用。Meta 拥有独特的人类交互数据集，这使该公司在长期人工智能开发竞赛中处于领先地位，因为很少有（如果有的话）其他企业能够像 Facebook 那样访问人类数据类型。

LLAMA 2 大型语言模型（元）

该公司的 Customer 360 平台涵盖销售、服务、营销、商务、协作、集成、人工智能、分析、自动化等。它将跨系统、应用程序和设备的客户数据连接起来，以创建完整的客户视图。该公司还允许第三方使用其平台和开发工具来创建在其平台上运行的附加功能和应用程序。其客户使用其销售产品来存储数据、监控销售线索和进度、预测机会、通过分析和关系情报获得洞察并提供报价、合同和发票。其服务产品有助于跨任何接触点将其服务代理与客户联系起来。它通过预测和建议帮助客户解决日常问题。

截至2023 年 10 月 31 日的九个月，Salesforce 收入增长 11%，达到 255.7 亿美元。净利润从 3.06 亿美元增至 26.9 亿美元。收入反映服务云部门增长 12% 至 60.8 亿美元，数据部门增长 19% 至 35.6 亿美元，销售部门增长 11.2% 至 56 亿美元，平台和其他部门增长 10.9% 至 48 亿美元，营销和商务部门增长增长 8.95% 至 36 亿美元，美洲板块增长 10% 至 171.1 亿美元，欧洲板块增长 13% 至 59.2 亿美元。净利润受益于营销和销售——平衡价值下降 6%，至 79.6 亿美元（费用）。

Salesforce 的市价与自由现金流和市销率是过去 7 年（除 2016 年、2020 年和 2022 年之外）以来的最低水平。他们的 EV/EBITDA 比率至少是 2016 年以来的最低水平。- 24%的股权比例非常健康，仅在2020-2021年和2019年较低。

Salesforce 刚刚推出了世界上第一个用于 CRM 的生成式人工智能平台Einstein GPT。该公司还大力从事人工智能研究。Salesforce 作为企业管理领域的领先组织，拥有独特的企业间和商业数据集，可以为长期的人工智能开发和机器学习竞赛大量提取这些数据集。

正如所指出的，人工智能行业的估值明显过高，使长期回报面临巨大风险。总体而言，投资者可能会为自由现金流、EBITDA 和销售额支付过高的费用，其幅度与 1999 年为互联网公司支付的费用类似。这并不意味着新买家不会在不久的将来进入并推高该行业的水平，但是，在当前水平上的长期投资回报很可能会表现不佳。因此，投资者应该在人工智能开发竞赛中寻找相对价值，这种估值可以让长期回报也蓬勃发展，而不仅仅是抓住一项新技术的行业爆炸式增长。谷歌、Meta 和 Salesforce 的相对估值和财务状况使投资者能够轻松地持有这些公司的长期头寸。另一方面，如果未来市场对人工智能的看法是错误的，这些公司拥有完善且多元化的收入来源，这将限制投资者在这种情况下的下行空间。

总体而言，人工智能有可能成为继互联网之后的下一个重大技术创新。投资者可以合理地预期它会对股票市场产生类似的影响，同时已经出现了英伟达、微软和 PANW 等伟大的赢家。该行业的估值似乎相当过高；然而，与1998年-2000年的互联网公司相比，估值还有进一步扩大的空间，但目前的长期回报值得怀疑。为了实现巨大的长期回报，投资者应该在人工智能领域寻找价值。谷歌、META 和 CRM 等公司似乎在长期人工智能开发竞赛中处于优势地位。然而，与同行相比，他们的估值非常出色，而他们的财务状况则更为强劲。最重要的是，这些公司的交易价格不仅与同行相比大幅折扣，而且与历史水平相比也大幅折扣，这使它们成为人工智能竞赛中的顶级投资组合位置和巨大的价值投资返回搜狐，查看更多

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