日本三季度经济萎缩，央行退出超宽松货币政策将面临多重困境

日本第三季度经济再现萎缩，复苏之路步履蹒跚。

11月15日，日本内阁府发布的初步统计结果显示，今年第三季度日本实际国内生产总值（GDP）环比下降0.5%，按年率计算降幅为2.1%，跌幅大于市场预期。引发关注的是，这是日本经济在三个季度以来的首次收缩。日本经济萎缩的原因，主要是受企业支出下降和进口上升的拖累。

日本经济从今年一季度的同比增长1.6%，到二季度的同比增长6%再到本季度萎缩，经济复苏状况参差不齐，且落后于其他主要经济体。低迷的经济表现让日本央行更有理由推迟改变当前的超宽松货币政策。

然而，日本持续的宽松货币政策与全球主要央行偏向鹰派的立场并不一致，致使日元经历大幅贬值。截至11月15日下午3点，日元兑美元汇率持续低迷，为1美元兑150.6日元。日元跌势不止，又会对日本经济产生直接的负面影响。虽然汽车、医药、精密仪器等出口导向型企业因日元走低而增收，但对于能源资源严重依赖进口的日本经济整体而言，进口价格大幅上涨将会拖累其经济增长，尤其占其国内生产总值（GDP）六成左右的内需将遭受冲击。

尽管此前市场对日本央行“转向”预期有所升温，但目前看来，日本央行要调整货币政策仍面临诸多难点。日本该如何谨慎推进加息，逐步退出宽松货币政策，这无疑是市场关注的焦点。

三季度经济萎缩

日本内阁府数据显示，截至9月30日的三个月，日本国内生产总值较上一季度萎缩0.5%，数据收缩程度远超预期，也较上一季度环比1.5%的增长大幅放缓。

日本三个季度以来首次出现经济萎缩，表明日本经济在经历了今年早些时候的强劲增长后，目前已经开始放缓。日本经济萎缩主要有三方面因素，一是企业资本支出在上一季度下降1%后再下降0.6%，表明企业在价格上涨的情况下继续削减投资；二是净出口拖累了整体经济增长，净出口让整体GDP增幅下滑0.1%；三是家庭消费未能实现增长，截至今年8月，家庭消费已经连续6个月同比下滑。

“从结构看，三季度日本私人消费、投资均环比下降，与二季度趋势一致，反映在日元贬值和通胀压力下，日本国内需求依旧疲软。”中国民生银行研究院高级研究员应习文向21世纪经济报道记者表示，二季度GDP环比大涨的净出口因素，在三季度转为负贡献，主要是服务贸易逆差扩大形成拖累。

从数据来看，促使日本经济实现增长的因素依旧明显。比如，出口方面，汽车出口有所增长，另一方面则是访日游客消费。日本国家旅游局（JNTO）公布的9月访日游客人数为218万4300人，为2019年同月的96.1％，基本恢复到了疫情前的水平。但目前，个人消费依然是负增长的状态。

对此，中国银行全球调研专家、东京分行调研团队主管王哲在接受21世纪经济报道记者采访时表示，虽然今年春季日本的劳资谈判涨薪幅度创历史高点，但依然跟不上物价涨幅，截至9月，居民实际工资收入下降2.4%，连续18个月下滑，导致居民消费节约倾向严重，延续疲弱态势。

渣打中国财富管理部首席投资策略师王昕杰也向21世纪经济报道记者表示，日本9月汽车出口达到了2021年以来的最高水平，非居民的国内消费也在恢复当中，但这两项贡献并不足以弥补居民在投资端的需求下降，以及因为日元贬值而造成的进口金额增长而导致的净出口降低。

为应对国内连续多月攀升的通胀，同时提升工资和促进投资，今年11月，日本政府通过了一项包括减税在内的经济刺激计划，总额超过17万亿日元（1美元约合150日元）。具体来看，该经济对策由五大支柱构成，包括为应对通货膨胀的回馈国民、提高收入和促进地方经济、促进国内投资、应对人口减少和促进社会变革以及确保国民安全。日本政府预计，新计划将使经济年增长率提升约1.2%。同时，日本政府期待将经济刺激计划总规模扩展至约37.4万亿日元。

以往日本政府也曾多次提出经济刺激政策，但不少媒体和专家认为，日本政府只注重短期社会福利，而不从根本上解决束缚经济增长的结构性问题，该经济刺激计划效果恐难持续。

超宽松政策的代价

当前，日本经济仍面临多重困境。从国内来看，个人消费疲软、输入型通胀持续；从国际看，美联储加息导致美日息差不断扩大，日元承受着持续贬值的压力，这些因素都将拖累日本经济的增长。

在诸多不利因素叠加的背景下，日本坚持实施超宽松货币政策，直至稳定实现2%的通胀目标和工资增长。所以即便日元持续贬值，日本也不敢贸然跟随美元调整货币政策。截至今年9月，日本国内通货膨胀已连续17个月超过政策目标值2%，但日本央行现在更担心的是通货膨胀是否能够长期稳定在2%。

从数据来看，目前日本的核心消费价格指数（CPI）和生产者价格指数（PPI）的增速都较之前有所回落。日本总务省的数据显示，日本9月去除生鲜食品后的核心消费价格指数（CPI）为105.7，同比上升2.8%，连续25个月上升，这是自2022年9月以来核心CPI同比增幅首次降至3%以下。相较之下，PPI的下降更为明显。日本央行报告显示，衡量日本企业投入价格的PPI指标同比上涨0.8%，这是自2021年3月恢复增长以来的最慢增速。

应习文表示，目前全球各经济体PPI都在下行，主要由于全球大宗商品价格下行和去年基数较高。目前看PPI向核心通胀的传导链条较长，日本PPI尽管在下行，但近期核心通胀仍会有一定压力。从中长期看，日本能否维持通胀并走出通缩还未稳固。

受访专家普遍认为，日本央行可能进入了一个两难的局面。王昕杰向记者表示，日本之所以还维持负利率政策主要是为了支持经济。一方面经济在货币政策还未完全转向之前就开始恶化，另一方面居民端通胀仍然维持在高位，并且央行维持负利率环境的政策空间越来越小。如此一来，日本央行要如何权衡可能要从长计议。

当前，日本正陷入“债汇困局”。一边是日本的长期利率不断以超过日本银行预期的速度上升，另一边日元持续下跌并屡屡触碰央行的心理关口。但日本央行并未像市场猜想的那样出手干预汇率，只是轻微调整收益率曲线控制（YCC）政策。目前，日本央行上调了2023财年的通胀预期，其中核心消费价格指数（CPI）预期涨幅从此前的2.5%上调至2.8%。

王昕杰分析称，“日本央行上调了通胀预测，并提高了收益率曲线控制政策的灵活性，但是并没有完全废除收益率曲线管理政策，这是货币正常化的过渡，也代表着货币政策正常化的时间点正在临近。”

日本央行行长植田和男曾表示，央行在退出超宽松货币政策方面将谨慎行事，以免引起债券市场大幅波动。那接下来，日本央行会如何进行政策调整，逐步使货币政策与全球央行保持同步？

“为了避免加息对经济和出口带来的剧烈冲击，市场普遍认为日本如果加息，需要在美元加息窗口内完成，不会出现在美元降息的同时进行日元加息的操作。”王哲认为，结合市场普遍对美元2024年降息趋势的预测，预计日本央行上调日元短期利率将出现在明年上半年，但是幅度有限。随着明年下半年美联储开始降息，日本央行可能在上半年小幅加息的基础上再次维持稳定。

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