【价值发现】斯菱股份：汽车后市场龙头有望受益新需求

斯菱股份(301550)创立于2004年，为国内汽车轴承行业龙头，在多个生产环节形成核心竞争力，主要产品包括轮毂轴承单元、轮毂轴承、离合器、涨紧轮及惰轮轴承和圆锥轴承等。公司聚焦售后市场，业务范围覆盖全球，2022年境外收入占比约70%，并已成立斯菱泰国进行全球化布局，在全球市场也具有较高的知名度和较强市场竞争力。公司业绩稳健增长，盈利能力持续提升，2013年至2022年，公司营收和归母净利润CAGR分别为23.0%和59.5%，同期毛利率由16.4%提升至26.2%，归母净利润由1.6%提升至16.3%。

汽车后市场空间广阔，成熟市场下游行业格局集中。以汽车轮毂轴承单元为例，全球后市场规模超500亿元，预计2026年达899.8亿元，2022-2026年CAGR为10.8%。行业特征上，由于市场需求对应汽车保有量，较新车销量更为稳定，因此受经济周期影响较小，且增长较稳。2022年美国后市场规模达2.54万亿元，超过中国一倍，2025年美、中后市场预计分别增至2.87万亿元、1.9万亿元。

成熟市场下游行业格局相对集中，普遍采取全球化采购策略。在成熟的美国市场，终端服务商领域，四大连锁品牌占据约50%的独立第三方市场份额，且经营稳健，营收持续增长。以NAPA为例，2005年至2022年公司营收由98亿美元提升至221亿美元，CARG为4.9%，目前在全美境内拥有超过6000家门店，采购体系遍布全球，拥有超百家供应商。

斯菱股份拥有多重优势，新业务拓展可期。(1)产品体系具备优势。目前公司总共2大类产品，型号多达5700余种，在国内同类制造商中居于前列。其中汽车轮毂单元，公司已具备一/二/三代全产品体系，全球售后市场市占率不足2%，未来有望通过高性价比产品持续提升市场份额;(2)下游客户稳定性强，公司以欧美为主战场，营收占比超80%，细分客户结构中以连锁品牌为代表的独立厂商占比达46.8%;(3)积极推进国际化布局。2019年，斯菱泰国成立，公司出口美国的产品主要通过斯菱泰国进行生产和销售，有助于缓释大国博弈带来的负面效应。

公司紧跟汽车发展趋势，积极参与前装市场，并不断扩大在新能源汽车领域的应用。前装市场上，公司已和福田汽车、奇瑞汽车、一汽大众和上汽大通等主机客户建立交流与合作;新能源汽车轴承市场上，公司与比亚迪、北汽、华晨新日及长安汽车等共同研发了新能源汽车轮毂轴承系列产品，并对于已经上市的新能源汽车型号的售后产品进行了储备开发。

公司熟稔资本市场，募投项目进展顺利。公司拥有天然资本市场基因，成立以来通过数次资本市场运作不断做大做强做优，一方面加大研发投资提升产品力，另一方面通过一系列资本运作实现生产规模与经营质量的双重提升。公司IPO募集资金40630.89万元，主要用于年产629万套高端汽车轴承技改扩产项目、技术研发中心升级项目及补流。目前，募投项目进展顺利，达产后将增强公司在第三代轮毂单元、重卡轮毂单元、新能源汽车轮毂电机等方向的研发生产能力，增加公司的成长弹性。

华龙证券表示，公司为国内汽车轴承行业龙头，拥有丰富售后及主机配套市场经验。公司产品结构多元、集成化，客户结构向终端靠拢，毛利率有望维持高水平，公司成长弹性空间来自于主营产品新应用空间，如切入人形机器人供应链。预计公司2023年至2025年主营业务收入分别为8.09亿元、8.86亿元、9.86亿元，归母净利润分别为1.44亿元、1.85亿元、2.38亿元，对应EPS分别为1.31元、1.68元、2.16元，首次覆盖，给予公司“买入”评级。

中泰证券表示，公司在汽车后市场稳扎稳打，建立起多重竞争优势，汽车轮毂轴承单元销量排名前列，盈利能力持续提升，预计公司2023年至2025年净利润分别为1.5亿元、1.8亿元、2.3亿元，考虑到公司未来业务拓展的潜力，因此适当给予一定的估值溢价空间，首次覆盖给予“增持”评级。记者 刘希玮