3亿人都在听的喜马拉雅有没有新逻辑？

当市场对在线音频选择性忽略，只关心抖音和视频号的流量战争、B站到底什么时候做贴片广告、小红书商业化落地情况怎么样了，流量主阵地始终在视频和图文反复横跳时，已经有3亿中国人偷偷在喜马拉雅听书很久了。

他们在郭德纲精选集里预判下一个包袱，在《简爱》里感叹命运的不公，在《三体》里对作为时代讽刺代表人物的叶文洁又爱又恨，在网文小说里幻想屌丝逆袭，在各种陪睡白噪音中结束劳碌又苦逼的一天。

相比音乐的弱叙事性，短视频的单一逻辑，无论是小说还是相声，科幻体还是落难文学，听书带来的娱乐“饱腹感”都要更强，而且还不费眼睛，不耽误开车。这片之前一直不太受重视的商业板块，也因为在车载场景逐渐展露流量曝光优势、喜马拉雅第三次递交招股说明书之后，重回大众视野。

4月12日，喜马拉雅携首次盈利之势再次递交招股书，冲刺港股IPO。2023年，作为继爱奇艺、快手之后又一个实现盈利的长视/音频互联网公司，喜马拉雅明显比前两次申请上市时的底气更足。公司投资逻辑也随着业绩的扭亏为盈看似变得更为明朗。

为了全方面回答这一问题，本文将从3个角度出发，对比3家不同公司，分析喜马拉雅盈利后的逻辑。

一、偷梁换柱

在2023年实现经调整后收益2.23亿元之前，公司已经亏损10年。作为中国最大的在线音频平台，喜马拉雅拥有3亿月活用户，相当于中国四分之一的人口。但这其中的付费用户，只有约一半，在发展中的付费娱乐市场，人们天生对价格敏感。

好在1.6亿的付费用户始终坚挺，在2023年没有大幅增加或减少，这就意味着公司能实现盈利并非来自核心业务的增长而是成本控制的效果。事实也确实如此，2023年，公司营业成本同比减少7.7%，毛利率也提高约5个点至56.3%。

只看表面，确实就会认为降本增效取得了效果，但收入分成成本减少的背后是实名制下减少UGC；雇员福利开支降低是因为削减了员工和高管们的降薪50%。

对于国内互联网公司而言，优先考虑盈利能力，而非单纯的增长变得越来越重要。但作为内容生产平台，恰恰最关键的内容相关成本开支并没有实现增效，在此情况下实现的盈利很难证明公司就此进入可持续发展的新阶段。

同样在2023年实现盈利的爱奇艺，其在会员服务营收同比增长15%、在线广告营收同比增长17%的情况下，成本也得到全方位的下降。

运用AI技术在广告创作、营销材料生产和情节摘要等方面，爱奇艺都取得了不错的进展。内容制作效率提升，广告投放方案优化自然也就推动了相关的营收增加。

反观喜马拉雅订阅收入仅同比增长3.5%，广告收入更是连年倒退。

两家公司都有裁员行为，但爱奇艺整体收入增长和成本降低的改善程度都比喜马拉雅的要更为明显。在市场竞争日益激烈的今天，只控制成本而放任核心业务下降，是否足以支撑未来发展还要打个问号。至少目前对比来看，喜马拉雅这一次的盈利本质上不属于良性循环，只不过是偷梁换柱后的概念转移，对于进入新的可持续的发展阶段仍有待观察。

二、AI难赋能

在谈论到AI赋能的作用时，几乎所有市场参与者都考虑到了这一技术对未来发展的影响。在音频娱乐市场中最能直观感受到AI发展产生变革的当属音乐产业。

2023年5月，“AI出来后第一个失业的是孙燕姿”相关话题冲上微博热搜，让这位几乎隐退的天后硬生生成了2023年热度最高的华语歌手。这种几分钟就能推出一张专辑的“AI孙燕姿”正是生成式AI在音乐市场中的关键机会。

生成式AI能够自动创作并即时生成大量内容。模型在分析现有音乐大型数据集后，生成符合特定流派、情绪或作者风格的新作品，这为创作者们开辟了新大陆。比如，清冷情歌天后就可以用周氏唱腔重新演绎《发如雪》。

在今年的招股书中，喜马拉雅也明确表示将继续大力发展AI。但从主要合作伙伴、已经推出AI写作工具阅文妙笔的阅文集团业绩来看，人工智能对写作的赋能要远远小于音乐创作。

举一个不恰当但直观的例子：音乐创作中常用的音符只有哆来咪等7个，常用汉字有3000个，总的汉字数量更是超过50000个。音乐的创作周期比网文要短，AI大模型可以给到音乐行业的发展新范式，但在写作领域未必适用。

AI的生成原理，本质上是将过往优质内容进行复制和重组，其核心创造能力仍然由“人”决定，正因为长文的“饱腹感”更强，消费者也会对这部分内容的要求更高。如果平台过度推崇使用AI反而可能会导致作家们的原生创作力被压缩。

连喜马拉雅自己的AI工具辅助的也大多是音频剪辑而非文章创作，头部的PGC可以利用AI音剪工具实现更高效率的剪辑，但在内容创作上没办法带来太大赋能。

但再怎么说，成长至今依旧保持市场第一的喜马拉雅自然也有其过人之处，和阅文的合作关系就能看出来，平台最大的竞争壁垒在于拥有众多优质IP。《三体》和《沙丘》，《简爱》和《红与黑》，《刺客信条》和《狐妖小红娘》，《郭德纲精选集》和《张震讲故事》等都是平台的优质IP 。

而背靠主要股东小米超过3.74亿台设备的IoT 物联网平台，喜马拉雅也在物联网及第三方平台上拥有将近2亿的月活用户。

物联网连同车载设备正是近年来发展最快的在线音频细分市场之一，其市场规模从2018年的5860万元增长至2023年的10亿元，复合年增长率为77.5%，预计2028年进一步增长至25亿元，复合年增长率达到19.5%。

但在高增长趋势下，行业竞争也进入白热化，过去3年音频赛道入局者猛增。不仅有横空出世的播客平台小宇宙、也有老将TME推出全新懒人听书子集，本就是死对头的荔枝和蜻蜓更是虎视眈眈，喜马拉雅终究双拳难敌四手。

2022年，按移动收听时长计算，喜马拉雅占据市场60.5%的份额，稳坐在线音频行业第一的位置，但这一数据是从21年提出上市申请时71%的比例下降而来的，关键指标的付费率也连续三年下降。

而身处最敏感的行业，也让喜马拉雅始终是重点监管的对象。平台采取实名制后，用户数量大幅下降，这部分被监管的未成年用户正是平台UGC创作的中坚力量。

正是这种监管风险让公司撤销美股上市辗转香港市场，只不过已经三申上市的喜马拉雅，多少也有些疲倦了，在如今仍乏善可陈的港股IPO市场，缺乏增长会是上市路上最大的绊脚石。

三、三而竭

2023年10月，Spotify在应用首页增添有声书（Audiobook）栏目。这家全球最大的音乐流媒体供应商向“一站式无缝音频体验”的愿景，又迈出了结实的一步。

上线不到一年，Spotify便马不停蹄在audiobook栏目推出 9.99$订阅套餐，4月3日又宣布将五个市场的月度价格提高约 1 - 2 美元。在因启动有声书栏目成本大幅增加导致2023年第四季度录得8100万美元的运营亏损后，Spotify对盈利变得尤为激进。

但这丝毫没有妨碍提价当天公司股价上涨8%，因为市场看到的不是通货膨胀持续施压下激进的提价逻辑，而是提价背后依旧增长的订阅用户。在录得亏损的同一时期，spotify平台增加了1000万Premium用户，使平台上的付费用户总数达到 2.36 亿。

显然，对于互联网平台来说，股价上涨的逻辑在于增长，一时的盈利说明不了什么。这恰好是喜马拉雅所欠缺的，不仅没能实现增长，AI赋能的效果也并不明显，上市之路更像犯了太岁一样，一波三折。

所谓一鼓作气，再而衰，三而竭，携首次盈利之势第三次递交招股书的喜马拉雅势看似底气十足，但经过更深层的分析后，就会发现这种底气持续不了太久。

2020年，E轮融资完成后公司估值高达314亿元，按照惯例，港股IPO文件不会给出目标融资金额，所以喜马拉雅本次目标融资金额不得而知，估值没办法作出明确比较。但需要注意的是，公司可转换可赎回的优先股的公允价值已经较上一年缩水了22.41%。

假设市场乐观给到2倍PS（高于爱奇艺和快手）那公司估值也只是271.9亿元，难回2020年的水平。即使后续成功上市，参考美股标的、2022年就实现盈利的荔枝，股价也照跌不误。

市场考虑到的，是现有流媒体平台的业务整合，好似spotify“一站式无缝音频体验”的发展逻辑就是未来的大趋势。向喜马拉雅提出收购邀约失败后的TEM反手就创了个懒人听书；已经宣布做图文内容的抖音，很难不对有声书感兴趣。

将音频纳入整体战略布局成为企业们的共同选择，而喜马拉雅似乎也少了点和这些互联网大鳄们掰手腕的实力。

四、结语

从不同的业务对比不同但逻辑相似的企业来看，本次实现盈利的喜马拉雅并不具备已经进入新阶段的发展逻辑。

当然，3亿MAU的数据无法让人忽视，这些用户平均每天要花上两个多小时的时间收听喜马拉雅的内容，忠实程度可见一斑，公司基本盘优势仍在。尽管目前AIGC对内容创作和成本控制的赋能一般，但完全可以用来优化广告投放方案。

在线音频平台因为内容创作者与用户之间的强互动性，广告植入较为灵活，喜马拉雅主要用户是三十多岁的高收入、高活跃、高学历群体，目标客户定位也较为精准，对于品牌广告和效果广告都有不同程度的吸引能力。如果可以借助AI帮助广告主实现更为精准的投放、更高的ROI那这部分收益增长也指日可待。

在2022年中国网络广告市场规模同比增速首次跌破10%后，广告主的投放计划变得更为谨慎，相比投放成本也更高的短视频平台，在线音频领域的竞争显得没那么激烈，千人成本（CPM）更低、更具经济效益的投放优势，广告商也会有更高的投放意愿。