恒达新材：受益“以纸代塑” 产能加速扩张

恒达新材(301469)创建于2002年，是一家从事特种新型纸基包装材料生产与研发的国家高新技术企业。公司以卷烟配套原纸起家，2009年正式战略定位于国内医疗和食品一次包装原纸领先企业，成功打破海外纸厂垄断格局，进入奥美医疗、云南白药、肯德基等全球知名企业供应链。2018-2022年，公司收入从5.41亿元增长至9.53亿元(CAGR为15.2%)，归母净利润从0.27亿元增长至0.97亿元(CAGR为37.3%)，费用管控优异、产品结构优化推动公司盈利能力提升。公司主营产品覆盖医疗包装原纸、食品包装原纸、工业特种纸原纸以及卷烟配套原纸四大领域，公司顺应“以纸代塑”发展趋势，持续优化产品结构，产能重心向医疗及食品领域不断迁移，2022年核心产品医疗及食品包装原纸合计收入占比95.99%，盈利空间有望进一步扩大。

特种纸行业稳步扩容，把握行业崛起红利。目前，国内厂商逐步攻克技术难题，最终灭菌模式渗透率有效提升，伴随连锁快餐、外卖行业复苏及环保政策“以纸代塑”的有效加持，国民卫生防护意识大幅提升，未来医疗及食品包装原纸市场有望持续放量。医疗包装用纸方面，2015-2021年，产量从11.2万吨增长至23.5万吨(CAGR达13.2%)，其中2021年透析纸、非透析纸占比分别为53%、47%。受益于最终灭菌模式推广、政策监管逐步落地，需求有望稳步提升。2022年行业CR2为44.1%，恒达新材、仙鹤股份市占率分别为23.4%、20.7%。未来行业投产偏紧且集中于龙头企业，叠加监管趋严，格局有望集中。食品包装用纸方面，2015-2021年，产量从120.6万吨增长至267.0万吨(CAGR为14.4%)，其中2021年容器、非容器食品包装纸占比分别为91%、9%，伴随限塑令落地，需求有望持续高增。2021年非容器食品包装纸CR2为44.5%，仙鹤股份、恒达新材市占率为31.8%、12.7%。未来新增产能主要由龙头企业贡献，优异格局有望维系。

作为国家高新技术企业，公司高度重视产品研发和技术创新，掌握多项特种纸核心生产工艺及技术。截至2023年8月，公司拥有专利38项，其中发明专利33项，如“医用透析原纸”“医用冷封原纸”“防水防油食品包装纸”“高挺度吸管纸”等生产工艺以及“交联接改性聚乙烯醇表面增强剂制备技术”“有机硼复合交联剂和阳离子聚合物的分散共聚物制备及应用技术”“环保型交联改性PAE造纸高增湿强剂的制备技术”等生产技术。2020-2022年，公司应用核心技术的产品营业收入金额占主营收比例分别为99.00%、97.96%、99.66%，产品营收金额由6.6亿元增长至9.1亿元，产品技术壁垒高，附加值有效提升，市场竞争力持续增强。

公司建立长期稳固的优质客户群。公司同主要客户合作时间达5年以上，与包括德盟集团、奥美医疗、紫江企业、宁波华力、振德医疗、稳健医疗、威海威高等下游主要的医疗、食品包装企业客户和医疗耗材企业客户等，建立了长期的稳固合作关系。同时，公司与德盟集团、紫江企业、南王科技等国内外知名食品包装生产企业建立了紧密合作关系，并进入到肯德基、星巴克、德克士、汉堡王、赛百味等大型快餐连锁企业的供应链体系。

市场份额持续扩大，海外布局稳步推进。2021年，公司医疗包装原纸产量占全国医疗包装原纸产量的比例为16.84%(其中医疗透析纸产量市占率为22.2%)，食品包装原纸产量占全国非容器食品包装原纸产量的比例为12.71%，市场份额均处于行业前列。伴随产能瓶颈打开，发展重心向核心产品不断倾斜，国内市场份额有望进一步夯实。此外，在同原有跨国公司合作基础上，公司将持续发力东南亚、欧美等国际市场，加强海外销售渠道建设，提高全球市占率。

公司产能稳步投放，产品矩阵横向扩张。2022年底，公司实际产能为9.7万吨，产能利用率达99.9%;2023年，实际产能已达10.6万吨。5万吨新型包装用纸生产线及1万吨深加工项目已于2022年10月开工，伴随产能落地以及兼并收购，2024年、2025年总产能有望达18万吨、25万吨，规模效应有效提升，市场竞争力进一步增强。

天风证券表示，公司作为医疗及食品包装领域龙头，品牌矩阵丰富，致力于为客户提供全生命周期服务。目前公司产能陆续释放，研发投入持续加大，产品结构不断完善，销售渠道多样化布局，预计2023-2025年归母净利润分别为1.0亿元、1.4亿元、1.8亿元，同比增长率分别为3%、44%、28%，首次覆盖，给予“增持”评级。

国盛证券表示，公司研发和技术积累深厚，客户资源优质，新增产能逐步落地，市场份额有望持续扩张，成长路径清晰。此外，公司成本管控行业领先，叠加原材料价格高位回落，盈利能力有望稳步修复。预计2023-2025年公司归母净利润分别为1.04亿元、1.51亿元、1.93亿元，同比增长率分别为6.8%、45.1%、27.8%。考虑到公司后续成长动能充沛，首次覆盖，给予“增持”评级。

记者 刘希玮