洪灏：经济暂时疲软莫慌，信心重构亟待政策强心针｜聪明的钱

作者 | 吴婧文

编辑 | 黄绎达

今年以来A股的表现无需多言，在经济弱复苏的背景下，投资者目前对进一步的政策刺激有着相当高的期待。这种期待的背后，还是希望经济能实现明显的复苏，支撑市场可以同步好起来。所以，政策要如何助力中国经济复苏就成为关键。

再看全球市场，经济周期错位导致了各国股票市场之间产生了显著的分化，对于国内的投资者，现阶段的港美股都具备一定的吸引力。港股在今年经历了大幅的震荡调整，现在估值已经十分便宜；美股表现不俗，根据总量层面的交易逻辑，这一行情似乎还会延续下去。

以上都是投资者在当下最为关注的话题，之所以关注自然是期待从中能够找到一些投资的线索。

近期，在36氪财经《下半年全球市场投资机会》直播中，思睿集团合伙人、首席经济学家洪灏与思睿集团创始合伙人、首席投资官李富军畅谈全球经济、解析市场行情，分享对当下资本市场热点问题的一些看法，以下为对话内容精编。

周期错位下的短暂疲软

在去年年底和今年年初时，大家对中国经济的复苏有许多期待，期待更多宽松的政策出台、期待疫情后的反弹。一季度的数据也表现很好，但趋势没能延续到四五月份，洪灏分析主要原因还是在于周期的不同步。

上游方面，疫情三年中国的出口强势，但由于海外央行开始收紧货币政策，对中国商品的需求明显下滑。目前，发达国家股票市场高歌猛进，A股相对疲软，也正是周期错位的体现。

下游方面，疫情三年对居民资产负债表的影响比较大，从而削弱了大家的信心，原本期待能够接力的消费也表现谨慎。

上、下游都面临各自的问题，经济短期内就显得有些后继乏力。但长期来看，洪灏依然相信周期的力量，随时间推移，在政策的扶持下，中国经济必定会走出低谷。

要有政策刺激，更要积极恢复信心

年初时分，投资者的情绪积极，尤其是主流的观点都一度认为寒冬过去后，会有密集的财政、货币政策出台来刺激经济，但目前看来政策依然保持了很强的定力。

对于近期市场期待政策刺激的问题，洪灏判断，政策刺激一定会有，只是时间问题，因为现在的中国经济需要外力重构平衡，但是方向上房地产已经不是首选。

根据历史经验，过去一提到政策刺激就想到房地产，考虑到房地产的体量与在宏观经济中的地位，这固然会产生强烈的短期脉冲效应，但此后依然要重新面对高昂的房价与经济泡沫，导致经济结构的不平衡被进一步加深。

人们总是谈论结构性改革，或许直接帮助居民家庭本身而非房地产，也是一种值得尝试的结构性改革。比如财政端发力，通过发放消费券等形式提振消费，香港就是个很好的例子。但是财政对政府债务有很强的约束，赤字率会卡得比较紧，这一方案还有待商榷。

目前，投资界已经有了共识，谁也不愿再回到炒高房价、投资房产的时期了，而是希望政府能够提振新基建、绿色消费等新方向。洪灏期待下半年的政策发力，尤其是政府对未来的经济的积极定调，从而逐步恢复居民消费与企业家信心。

波动也是一种交易价值

今年的港股市场波动与争议一直都比较大。

说到港股的波动性，从18000点回到23000点可能只要两天时间。所以洪灏认为，正是其波动提供了交易价值，与传统意义上买一个很便宜的公司后长期持有、共同成长不同，高波动对交易的要求要更高。

投资价值既可以体现在长期持有上，也可以体现在交易过程中，即低买高卖、低吸高抛等形式。从港台这么多年的特征来看，交易是主流，而且一般来钱也更快。

即便从估值上来看，港股相对便宜，而且市场的参与者也越来越A股化，但是传统价值投资那一套在港股不是主流，也正是因为这么多年来交易为主的特征，港市提供的交易价值才是它的核心价值。

随之而来的一大挑战是，香港作为一个金融自由港，资本来去相对自由，即便有大级别的行情，依然会有部分不看好港股的外资选择减持离开，导致日成交量降低，这对交易的活跃度会产生负面影响。

现在不是美股最好的入场时机

人们原本以为今年美国经济会出现弱衰退，但美国的失业率、CPI等关键经济数据超预期，同时一些科技公司的盈利数据都非常亮眼，驱动了美股在今年有不错的表现。

从基本面上看，银行信贷收紧、销售增速下降、工人工资增速下降、渠道存货上升，这些现象都预示着经济体的的衰退已经被板上钉钉地写在历史上，现在的市场预期是衰退大概率会出现在四季度。

但目前美国的超额储蓄还有6000多亿，足够花到年底。疫情时的居民存款也最高达2万多亿，这主要归因于美联储印钱给居民去消费的举动，其实这也侧面印证了通过消费券刺激消费的可行性。

策略方面，即便在目前浅衰退的预期下，洪灏也表示并不看空美股，但现在并不是要最好的入场的时机，他建议投资者在短期内保持耐心。

人民币汇率会水涨船高的

关于汇率，美元又有所回升，与之前市场预期的高位下坡有所不同，人民币依旧处于相对偏弱。

很多人认为人民币的走势取决于贸易数据，但洪灏认为人民币汇率近期承压一定程度上反映了下一阶段的宽松预期。纵观历史，预期宽松后经济复苏，人民币自然会水涨船高，不必过分担心。

另外，中国巨大的贸易盈余，对中国度过困难的疫情三年而言居功至伟。更重要的是，这反映了过去中国在借用全球经济增长的果实，而现在也我们需要反哺全球的经济增长，这本质上同样反映了周期错位。

总体来说，中国的资源很充足，货币政策工具也非常丰富，未来政策有许多发挥想象力的空间。关于货币政策空间，洪灏也提出了一个灵魂拷问：我们是否可以使用MMT？

MMT救活的日本市场只是回光返照？

关于上述问题，洪灏并没有给出直接答案，但是从历史经验来看，MMT听上去有点荒诞，其实在美国、日本、欧洲都很盛行，尤其还救活了日本市场。

日本推行的所谓“MMT”，主要是通过政府、央行资产负债表的扩张，尤其是亲自下场大量买入国债、ETF等金融资产，由此慢慢走出困境。

对于日本过去那失去的30年，在洪灏眼里是一个长期的向好过程。这30年间，MMT的确对日本的资产价格回暖有所帮助，同时日本人在这期间布局了很多海外投资，所以随着日元贬值、美元升值，这些海外资产的公允价值提升，使得日本的资产负债表反而变得更好看了。

而且这些年来，日本供应链的发展程度不可小觑，目前日本的贸易公司仍是新供应链的核心，如果未来全球制造业有两套供应链，一个以中国为核心，另一套很可能以日本和德国为核心。

除了印钱之外，日本在过去也做了很多努力。比如鼓励妇女参与劳动，不断提高女性的劳动参与率；温和的通货膨胀带动物价上升，大家担心存款贬值，从而投资增加，市场流动性提高。同时，为了逆转老龄化趋势，鼓励外国人进入日本工作，这些都有助于日本经济的恢复，也很值得借鉴。

日本老龄化看着严重，但失业率却在下降。近两年移民政策放松，许多便利店、美妆店里都能看到其他东南亚人工作的面孔。

中特估本质上就类似一个债券

依照过去的认知，在不少投资者眼里，今年火热的中特估不过是低估值、高分红的股票罢了。但今年开始中特估的外延不断变多，从传统的银行、非银到一些基建行业，都表现不俗，也说明了国内投资者对中特估的认可。

洪灏在和海外投资者的交流中发现，他们对“中特估”概念依然持怀疑的态度。他们的观点简单粗暴，买股票就是为了高收益，如果是为分红，那还不如买债券或转债。

从另一个角度来看，作图对比中特估的走势与十年国债的走势，会发现它们的走势近乎一样，基于图形走势，中特估在某种意义上类似债券。所以，中特估的大热其实也贴合了目前的经济预期里投资者会降低风险偏好去购买债券的心理事实。

五穷六绝七翻身

关于下半年的投资策略与建议，目前的市场会比较担心宏观方面的风险，而洪灏认为能看到的风险都不是风险。如果有刺激政策出台，无论长期或短期，都会有一定效果，不必太过悲观。

对于下半年的市场，洪灏相对乐观，在他看来即便去年市场整体很差，依然有两波行情，李富军也用“五穷六绝七翻身”表达了自己相对乐观的市场预期。所以说，投资者不妨对7月的否极泰来、焕然新生有所期待。

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