贵州茅台：2023年营收超额圆满收官，净利增速略低于预期

2024年1月2日，中信证券发布研报点评贵州茅台（600519）。

12月30日晚间公司公布2023年生产经营情况：预计营业总收入/归母净利润1,495/735亿元，同比+17.2%/+17.2%，超额完成营收同比+15%的年度目标。我们测算23Q4对应总营收/归母净利约442/206亿元，同比+17.0%/+12.6%。11月以来茅台积极响应市场不断变化的新需求，飞天时隔六年再度提价、连续两年特别分红、酱香经典/金王子系列酒提价、推出新品散花飞天等。在增强公司自身业绩增长确定性的同时，作为行业龙头的茅台正在进行一次“美无止境我无止境”的系统性生态跃迁。我们持续看好公司在深厚品牌护城河下的业绩高确定性及持续增长势能，尤其在近期市场情绪触底背景下当前估值具有较高性价比，维持“买入”评级。

▍2023年营收超额圆满收官，净利增速略低于预期。公司预告2023年营业总收入1495亿元，同比+17.2%；归母净利润735亿元，同比+17.2%。测算单Q4营收442亿元，同比+17.0%，其中我们推测收入贡献主要来源于吨价提升（11.1日上调飞天/五星出厂价）。归母净利润206亿元，同比+12.6%，单季度利润增速放缓主要系：1）Q4茅台酒配额比例有所减少且投放主要以非标为主（保持批价稳定）；2）系列酒投放力度加大，产品结构中占比提升；3）2022年同期消费税基数较低（22Q412.9%）。2023年稳健完成目标，为2024留有余力。

▍系列酒产能释放，Q4增长显著。分产品看，2023年茅台酒营收约1258亿元，同比+16.8%；其中单Q4营收约385亿，同比+15.2%，大单品飞天箱/散茅批价约为2960/2690元，整体保持稳定。系列酒全年营收约204亿，同比+29.9%，其中千元价格带核心大单品茅台1935完成全年销售破百亿目标（批价约1,050元，环比略涨）。23Q4单季度营收约48亿，同比+41.4%（2022年1935控量同期低基数）。此外从生产端看，2023年公司预计生产茅台基酒约5.72万吨，同比+0.7%。系列酒基酒4.29万吨，同比+22.2%，系列酒产能增长显著，2023年10月柑子坪产区已建成投产，预计将在2024年进一步提高系列酒基酒产能（2024年约7200吨）。

▍产品矩阵不断丰富，改革势能持续释放。12月30日，茅台集团2024年度市场工作会在三亚召开。2023年茅台集团预计实现收入1639亿元，保健酒、葡萄酒、生态农业公司均实现较快增长。当前茅台集团已初步构建形成了“1（全集团）+3（酒产业、酒旅康养、综合金融）+N（市场、供应、宣传等多个重点领域）”的一盘棋布局。在与蒙牛、中街、瑞幸、德芙、莫吉托等伙伴合作，共同推出咖啡、巧克力等爆款新品横向扩张的同时，茅台还始终致力于与供应商、经销商、投资者、员工等相关方铸牢利益共同体，我们认为茅台正在进行一次系统性的生态跃迁。近期系列酒产品酱香经典提价10元（现价218元/瓶），金王子酒提价20元（现价178元/瓶），同时在i茅台平台上线6瓶装100ml小茅礼盒，并推出500ml新品散花飞天（零售价1999元），基于敦煌飞天、丝绸之路的美学内涵，不仅夯实提升了茅台酒的收藏价值，同时从区域上进一步打开了文化出海的成长空间。

▍风险因素：宏观经济复苏不及预期；食品安全问题；公司战略执行不及预期；公司产品提价不及预期；新品销量或营销效果不及预期。

▍盈利预测、估值与评级：公司在管理团队优秀的战略推进下，持续引领创新提升发展能力，夯实龙头地位，有望持续获得估值溢价。考虑公司稳健上升势能和产品矩阵、国际化拓展的空间等因素，以及结合公司公布的2023年初步经营数据，我们调整2023-25年收入预测至1,495/1,754/2,008亿元（原预测1,487/1,682/1,903亿元），同比+17.2%/+17.3%/+14.5%；归母净利预测至735/874/1,014亿元（原预测745/852/973亿元），同比+17.2%/+19.0%/+16.0%，对应EPS为58.50/69.61/80.75（原预测为59.28/67.79/77.42元）。我们坚定看好公司在深厚品牌护城河下的业绩高确定性及持续增长势能，尤其在近期市场情绪触底，提价、特别分红等事件催化背景下估值具有较高性价比，维持“买入”评级。