五粮液价格倒挂，酒企财大气粗背后的焦虑

特约作者|丘宁

出品|棱镜·腾讯小满工作室

编者按：

很多年了，白酒没有像今天这么“热闹”过。

一杯“酱香拿铁”，不仅让年轻人尝到了一瓶难求的“飞天茅台”，还造就了一场史诗级的营销活动。新一代年轻人突然意识到，在“求醉”的路上除了威士忌外还有白酒。

白酒被认为是一个可以穿越市场周期的行业，过去十几年，房地产、汽车、互联网、教培、金融等行业起起伏伏，犹如江河上的一叶扁舟，但白酒却异常平稳、经久不衰。他们在资本市场上也形成了一套独特的估值体系，茅台的市值常年领先于A股其他公司。

而在另一方面，这些万亿、千亿级别的白酒厂，早已不再是单纯的酒厂，他们跨界造车，设立产业基金。与此同时，全国白酒产量连续6年下跌，一些白酒的批零价格倒挂严重，经销商库存承压。整个行业平稳发展的背后，又波诡云谲。

近期，《棱镜》将对白酒这个传统又新颖的行业进行系列报道，试图穿透市场迷雾，为爱喝酒的、爱投资以及关注白酒的读者，呈现一个多元化的市场图景。

3.43万辆，是五粮液投资的奇瑞子品牌凯翼汽车过去一年的销量，按照车身4.4米计算，其一年销售的汽车首尾相连，长度为150千米，仅相当于北京到天津的距离。

542万杯，是瑞幸和茅台跨界产品“酱香拿铁”一日的销量，按照杯高15.5厘米计算，将“酱香拿铁”一天卖出去的咖啡杯相连，其长度可达840千米，相当于北京到洛阳的距离。

白酒跨界，如今已成为一种“时尚”。

近段时间来，茅台冰激凌、洋河盲盒雪糕、汾酒巧克力、泸州老窖“含酒月饼”相继出现，而与此类“营销式”跨界产品不同的是，如今有越来越多的酒企开始设立产业基金或投资公司，布局新能源、汽车、大健康等赛道。

跨界新能源并非营销手段，而是酒企的战略调整。酒企的跨界之路正在走得更远。

其中，“行业老二”五粮液近日便“杀入”新能源领域，一家名为“四川中新绿色能源”的公司在今年8月注册成立，注册资本达9100万，四川五粮液新能源投资有限责任公司（以下简称“五粮液新能源”）持股51%，经营范围包括成品油批发、充电桩销售、站用加氢及储氢设施销售、光伏发电设备租赁等。

五粮液在新能源的棋局上已落下了多个棋子，而其他酒企，诸如茅台、泸州老窖等亦在进行跨界投资。

这究竟是“不务正业”，还是“另有所谋”？

酒企，野心不止于酒

五粮液的新能源之路起源于今年4月18日。彼时，五粮液新能源注册成立，由五粮液集团全资所有。

这时，五粮液的新任掌门人曾从钦上任刚一年。

随后，五粮液集团便开始接连在新能源领域下重注：5月，五粮液参股的“宜宾人才创新创业股权投资合伙企业”投资了两家新能源汽车产业链公司；6月，五粮液新能源又出资1666.67万成为四川和光同程光伏科技有限公司股东，持股比例为10%。

8月2日，五粮液集团再次落子，旗下五粮液进出口公司的经营范围发生变更，新增经营范围包括光伏设备及元器件销售、电子产品销售、电子专用材料销售等。

短短四五个月，曾从钦的新能源布局已成规模，这一势头，直逼五年前五粮液联手宜宾国资“造车”的态势。当时，五粮液与宜宾国资，以25亿元的价格入股奇瑞旗下的子品牌凯翼汽车。

五粮液为何执迷于投资白酒外的其他赛道？

需要厘清的是，曾从钦的新能源布局，均是在集团层面开展的，而非公众日常熟知的上市公司五粮液股份（000858.SZ）。《棱镜》以投资者身份致电五粮液董秘办，对方答复称，投资新能源是集团在做，与上市公司无关，集团公司本身就是一个多元化的产业集团。

“五粮液布局新能源，这是其公司基因决定的，因为五粮液集团本身就不只是做白酒的。”一位酒企内部人士对《棱镜》说。

从这一角度看，集团公司投资新能源并不算是“不务正业”。

根据财务数据，五粮液集团的酒业营收占比仅为47.29%。资料显示，五粮液集团于2022年确定了“5111”发展目标，即创建世界500强、酒业主业销售收入过1000亿元、多元产业销售收入过1000亿元、努力打造世界一流企业。

不同于五粮液，茅台就将其产业基金置于上市公司之下。

今年8月，茅台招华（贵州）产业发展基金合伙企业（有限合伙）和茅台金石（贵州）产业发展基金合伙企业（有限合伙）宣告成立，出资额均为55.1亿元，投向新一代信息技术、生物技术、新能源、新材料、高端装备、大消费等领域。

虽然茅台新任掌门人丁雄军的跨界产品在过去一年里频频“出圈”，但设立产业基金，则可追溯到9年之前。

2014年，贵州茅台就牵手建设银行控股的建信信托，合资设立了建信（贵州）投资基金管理有限公司。彼时，贵州茅台出资1.53亿元，持股51%。

截至目前，茅台私募基金共计投资了11家企业。茅台的投资领域十分多元，涵盖消费、新兴产业，个案有锅圈食汇、阿宽食品、京东物流等。

在头部酒企中，泸州老窖、汾酒、洋河等也相继设立投资基金。

今年1月，洋河股份公告称，将出资30亿元设立江苏洋河梦想投资管理有限公司，并与专业投资机构共同投资。投资方向聚焦新科技、新经济、大健康等领域。

今年5月，泸州老窖与国泰君安签约，探索共建产业基金、并购基金。7月，山西杏花村汾酒集团新增投资，投资对象为国调二期协同发展基金，投资数额6亿元，投资比例为1.9%。

此外，今世缘出资设立了华泰金斯瑞，明确将对医疗健康、生命科学技术等领域企业进行股权投资或准股权投资。不过，目前尚无关于上述产业基金具体投资标的的信息。

“财大气粗”背后的焦虑

酒企为何要跨界做投资？这或许可归因于酒企本身现金流充裕的特性。

毫无疑问，“不差钱”，是头部酒企的共性。

贵州茅台半年报显示，截至2023年上半年末，贵州茅台的现金及现金等价物余额达到540.53亿元。如果账上趴着大量现金，实际上会大幅降低一家公司的净资产回报率。

根据各酒企今年中报，洋河股份手持现金207.29亿元，泸州老窖手持现金303.44亿元，五粮液手持现金925.57亿元。

“提升资金收益率，为全体股东创造价值。”贵州茅台在公告中对前述基金成立的目的这样表述道。

有的是钱，但缺的是新增长点。

2022年，全国白酒累计产量671.2万千升，同比下滑5.6%。这是2017年以来全国白酒产量连续六年下跌。据国家统计局数据显示，今年1至7月，白酒累计产量为236.7万千升，同比下降13.3%。

行业趋势使然，各家头部酒企均面临增长乏力的困境。

以五粮液为例，自2021年起，五粮液营收增速逐年放缓。2021年至2023年营收增速分别为19.45%、12.16%和10.39%。

从销售端来看，高库存遇上低需求，经销商因资金承压而纷纷甩货。价格倒挂现象严重，为酒企未来的业绩蒙上阴影。

例如52度500ml的第八代五粮液，该款产品的厂家建议零售价为1499元/瓶，《棱镜》走访了多家北京的烟酒商店，该产品的实际售价均为1000元左右。而在淘宝，百亿补贴之下，该款产品价格更是低至863元，价差达636元。

为此，五粮液副总经理刘洋在股东大会上专门进行了解释：受多因素影响，今年“普五”价格确实有所倒挂，但今年有信心实现顺价。

连五粮液都卖不动了，更何况其他白酒。

手头有大量余钱，又背负着潜在的增长压力。因此茅台等酒企业选择与年轻人喜爱的消费品牌进行跨界营销。“目前，如何去让新生代接受传统的品牌，不只是茅台面临的问题，也是包括很多白酒品牌在内的老品牌、老字号所共同面临的问题。”食品产业分析师朱丹蓬对《棱镜》表示。

而从产业外寻找新增长点，亦是一线酒企的目标。

通过梳理，白酒企业投资参与股权类基金，往往是一种财务性投资行为，目标是通过投资取得收益，属于资产管理配置。而集团公司的投资，更多是一种战略投资行为，通常结合地方政府的产业发展重点，布局长期赛道。

“酒企也需要新的业务板块。如今，在主业板块增速放缓的情况下，酒企迫切需要寻找新的投资渠道。”白酒行业分析师蔡学飞对《棱镜》表示，“酒企具有现金优势，手上有大量的现金沉淀。从资产增值的角度，他们需要找到资产增值的方向。”

“此外，酒企大多数属于国资，酒企在地方投资中具有一定的搂底作用。例如一些长周期、重投资的项目，民间投资机构往往不会去投。而这正是酒企在地方经济中发挥价值的一个体现。”蔡学飞将此类白酒跨界定性为“政策导向型的财务投资”。

宜宾不能没了五粮液

更现实的因素是，白酒可以没有五粮液，但是宜宾却离不开五粮液。

如果白酒没了五粮液，行业内还有诸如国窖1573、洋河梦之蓝等一系列头部浓香型白酒；而如果宜宾没了五粮液，宜宾的经济体量将会失去“半壁江山”。

2022年，五粮液集团的营收为1500亿元，宜宾市的全市GDP为3400亿元。据此计算，五粮液一个集团的营收就占到了宜宾全市GDP的44%。

事实上，纵观五粮液的历次“跨界”投资，五粮液集团的投资策略与宜宾市的产业政策关联不可谓不密。

翻阅宜宾市历年政府工作报告，其2017年政府工作报告提出：“着力发展新能源汽车产业，加强电池、电机、电控等核心部件创新研发和项目引进，到2021年实现总产值550亿元。”

五粮液的投资步伐紧跟当地产业政策。2017年，五粮液集团全资子公司宜宾普什集团入股奇瑞汽车旗下的凯翼汽车。彼时，奇瑞汽车发布公告，将旗下品牌凯翼汽车51%股份转让，转让价格为24.94亿元，接收方为宜宾市汽车产业发展投资有限责任公司和普什集团，各持股50.5%和0.5%。

不过，五粮液和地方国资的入股，并没有让凯翼汽车“如虎添翼”。数据显示，2020年-2022年，凯翼汽车年销量分别仅为3.33万辆、2.03万辆和3.43万辆。

五粮液集团入股后，凯翼汽车第一个动作就是投资37亿元在宜宾建厂，仅用时一年多，就在宜宾市临港经开区汽车产业园建成了凯翼汽车智慧工厂。而五粮液集团投资之下，凯翼汽车并没有成本优势。

四川在线今年4月的一则报道显示，宜宾市汽车产业发展投资有限责任公司副总经理樊超介绍称，凯翼汽车自入驻宜宾以后，很多配套零部件都是外采。凯翼汽车副总经理何鹏透露，目前凯翼汽车零部件主要还是由华东和华南的供应商提供，凯翼汽车在川渝地区的零部件配套率仅30%左右。

时间到了2023年，当地政府的目标任务中，有关新能源汽车的表述消失了，取而代之的是“全力打造全球一流动力电池产业集群”和“全力打造国家级晶硅光伏产业集群”。

在这一背景下，五粮液集团开足马力，进军新能源。

此外，五粮液集团掌门人曾从钦此前的从业经历也颇具能源背景。进入五粮液前，曾从钦担任地方官员三十余年。曾任宜宾市能源局局长、宜宾市翠屏区区委书记等职。

一位曾在五粮液工作的人士对《棱镜》称：“发展新能源，带动产业升级，是五粮液对于宜宾市的任务。”

同样，泸州也离不开泸州老窖，贵州也离不开茅台。茅台同样曾因作为“贵州省输血工具”遭到质疑。

2020年9月，茅台集团拟面向专业投资者发行不超过150亿元公司债券，募集资金用于收购贵州高速部分股权。彼时，贵州高速半年亏损近20亿，负债2894亿元。

在集团层面，茅台已不止一次为贵州省的“铁公基”买单。此前，茅台集团分别参与投资建设了贵州遵义茅台机场和贵阳龙洞堡机场。

无论茅台集团还是五粮液集团，他们都不简单是一个酒企，实际上成为了当地的资本集团。对于一些地方政府迫切需要资金，又难以在短期获得回报的项目，酒企往往倾向于选择在集团公司层面开展投资。

白酒行业分析师蔡学飞表示：“如果上市公司做投资，会涉及大量的信息披露义务。用集团公司而非上市公司，则可以从财务、法律法规等方面进行区隔。”

除了作为地方政府的“托底”工具外，类似的政策导向型跨界投资，如何帮助公司本身实现转型价值？从这方面来看，尚无明显成功的案例。