很快降息？美联储有个长达50年的“心理阴影”

如果说年底华尔街最困惑的问题是什么？非美联储鲍威尔的突然“变脸”莫属。

12月1日，鲍威尔还在警告市场“现在猜何时开始宽松太早了”，而在12月13日的货币政策新闻发布上却声称“开始讨论降息问题”。

短短两周时间而已，鲍威尔态度出现180°大转弯，究竟发生了什么，让美联储突然回心转意？

分析认为，最可能的情况是，美联储确信已经完成了抗通胀任务。11月，美国CPI同比增速已经从去年6月创下的四十年新高9.1%放缓至3.1%，距离央行2%的目标仅一步之遥。另外，大选年即将开始，美联储可能迫于总统拜登的压力被迫开始放松政策。

给人一种似曾相识的感觉。

1976年初，伯恩斯领导的美联储经历了两年的大幅加息后，确信通胀率已经下降到足够水平，在失业率上升时提前开始降息，导致紧缩政策陷入“走走停停”的陷阱，通胀不仅没有得到持久遏制，反而一发不可收拾，此后的四年间，通胀率一度达到令人难以置信的14.5%。

如果鲍威尔治下的美联储过早放松政策，重蹈1970年代前辈的覆辙，分析认为，美国通胀率可能会从2025年开始大幅反弹，这将是一个代价巨大的政策错误。

50年前的教训：紧缩政策“走走停停”

美联储“走走停停”的紧缩政策最早可以追溯到20世纪60年代后期，时任美联储主席的威廉·麦克切斯尼·马丁出于约翰逊政府的压力下调利率，但经济过热、通胀飙升又让他在1969年重回紧缩政策。

1971年，总统尼克松废除了金本位制，并承诺建立起一套崭新的货币体系，有效控制通货膨胀。但结果啪啪打脸，通胀爆炸性增长几近失控。最终，尼克松不得不实施工资和价格管控来应对。

伯恩斯从1970年开始担任美联储主席，他在1972-1974年期间大幅提高政策利率，1975年，通胀率已从12.5%的高位降至5.6%。

通胀趋势正朝着正确的方向发展，到1976年初，美联储确信自己的工作已经完成。更重要的是，1976年是大选之年，就像2024年一样，最重要的任务是争取选民。

后来，卡特成功当选美国总统，与此同时，随着失业率上升，经济面临衰退风险，伯恩斯选择了下调利率。

然而，由于紧缩政策持续时间太短，通胀不仅未能得到持久遏制，反而像脱了缰的野马一样一路飙升。通胀失控了整整四年，摧毁了卡特的整个总统任期，通胀率峰值达到令人难以置信的14.5%。

到1979年底，美国陷入严重的“滞胀”，通胀高企，经济陷入二战后的最低迷时期，满大街都是找工作的人。总体来看，从金本位制结束到里根当选美国总统期间，美元国内商品和服务的价值损失了一半以上。

从经济角度来看，这十年对于美国经济而言绝对是灾难性的。

德意志银行全球经济研究主管Peter Hooper认为，1970年代的关键问题在于美联储收紧政策对劳动力市场形成了冲击，然后很快放松了政策，没有解决根本问题。

值得注意的是，伯恩斯是一名卓越的经济学家，曾在哥伦比亚大学担任经济学教授，是前美联储主席格林斯潘的老师，还担任过美国经济协会主席，他本人非常厌恶通胀，经常警告称通胀过高可能造成巨大危害。

但作为美联储主席、通胀厌恶者，伯恩斯为何会在紧缩政策方面优柔寡断、瞻前顾后？

有分析认为，一方面伯恩斯将短期经济增长和低失业率作为优先目标，从1970-1972年期间，美联储将联邦基金利率从9%下调至5%左右。

另一方面，伯恩斯很大一部分决策出于尼克松政府的压力。

前美联储主席伯克南曾在一本书里指出，伯恩斯和尼克松的亲密关系对其货币政策形成了束缚。伯恩斯曾在1968年大选期间担任尼克松的经济顾问，尼克松当选之后两次任命伯恩斯担任美联储主席。尼克松为了业绩需要宽松的货币政策，伯恩斯则是积极配合。

1979年8月，保罗·沃尔克临危受命，接替伯恩斯出任美联储主席，便开启了史无前例的加息周期，甚至取消了FOMC投票决定利率的权力，最终以经济严重滑坡和失业率飙升至10%为代价，成功制服了两位数的通胀。

如果美联储重蹈覆辙，会发生什么？

当今美联储政策的极其奇怪之处在于，它看起来与1976年的情况几乎一模一样。

11月，美国CPI同比增速已经从去年6月创下的四十年新高9.1%放缓至3.1%，距离央行2%的目标仅一步之遥。

鲍威尔在上周的货币政策新闻发布会上虽仍措辞谨慎，但表示美联储已经开始讨论降息时间点的问题。他还说，供给侧已基本恢复至疫情前水平，美国经济软着陆成为可能，暗示即便明年经济实现增长也会降息。

对此，知名金融博客Zerohedge认为，如果鲍威尔重蹈覆辙，通胀将从2025年开始大幅反弹。

自美联储上周召开2023年最后一次会议以来，市场交易员加大了对降息的押注，认为美联储最早将在3月份降息，并最终在明年把利率降至略低于4%。

上周公布的点阵图显示，大多数决策者支持在2024年降息75个基点，并在2025年再累计下调100个基点利率。

不过，随后多位美联储高官出面为降息预期泼冷水。上周美联储三把手、纽约联储主席威廉姆斯，以及鸽派的美国亚特兰大联储主席博斯蒂克等多位美联储官员接连发表“鹰派”的观点，警告称美联储在考虑降息之前需要看到通胀取得更多进展。

新的一周伊始，又有三位美联储官员放鹰，克利夫兰联储主席、拥有明年FOMC投票权的梅斯特、芝加哥联储主席古尔斯比、旧金山联储主席戴利强调了类似言论。

鲍威尔会成为伯恩斯还是沃克尔？

面对高企的通胀，伯恩斯犹豫不决导致美联储陷入了“走走停停”的政策困境，最终以失败告终，沃克尔则以强硬的态度将加息进行到底，战胜了通胀。

那么，面临相同境遇的鲍威尔将以何种方式被世人铭记？

Hooper认为鲍威尔不会重蹈覆辙，因为美联储已经深入研究了历史教训。他预计明年美国经济将陷入衰退，失业率将从6月份的3.6%升至5.5%以上。

以前看过这出戏，如果你现在不处理它，那么你就会看到1980-1982年那一幕的重演，当时失业率高达10%。

前美联储主席杜德利则在去年年底发布的一篇文章中指出，鲍威尔在抗通胀时更像是优柔寡断的伯恩斯。

由于不那么激进的紧缩政策需要更长的时间才能降低通胀，它可能会让通胀预期‘脱锚’，使得只有更高的利率才能抵消这种态势。

前美国财政部长萨默斯年中发布文章表示，央行最宝贵的财富就是信誉，一旦丧失，1970年代的高通胀和高失业率的痛苦历史可能会重新上演。因此，美联储必须明确表示，实现2%通胀的承诺是坚定不移的，不能受到政府的压力影响。这关系到美联储的信誉，也关乎美国经济的未来。

他认为，鲍威尔在强调遏制通胀的重要性的同时，对未来政策不要过于笃定，应保持开放的态度。无论是美联储还是其他任何人，都不能自信地预测经济走向。

正如Hooper所说的那样，美联储已经深刻研究了那段不堪回首的往事。美联储大鹰派布拉德去年年初在圣路易斯联储官网上发布一篇文章称，1970年代的经验表明 ，“领先”通胀非常重要，这一教训在今天仍然很有价值。

他提到了一个美联储领先于通胀的案例：

FOMC在1990-1991年经济衰退后收紧货币政策，保持领先于通胀，1994年-1995年初，在通胀总体温和的环境下，FOMC又将利率提高了300个基点，结果经济非但没有衰退，反而一直扩张到2001年。事实上，二战结束以来，经济增长和劳动力市场表现最好的时期之一便发生在1990年代后半叶。

布拉德认为，1980年代和1990年代美联储的做法是鲍威尔的榜样，应该将政策利率保持在相对高于通胀率的水平。

近期，巴以冲突溢出效应波及红海，全球贸易再次发生巨震，油价飙升再次为通胀带来了巨大的不确定性，而明年又是大选之年，美联储将面临来自拜登政府的施压，可以肯定的是，美联储将面临一个进退两难的困境，求鲍威尔当前的“心理阴影”面积有多大。