多家房企遭遇评级下调，国际机构被质疑指标过时

日前，保利发展公告称，因近期无继续在境外发行债券的计划，公司将在已聘请的三家国际信用评级机构中，保留一家继续为公司提供主体信用评级，以反映公司的信用状况。

作为大型央企，保利发展的此举引发了外界强烈关注。追其缘由,4月11日三大国际信用评级机构之一的穆迪，因商业原因撤销保利发展“Baa2”的发行人评级和其子公司恒利香港“Baa3”的发行人评级。

保利发展并非首个退出国际评级的房企，事实上，2022年下半年房地产市场曾经历了一波“撤销潮”，据了解，当时有包括阳光城、佳兆业、新城、融创、龙光、宝龙等在内的约70家房企向三大评级机构提出申请撤销评级。在50强房企中，三大国际机构里均只剩下个位数的房企还保持“投资级别”评级。

目前全球三大国际信用评级机构分别为穆迪、标普和惠誉，对金融机构、企业融资、国家主权信用、地方政府等提供信用评级服务，据业内人士介绍，评级结果体现了企业自身信誉和品牌，企业在境外融资时，越高的信用评级能够带来更充足的认购和更低的融资成本。可见，评级机构对于企业发展具有不可忽视的影响。

但短短两三年，不管是民营房企、混合所有制房企还是国企,均无奈地选择退出，其背后的原因引人深思。

国际评级机构对国内房企评级频频进行下调由来已久，而近两年来更是“无差别”对待，一方面中国房地产市场进入了深度调整期，国际机构看空情绪较重，而在政策收紧、市场下行的背景下，房企销售困难加剧，现金流风险增加，评级机构对后市甚至整个中国经济的预期较为悲观。

正因如此，不久前，惠誉还将中国主权信用评级展望由“稳定”调整为“负面”。对此，财政部有关负责人回应指出，惠誉主权信用评级方法论的指标体系，未能有效前瞻性反映财政政策“适度加力、提质增效”对推动经济增长、进而稳定宏观杠杆率的正面作用。

财政部一针见血指出的评级机构方法论指标体系问题，也同样发生在中国企业身上。例如，被下调评级的绿城、万科、龙湖等中国房企，他们现实情况是，2023年绿城取得营收利润双增长，龙湖则持续稳步、有序压降负债，并首次实现经营性现金流为正……“好学生”纷纷被给予差评，这不得不让人质疑国际评级机构的评级模型。

以龙湖为例，2023年业绩报告显示，龙湖的有息负债余额、平均借贷成本、现金流、净负债率、剔除预收款的资产负债率等一系列指标均维持行业内的较高水准。在行业下行的大背景下，龙湖还做到了及时有效应对：传统开发业务之外，龙湖的运营及服务两大业务板块如今成为其收入及利润的稳定贡献源。2023年，龙湖包含运营及服务业务在内的经营性业务的利润贡献超出了房地产开发业务，占到当年集团净利润的六成以上。

不过，龙湖这种积极探索经营性业务利润增长点的努力似乎并未入评级机构的法眼。目前评级机构使用的仍是传统的EBITDA指标。在这个指标体系下，房地产开发业务的利润，要加回较大的土地增值税数据，而占比高达6成的经营性业务的利润并不受土增税影响。简单来说，即便是净利润一样，但如果是经营性业务利润占比过高，EBITDA反而会因此变得较低。于是荒诞的事情发生了——利润结构越优化，评级指标反而越差。

同时，惠誉也在报告中指出，龙湖持有较大规模的投资性物业，可以用于经营性物业贷融资。2023年，龙湖加大经营性物业贷款融资力度，全年净增经营性物业贷款174亿元，平均融资成本低至3.65%，以更优的成本，进一步拉长借贷账期。而运营及服务业务实现经营性收入及利润，进一步厚增龙湖的“安全垫”。

所幸目前龙湖整体经营性物业贷可融资空间超1000亿元，短期内并无境外融资的需求，评级降低对其影响有限，但国际评级机构的指标有待改进已是不争的事实，不然，或许会有更多不堪重负的房企加入“撤退”大军。

当然，拉长时间线来看，国际评级机构也的确发挥着重要的作用，随着未来经济的复苏尤其是房地产行业走出调整期，国际评级机构必然会重新审视自己的指标。