微盘股大跌，投资组合该如何调整？

去年年底市场还在热议的微盘股风格，今年以来突然哑火。截止1月31日，国证2000和中证2000指数分别下跌19.82%和20.97%。1000指增作为过去三年量化管理人争夺超额的赛道，今年以来的指数收益为-18.72%。与此同时，作为蓝筹、价值、低估值风格聚集的“中特估”赛道则大放异彩，根据东方财富Choice编制的指数数据，截止1月31日，“中特估”指数今年已上涨6.91%。为什么“中特估”今年开年如此强势？它与微盘股之间是否有跷跷板关系？投资者又该如何调整自己的投资组合呢？

图1：中特估与小微盘股指数1月份收益明显分化

数据来源：东方财富Choice，截止日期至2024年1月31日

“中特估”强势原因

投资者在过去可能将“中特估”简单地理解为央企、国企，但它其实是一个相对较新的概念。2022年11月，证监会主席易会满在北京金融街论坛年会上首次提到“探索建立具有中国特色的估值体系”，之后该概念才成为A股市场备受追捧的主题之一。

我们认为今年以来“中特估”的强势有两大原因。首先，今年与去年的行情背景有异曲同工之处：相同的地方在于去年一季度市场除AIGC、算力等国际热点以外，市场缺乏明确的成长主线，而今年以来的A股市场更是如此；不同之处在于去年1月份市场正经历疫情全面开放后的春季躁动行情，指数及行业整体快速上涨，北向资金作为主要的增量资金连续十几个交易日大额买入，而今年以来仅银行及煤炭板块明显上涨，去年全年强势的计算机、电子、传媒在1月跌幅扩大为两位数，其他板块均不同程度回撤。在主线行情不明确以及宽基指数整体波动较大的环境下，“中特估”成分股的低估值和高分红被认为具有着较高的安全边际，是市场当下较好的权宜之计。第二，过去央企负责人考核指标以经济效益及国有资本保值增值率为重，而1月24日国务院国资委表示将把市值管理纳入央企负责人业绩考核，引导央企负责人更加关注上市公司的市场表现，及时通过市场化手段传递信心回报投资者。综上，我们看到本轮“中特估”行情中，低估值、高分红特征明显的银行、煤炭、公用事业、石油石化具备强势表现。

图2：低估值高分红特征的央企行业在1月表现较其他行业强势

数据来源：东方财富Choice，截止日期至2024年1月31日

微盘股年初走弱原因

去年强势一整年的微盘股在今年突然大幅跑输权重股，投资者们或许有所预感但绝不会想到它来的如此急促。截止1月30日，wind微盘股指数年内下跌15.69%，米筐小市值概念指数回撤15.85%，如果考虑到频繁的调仓成本，则指数跌幅会进一步放大。微盘股的回调造成了量化多头产品尤其是中证1000指增产品的集体回撤，即使有少数管理人单月获得超过6%的超额收益，也无法扭转单月回撤两位数的beta。

微盘股大幅回调的直接原因在于估值调整而非上市公司盈利恶化，而我们将这种调整归因于增量资金不足的条件下的换仓行为。去年尤其四季度以来炒作微盘股的资金在累积盈利之后需要找到承接资金的新版块新概念，毕竟中证1000指数市盈率在当时的年内增长已达39%，而沪深300ETF、国有四大行在去年曾连续获得大笔注资，与部分资金青睐的低估值、高分红的逻辑不谋而合，因此“中特估”板块的上涨是多方资金合力的结果。并且结合去年一季度末“中特估”板块走强后量化多头策略产品超额增长幅度在全年范围中较低这一现象来看，“中特估”与微盘股风格之间存在一定跷跷板关系。

投资者如何调整投资组合

如果我们假设“中特估”仍将持续走强一段时间，持有股票多头尤其是量化多头策略的投资者则应当注意持仓中管理人是否长期对小票风格漂移，beta是否仅对标中证1000、国证2000等小盘指数，并且持股数量较高的产品。如果这类产品数量较高，可以考虑增加高频沪深300指增策略产品。其次，如果市场持续表现萎靡，我们认为上层可能会继续维持相对宽松的货币政策来刺激市场，资金或将通过交易倒逼国债利率下行，投资者可以考虑适度增加对国债期货交易型产品的配置，或者配置中长债产品来获得久期放大的绝对收益。