上声电子：大客户继续放量，4Q营收续创历史新高

2024年1月21日，华创证券发布研报点评上声电子（688533）。

事项：

公司发布2023年业绩预告：营收23.0亿元、同比+30%，归母净利1.60亿元、同比+84%，扣非净利1.59亿元、同比+1.4倍。

评论：

大客户继续放量，4Q营收续创历史新高。4Q23公司预计实现营收7.1亿元、同比+24%、环比+12%，理想、华为放量显著拉动增长，其中理想X平台批发1.32万辆、同比+2.0倍、环比+25%，问界6.4万辆、同比+1.1倍、环比+3.1倍，大众中国91.5万辆、同比+17%、环比+15%，大众全球217万辆、同比+5%、环比-2%。

4Q净利同样再创新高。4Q23公司预计实现归母净利0.53亿、同比+85%、环比+47%，归母净利率7.5%、同比+2.4PP、环比+1.8PP，历史新高，放量&放业绩逻辑兑现，规模效益叠加稀土、功放芯片价格下行估计对毛利率有较大贡献；扣非净利0.52亿元、同比+3.6倍、环比+50%，扣非净利率7.3%、同比+5.3PP、环比+1.8PP。

公司的核心投资要点在于市场扩容、ASP提升、国产ti代及商业模式变革：

1）车载扬声器随消费升级不断增配从而推动行业扩容。上声全球市场份额约13%，国内份额第一，远期销量有望从当前6千万只升至9千万只+。

2）高端声学系统上车，公司成为国产ti代先锋、推动行业趋势。公司目前已实现对蔚来全面配套，前期已新获蔚来、理想、零跑、华为金康等车企的声学系统新定点，未来客户及项目有望进一步扩大。

3）随产品升级，商业模式有望变化，壁垒及ROE有望提升。公司产品/业务从扬声器到声学系统，再到调音，价值量走高，商业模式从单一零件制造到系统部件制造，再到人力服务，壁垒相应变化、投资回报也有望相应变化，是当前国内汽车零部件行业少有的三段模式变化型发展企业。沿演进方向，我们预计公司产品净利率将从6-7%提至10%+，ROE有望在10%左右基础上进一步提升。

投资建议：消费升级、行业竞争带动汽车声学市场升级扩容，公司扬声器、声学系统业务已获可观新项目支撑，调音服务有望突破，业绩与商业模式迎来积极变化。根据2023年业绩预告、新能源客户定点放量预期及公司毛利率恢复情况，我们将公司2023-2025年归母净利预期由1.55亿、2.07亿、2.82亿元调整为1.60亿、2.08亿、2.56亿元，对应增速+84%、+30%、+23%，对应当前PE34倍、26倍、21倍。公司近两年业绩高增已兑现，但根据板块当前估值、公司历史估值及市场竞争情况，我们将公司2024年目标PE由40倍调整为30倍，目标价相应调整为39.0元。维持“推荐”评级。

风险提示：汽车产销不及预期，功放新项目获取不及预期，原材料、运费涨价、人民币升值等。