国金证券：新一轮朱格拉周期最快将在2024Q4开启

（一）重磅消息：

6月7日，为了加强程序化交易监管，上交所、深交所就《程序化交易管理实施细则（征求意见稿）》公开征求意见。《细则》聚焦程序化交易风险防控，明确本所在异常交易监控、技术系统安全等方面的具体要求，要求会员加强程序化交易行为的监测监控，建立报告核查机制，防范程序化交易风险。《细则》明确高频交易认定情形，在报告内容、交易收费、交易监管等方面对高频交易投资者提出差异化管理要求，包括增加报告内容、适当提高收费标准、要求会员从严管理等，重点加强高频交易监管。明确高频交易标准，将投资者交易行为存在单个账户每秒申报、撤单的最高笔数达到300笔以上或者单日最高申报、撤单的最高笔数达到20000笔以上情形的，认定为高频交易。（二）券商最新研判：

国金证券：新一轮朱格拉周期最快将在2024Q4开启

1、何为朱格拉周期？

回看1998年以来的设备投资上行周期，持续时间上来看，倘若存在技术变革等，可能会加快甚至延长设备投资上行持续期，观察其与经济指标之间的关系可得五大特征：

在朱格拉加持下，设备投资扩张的启动点往往“更早”，即出现在经济复苏初期；在朱格拉加持下，设备投资扩张周期往往“超越”经济上行周期；

在朱格拉加持下，设备投资扩张周期较信用周期，虽启动略晚，但持续性更长；朱格拉周期加持下，设备扩张周期，往往始于CRB价格启动之后，终于CRB价格“见顶”；在朱格拉加持下，设备投资扩张周期与产能利用率恢复周期基本一致。

2、全球视角下，美国经验：

宏观产业结构：去工业化+信息技术的发展推动美国产业结构逐步转向信息技术、服务业为主导。设备投资结构变化：以计算机及外围设备、通讯、医疗设备和仪器为代表的信息处理产业设备需求快速扩张；

相反，美国的工业和以家具为代表的劳动密集型产业，在设备投资中的占比则趋势回落。股价表现来看，以纳指为代表的新兴力量超额收益明显。尤其是在90年代以后，纳指和标普500走势分化加大，信息技术行业超额收益明显。

3、日本经验：

70s-80s日本经济转型期间其产业结构实现了由资本密集型向知识密集型转变；

同时，其设备投资结构由重工业为主向机械设备类、电子机械类进行转移。受益于宏观产业结构变迁，以电子机械类为代表的行业利润份额提升明显；对应至股价层面，以信息与通信、精密仪器等代表未来产业方向的行业，表现为持续获得超额收益。

4、国内经验：

从改革开放到经济结构转型，“朱格拉”周期下的产业趋势与机遇。

从内涵上来看，设备投资周期不是历史的简单重复，而是成长中的周期，通过设备投资实现增长动能转换和产业升级。事实上，历史规律来看，设备投资结构的变化确实能够适应经济发展规律，

可得四点经验启示：设备扩张周期所带来的产业投资机会主要集中于：“卖铲人”机械设备和适应经济结构变化的相关产业；设备受益行业景气拐点领先于设备投资周期拐点0-8个月，即设备投资周期将会带动相关受益板块率先出现景气回升；

伴随设备投资扩张，后期将逐步增加对于上游周期品的需求。历史上来看，设备投资扩张传导至上游周期品需求上升大概4-6个季度；设备受益板块的股价具备穿越经济周期的属性，即市场下跌期间具备防御属性。

5、重视“新时代”的朱格拉受益行业：Capex扩张最快或在2024Q4开启

预计本轮设备更新或主要体现为政策所驱动，其启动时点仍有待观察。考虑到与以往设备更新相比，本轮政策支持力度或更大且具备一定的逆周期属性，预计本轮设备投资周期大概率有望启动，不过其启动时间仍有待确认，具体可观察固定资产投资、5000户工业企业指数相关数据。

结构层面来看，相比以往，本轮设备更新侧重于供给侧。伴随产业升级和技术进步，企业对于设备“质量”的要求将会更高，这也将催生相关产业对于先进设备的更新需求；本轮设备更新将是适应未来经济结构转型方向，与高质量发展阶段下的新质生产力相适应，有助于从供给侧提升劳动生产率、促进全要素生产率的提升。

对应至投资机会来看，预计主要集中于：TMT（电子和计算机）、机械设备（专用设备、自动化设备等）、电力设备（充电桩、光伏设备等）、汽车等，以及其他符合新质生产力方向，将受益于宏观产业结构占比的提升。（三）券商行业掘金

东方证券：3D视觉可应用于AR/VR、机器人等下游，迎千亿蓝海

1、3D视觉采集深度信息，在AR/VR、机器人等下游应用空间广阔。2D平面视觉无法识别物理世界的三维信息，因此难以实现精准识别、追踪等功能。3D视觉感知是一种深度感应技术，能通过相应传感器来采集视野内空间每个点位的三维坐标，再通过算法复原智能获取三维立体成像，在消费电子、生物识别、AIoT等领域均能发挥作用。并且3D视觉传感器已开始装载于AR/VR穿戴设备、服务机器人等终端，参考Yole的统计预测数据，全球3D视觉感知的市场空间将从2022年的82亿美元增长至2028年的172亿美元。

2、3D视觉技术多元化，结构光和ToF方案主导市场。3D视觉感知中最关键的深度信息依赖于光学测距，按技术原理划分为结构光、飞行时间（ToF，iToF和dToF），单目立体视觉、双目立体视觉和多目立体视觉。目前主要的3D视觉感知方案是结构光、ToF和双目立体视觉。结构光在2米以内的近距离测量分辨率和精度都很高，因此普遍用在刷脸支付、刷脸门锁、安防监控、手机前置等功能；iToF在3-5米距离范围的测量精度高、分辨率尚可，常用于VR/AR、手机前置和后置镜头；dToF在远距离的测量精度高，可用于手机后置和平板后置，较高的工艺难度和成本也限制了dToF应用的进一步扩大。

3、光源和光学元件价值丰富，3D视觉行业合作与竞争并存。在结构光和ToF两类方案中价值量较高的组件是VCSEL红外光发射器和一系列光学元件，VCSEL的产业分工高度明确，专业化程度高，技术门槛较高。DOE是结构光方案的重中之重，国内仅有少数厂商能够量产；ToF的光学元件采用Diffuser，设计制作难度比结构光发射模组中的DOE要低很多，所以全球生产企业较DOE多。晶圆级光学透镜的WLO技术主要掌握在Heptagon（被AMS收购）、Himax、VisEra采钰等厂商手中。3D视觉感知属于新兴行业，在消费电子、AR/VR、机器人、汽车等领域中具有广泛应用前景。

4、投资建议与投资标的，随着3D视觉传感器在消费电子、生物识别、AR/VR、机器人、汽车等已有和潜在领域的不断渗透，未来几年该行业有望迎来高速发展，建议关注：3D视觉传感器模组供应商奥比中光、舜宇光学科技、丘钛科技；3D视觉传感器上游价值量较高的VCSEL红外光发射器环节相关企业，长光华芯、炬光科技、杰普特；上游关键的光学元件企业蓝特光学、水晶光电；上游CIS图像传感器企业韦尔股份、思特威。

中银证券：受益端侧智能体落地，驱动人机交互新范式

1、智能手机将迎来AI赋能的重大创新，我们对手机产业链重构四个维度分析，认为搭载以语音交互为核心的智能体将是下一阶段AI手机的典型特征，有望带动差异化的用户体验与品牌价值，并驱动用户持续的换机动力。这一趋势有望带动以果链企业为主的电子行业标的投资机遇。

2、智能手机是最适合承载端侧AI的载体，AI手机可提供差异化的用户价值与品牌价值。智能手机具有保有量大、使用便携、使用场景多、使用时长久、应用生态系统强大等优势，可创造众多的AI使用场景，并加速第三方AI应用成熟，我们认为智能手机将是生成式AI最佳的应用载体之一。AI手机的定义具有三个典型特征：①能够在手机端侧运行大模型；②SoC中包含NPU算力；③达到一定参数要求的性能指标。AI手机可提供差异化的用户价值与品牌价值。对用户而言，AI手机将是自在交互、智能随心、专属陪伴、安全可信的个人化助理，使用体验较目前阶段智能手机大幅提升。

3、AI手机的发展将呈三阶段，目前处于从AI功能化向AI原生化的中途。第一阶段是AIAPP阶段。特征为各类大模型做成APP产品，搭载在手机上，典型如文心一言APP、豆包APP等；第二阶段为AI功能化阶段。特征为大模型初步融入手机应用，实现以手机预装应用为主的调用，典型如GalaxyS24、OPPOFindX7等，可实现如照片编辑、通话翻译、文档总结等功能；第三阶段为AI原生化阶段。以语音交互的智能体将成下一阶段AI手机的交互中枢，多元的、自然的交互体验成为主流，AI智能体成为链接数字生态的入口。

4、端云结合、多模态是AI手机功能实现的关键。端云结合可解决手机端算力、功耗不足的特性，并且具有成本、能耗、性能、隐私和个性化五大优势。端侧AI可学习手机上用户的使用习惯和数据沉淀，结合用户社交媒体、电子邮件、消息、日历等数据，端侧AI将能更懂用户，并根据用户实际情况提供更有针对性的服务。同时，端侧AI能够设置防护栏，以防止“AI幻觉”等风险。大模型的多模态趋势将是实现AI智能体愿景的关键，可提升各应用场景下语音交互的效率、可制作图片/短视频等促进内容生态繁荣、可通过不同类型的数据迭代AI手机性能。

5、AI手机有望复制“安迪-比尔定律”，驱动用户持续的换机动力。AI手机将推动产业链围绕端侧大模型做生态重塑：SoC方面，旗舰款将以NPU算力为核心提升性能；大模型方面，端侧模型以厂商自研为主，2024年将升级为130亿参数规模，云端模型将以千亿级参数规模的大模型为主；智能体方面，将为大模型赋予计划、记忆、执行等能力，以满足更强大的智能助理的工作需求。我们预计AI手机有望复制PC产业的“安迪-比尔定律”，用户体验、端侧大模型（智能体）能力、手机SoC算力三者将形成正向循环，缩短消费者的换机周期，推动智能手机产业进入良性增长阶段。

6、投资建议，AI手机有望带动长短期换机动力，我们推荐高端手机为主的苹果产业链。伴随着2024H2手机SoC算力提升及端侧智能体逐渐成熟，我们认为AI手机将率先推动短期换机潮，长期看，类“安迪-比尔定律”有望成为驱动AI手机持续换机的动力。高端手机受益确定性更高，因为苹果在高端手机份额高，我们认为苹果产业链公司将会显著受益。我们推荐：立讯精密、鹏鼎控股、蓝思科技、思泉新材、蓝特光学、飞荣达、领益智造；建议关注信维通信、传音控股、中石科技。