中欧股指反超美股，小盘美股逆袭大盘，两大因素正在起变化

今年美股“七巨头”涨势不减，继续撑起美股大盘的走势，成了讨论度最高的话题，但被“七巨头”光芒掩盖的更广阔的市场正在2月悄然发生变化。

2月26日，高盛分析师Kamakshya Trived和Dominic Wilson在报告中指出，虽然科技巨头是市场焦点，但认为整个市场上涨仅由它们推动的观点有些夸张，实际上从过去一个月的全球走势看，中国股指（A股、沪深300、港股恒生指数及恒生国企指数）与欧洲股指（德国、法国）表现都超过标普和纳指，同时，罗素2000和小微盘股指表现也反超了代表大盘的标普和纳指。

高盛直言，当前宏观经济环境仍然利好风险资产，市场上涨的广度将进一步扩大，不仅局限于少数美国大型科技股，有两大因素正出现变化，可能会为周期性股票、非美货币以及非美股市创造顺风：1.通胀下降趋势不变，美国短期利率将开始下行；2.全球制造业景气度回升。

高盛解释称，当前投资组合仍基于美国经济稳健以及全球通胀放缓的宏观基本面。在经济颇具韧性及劳动力市场坚挺的背景下，1月CPI、PPI数据均超预期，市场短期对降息过于悲观，但他们判断，未来通胀下降趋势不变，最终会促使美国短期利率下行。

高盛强调对股市而言，更重要的是美联储愿意并能够在经济增长放缓的情况下开启宽松周期，而不是实现通胀目标所需要的降息次数。

与此同时，今年以来，全球制造业展现出逐渐恢复的态势，为全球经济增长预期带来了积极的影响。预计上述因素共同作用下，非美股市、非美货币和美股小盘股将迎来更明显的顺风。

美联储降息趋势不变

1月CPI和PPI数据全线超预期回升，同时GDP数据显示美国经济仍具韧性，投资者重新定价降息预期，抛弃短期国债，使得2-5年期美国国债收益率迅速走高。

如果按照过去三个月维度来看，美国不包括食品和能源在内的核心消费价格年增长率为已经反弹至4%，高于截至8月份的前三个月的年化增速2.6%。但高盛认为，通胀下行趋势不变，在积极的宏观基本面的推动下，股票更有可能继续走高：

虽然我们认为通胀会继续下降，但2月的通胀数据是否能呈现出这一特征仍具有不确定性，这可能会在短期内刺激市场进一步降低美联储的降息预期。而现市场对美联储未来政策的定价已较为保守，处于三个月的最低点。因此，如果未来通胀超预期上行市场已经没有太多空间来调整。且若通胀放缓，而因为经济增长颇具韧性使得市场进一步降低对美联储降息幅度的押注，那么将进一步利好股市。美股估值已至相对高位这可能会让短期的美股走势承压，但总的来看积极的经济宏观基本面的推动下，美股更有可能继续走高。

在高盛看来，对股市而言，更为重要的是美联储愿意开启宽松周期的态度，而不是实现通胀目标所需要的降息次数。

全球市场上涨的广度将进一步扩大

虽然科技巨头是全球市场焦点，但高盛认为整个市场上涨仅由科技巨头推动的观点有些夸张，全球市场的广度不应该被忽视，而积极的宏观基本面可以支撑更高的股市估值，全球市场上涨的广度预计将进一步扩大：

有观点认为，当前美股涨势“过窄”是一大弱点，但不应忽视美国大型科技股年初以来表现强劲，也得益于强劲的盈利能力。实际上，不仅是美国市场，日本、欧洲（即使没有人工智能和科技的推动），以及美国的周期性股票（相对于防御性股票）都表现出色。近期，欧洲、日本和中国的股市在本地货币或美元计价中都超过了标普500指数和纳斯达克指数，显示出市场上涨具有更广泛的基础，而不仅仅局限于少数美国大型科技股。

高盛预计，未来市场上涨的广度将凭借宏观基本面的优势进一步扩大，在非美经济和全球制造业增长逐步复苏的前景下，不仅仅是科技股，非美股市和美股小盘股都将受益。

全球制造业呈现复苏态势

1月全球制造业PMI回升至50，17个月来首次回到荣枯线。其中，美国Markit 制造业PMI回升至50.7（ISM升至49.1）。1月全球制造业新订单和新出口订单均上行，绝对水平达到2022年年中以来的高点。1月订单需求明显回升，达到2022年年中以来的高点，且订单量超过了库存量。

高盛指出，从数据中不难看出，全球制造业持续改善将成为未来决定市场走势的重要因素，制造业此前长期拖累全球经济增长，与过去18个月的多数时间相比，当前出现了更多令人鼓舞的信号，制造业的拐点或许到来了：

今年以来，全球制造业展现出逐渐恢复的态势，为全球经济增长预期带来了积极的影响。在金融条件持续支持、美国消费仍具韧性以及全球石油和天然气市场的供给充足的条件下，都让人们有理由希望制造业的复苏趋势有延续的可能。其中，欧洲经济可能正在走向复苏，这对于全球经济增长来说是一个好消息。

美国银行策略分析师Michael Hartnett直言，随着制造业开启复苏周期，他主张“做多全球生产者，做空美国消费者”：

无疑美国消费者在过去的12-18个月表现强劲成为了美国经济的最大支撑，而制造业表现疲软拖累了经济，但从下图可以看出如今已经到了消费支出和制造业走势的转折点。不难看出，美国非农工资数据与ISM之间走势开始逆转。

在全球制造业复苏的背景下，民生证券牟一凌团队认为，上游正在进入被动去库时期，主动补库值得期待，库存周期位置在产业链中更占优势。资源品的供给端刚性正在进一步验证：

工业金属库存则同样处于历史低位，以铜为代表的金属出现了冶炼加工费断崖下滑，潜在供给扰动信号明显。在实物需求成为经济修复主导的当下，资源侧的供给约束将与之形成最强共振。