申万宏源：维持泡泡玛特“买入”评级

申万宏源(1.5, 0.00, 0.00%)发布研究报告称，维持泡泡玛特(38.2, -0.60, -1.55%)（09992）“买入”评级，考虑供应链持续优化，高增长的海外业务毛利率更高提升盈利能力，上调2024年Non-IFRS经调整纯利盈利预期至17.49亿（原预测15.92亿），新增2025年-2026年收入预期分别为109.81亿元，131.41亿元，2025年-2026年Non-IFRS经调整纯利预期分别为22.73亿元，27.51亿元。泡泡玛特是满足现代年轻人精神需求的产品，公司头部IP扩张+品类扩张+区域扩张逻辑不断验证。

申万宏源主要观点如下：

泡泡玛特海外持续高增长，出海能力验证。

根据泡泡范儿公众号，泡泡玛特海外首家古堡主题店巴拿山乐园古堡主题店在越南蚬港开业，该店位于越南客流量最大的主题公园。2024年来，泡泡玛特海外核心地区稳扎稳打，悉尼四号店、巴黎老佛爷百货快闪店相继开业。该行预计，24年泡泡玛特海外新增50-60家门店。海外Labubu、crybaby等ip热度走高，IP本土化逻辑不断验证。

2023年，泡泡玛特海外收入10.66亿，同比增长134.9%，海外门店数到达80家（含合营），直营门店70家，新增42家，其中32家在下半年完成。全年海外OPM达到18%，同比+5.6pcts。毛利率回升主要受益于收入结构优化，海外高毛利占比提升，供应链成本管控及外采降低。该行预计未来泡泡玛特利润率有望持续提升。

中国内地收入稳健增长，头部IP+品类扩张逻辑不断验证。

头部IP维持高热度，Labubu新品春天野在家系列发售，Labubu近期与瑞幸咖啡联名，推出椰皇拿铁，变色保温杯等周边，在社交平台出圈且维持较高热度。Labubu海外明星自然流量带火搪胶公仔。

根据泡泡范儿公众号，公司近期推出多个高热度IP新品类和联名款：1）泡泡玛特推出首套限量艺术生活收藏卡牌，包括经典ip的普卡、异色卡、签名卡等；2）将于6月13日上线labubu森林秘密基地系列拼搭积木，拓展积木新品类；3）hirono与运动品牌vans联名款上线销售火热。根据泡泡范儿，泡泡玛特城市乐园与朝阳文旅集团签订“泡泡玛特城市乐园二期”文旅开发合作项目并将启动规划设计工作。泡泡玛特城市乐园一期自2023年9月开业至今为泡泡玛特带来更多用户增量，也帮助公司更好地分析不同IP擅长点，提升IP的生命周期和价值，预计未来能够通过丰富品类进一步深挖IP价值。