摩根大通：中国经济今年有望增长5.9%，下半年通缩可能性小

摩根大通对2023年中国经济增长持乐观态度，认为疫后重启需要耐心；今年消费呈现出“K型”复苏态势；民间投资和房地产相关指标值得关注

文 | 《财经》实习生 何伊静 记者 邹碧颖

编辑 | 王延春

“我们对今年的经济增速比较乐观。”5月30日，在 2023年摩根大通全球中国峰会媒体见面会上，摩根大通中国首席经济学家兼大中华区经济研究主管朱海斌介绍，摩根大通预计中国2023年经济增速约为5.9%，高于3月政府工作报告设定的5%左右年度经济增长目标。中国经济疫后复苏已经发生，尤其是2-3月的宏观数据表明，中国进入了疫后重启的模式。

“尽管4月经济数据比预期差，但是3月的经济数据是超预期的。如果综合看今年前四个月的情况，整体并没有那么糟糕，考虑到二季度去年的经济增速基数较低，如果能实现7.5%的同比增长，上半年就能增长6%，那么实现全年5%的目标难度就不大。”朱海斌预计，新一轮刺激政策或待进一步观察后出台。

去年9月，市场担心中国出现通胀，而今普遍担心发生通缩。朱海斌指出，中国不会像欧美面临高通胀的风险。摩根大通倾向于认为是低通胀，而不是通缩。从今年5月开始，中国CPI（消费者物价指数）可能会出现负增长，但下半年大概率会有转折。下半年，中国核心CPI还是会保持在1%-2%之间或略低于1%，全年CPI数据可能会到1%以上，预计整体而言是低通胀的情况。

重启仍需耐心，公共投资传导需1-3个季度

“在加息和金融条件收紧的情况下，全球大部分国家今年会面临经济增速下滑。”朱海斌指出，无论是摩根大通还是其他主流机构均预测，今年中国和印度的经济增长速度将居于全球前两位，这是市场的共识。但是，当前市场对于中国经济复苏情况存在很多不一致的解读。

朱海斌分析，产生分歧的原因之一是经济复苏情况在各细分领域并不均匀，集中于特定行业。例如旅游、酒店、餐饮行业；又如宏观政策更支持的领域，诸如一些重大基础项目设施建设、新能源产业、高新科技和制造业升级的领域，其中，太阳能电池和新能源汽车在工业复苏中表现最为突出。相比之下，常规消费领域、政策支持力度较弱的领域表现较为一般。

原因二，一些经济指标仍未好转。1-4月，全国规模以上工业企业实现利润总额同比下降20.6%，民间固定资产投资同比仅增长0.4%。4月，16-24岁劳动力城镇调查失业率为20.4%。朱海斌强调，经济指标由坏变好是一个过程，市场需要一些耐心。“这有一个先后的关系。一些受政府逆周期经济政策影响或者与今年疫后重启比较相关的领域，可能会率先复苏。但是从这些领域传导到其他领域，从公共投资传导到民间投资，通常需要1-3个季度的时间。”

摩根大通对中国经济持乐观态度的理由有三：一是今年防疫政策大调整后，中国经济重启的速度远超去年年底的预期；二是去年四季度以来，主要的行业政策出现明显调整，例如房地产行业“金融十六条”、互联网平台经济政策；三是今年宏观政策明显前置，无论是地方政府专项债的发行，还是信贷政策的执行，都在一季度对经济疫后复苏起到了显著影响。

下半年中国经济走势如何？摩根大通预计，中国经济一季度的环比年化增速为11.9%，二季度为3.5%，三四季度为4.9%。朱海斌指出，疫后复苏的动能在二三月份最强，之后会慢慢放缓。一方面，全球尤其是发达国家经济衰退的风险可能在下半年进一步发酵，给中国的出口带来持续压力，另一方面，专项债发行、信贷发放等政策在今年一季度明显前置，下半年政府更可能采取中性的财政政策和货币政策，“到下半年政策的支持力度可能会明显减少”。

“二季度经济同比增速会是今年最高，因为去年的低基数。虽然最近各地出现一些复阳现象，但这不会改变防疫政策，中国今年已经彻底的走出了疫情的干扰。”朱海斌说。

消费“K型”复苏，有必要给予政策刺激

“消费对今年中国经济的贡献率大概略高于4.2%，与2018年、2019年4%的标准数据基本上接近。”摩根大通认为，今年中国经济增长的改善将主要来自于消费，投资对经济增长的贡献率在2%左右。不过，中国消费更多是一个正常化的过程，报复性反弹的可能性偏低。

朱海斌指出， 经过几年经济跌宕起伏之后，今年中国居民进入一个相对比较平稳的收入增长。此外，摩根大通测算，中国家庭的储蓄率在2020年为34%，2021年为31%，2022年为33.5%，持续高出疫情前30%的储蓄率水平。今年储蓄率有望往30%或者略低于30%的储蓄方向走。

朱海斌指出，目前的消费复苏呈现出“K型”复苏的态势。过去几年，家庭部门的超额储蓄大概率集中在高收入家庭。中低收入家庭，甚至一些中高收入家庭，家庭资产负债表则在恶化。今年以来，“和高收入阶层相关的金银首饰、奢侈品销售，在前几个月表现非常好，而和一般大众平时一般消费有关的领域，在今年前四个月表现较为平淡， 这属于‘K型’复苏”。

“最近也有很多关于通胀水平为何低的讨论，在我看来核心原因还是需求不足，内需实际上一直是滞后于供给端的复苏，外需现在又在走弱，总体来说需求不足。”朱海斌指出，以往逆周期宏观政策的管理， 通过生产端的复苏，企业销售更多的产品，就可以雇佣更多的人员，更多的人员获得收入增长，进而又可以进一步刺激国内消费，形成一个正向的良性循环。

朱海斌同时分析，一方面，中国有“授人以鱼不如授人以渔”的思路，更强调促进生产，以更加可持续的方式创造就业机会，这种惯性思路可能影响现在的政策操作。另一方面，从技术层面来看，关于发消费券到底能产生多大的效益仍有争论。第三方面， 中国人口基数大，那么大规模的消费刺激对财政带来一定的挑战。

但朱海斌仍然强调消费券的有效性，在他看来关键是需要明确“由谁来定，发多少、向谁发放、如何发放”。

民间投资能否重回4%-5%增速至关重要

“假如美国经济陷入环比负增长，那么对于中国的出口就会带来一定的压力。”朱海斌介绍，和市场普遍判断不同，摩根大通预计，美联储可能会等到明年上半年甚至二季度以后才会停止降息。但大概率而言，美国经济在今年底或者明年初会进入经济衰退，美联储希望出现软着陆的情况或难度不小，更多可能是衰退的程度有轻有重。

朱海斌指出，从数据来看，中国正在多元化出口市场，比如今年前4个月，中国的出口数据比预期要好，主要出口增量来自俄罗斯、非洲、拉美等国家与地区。但整体来看，目前中国的经济结构转型最大的痛点，还是在于内需不足。政策仍偏重生产供给端，相对忽视消费端。

朱海斌认为，接下来一两个季度很是关键。按以往周期的经验来看，经济指标不会快速同步好转，企业盈利至少两个季度后才会开始好转。“公共投资从去年底开始反弹，尽管民间投资相较去年四季度已出现好转，但到目前为主还是较弱。接下来一两个季度， 民间投资至少要能回到4-5%的增速，那将是一个积极的信号，若还是零增长或者1-2%的增速，那么将对下半年或者2024年带来一定的挑战。”

2023年一季度，民间投资同比仅增长0.6%，大幅低于固定资产投资总额的5.1%，稳经济仍然主要依赖以基建投资为代表的政府和国企投资。1-4月，民间固定资产投资同比增长0.4%。

房地产方面，1-4月，全国商品房销售面积同比下降0.4%，降幅比1-3月收窄1.4个百分点；销售额增长8.8%，增速比1-3月份加快4.7个百分点。其中，1-4月全国住宅销售面积增长2.7%，住宅销售额增长11.8%，均有所加快。朱海斌认为，前几个月中国房地产市场恢复情况比预期好，房价、销售、新房竣工等数据都已经出现比较明显的修复，但“有一个令人比较担心的点是，房地产的新开工和地方政府的卖地情况还是不甚理想”。

国家统计局数据显示，1-4月，全国房地产开发投资金额同比下降6.2%。1-4月，房地产开发企业房屋施工面积同比下降5.6%。“从房价企稳到新开工反弹一般需要5-6个月的时间，我们眼下可能正处于这个窗口期，情况后续如何演变关键的问题就看民企开发商，”朱海斌分析，关键看比较稳健的民企开发商，疫后会不会重新买地。假如今年的买地情况还是像去年一样，那么明年房地产投资增速大概率还是会处于下行区间。如果说房地产卖地收入情况难以得到改善，那么融资平台与地方政府预计会继续承压。

在这种背景下，朱海斌更加强调消费对中国经济的拉动作用。如果消费对今年经济增长要达到4个百分点的贡献率，实际的消费同比增速应该在8%左右。目前来看，在没有进一步消费刺激举措的前提下，要达成该目标的难度不大 “令人比较担心的情况是，如果消费者的信心一直没法恢复，且储蓄率并未回到30%，那么就有可能会导致消费增长不及预期。”

“今年短期面临一个比较大的问题是需求不足，即使生产端恢复，外需不足的情况下，内需也较为乏力，企业可能会面临销售难的局面。”朱海斌建议，在消费端给予更多刺激是很有必要的，如一次性消费券或现金发放。在疫情恢复初期，如果能够通过财政推出一定的消费刺激政策，给起始阶段一个助推，企业销售如果能够进而回暖， 那么正向循环有望回归。