21深度丨日本跌下“全球经济第三”座次，4月结束负利率政策恐信心不足？

日本市场出现了一个奇怪的现象：在日股接近历史新高之际，资产管理公司将日元空头仓位增加至一年多来的最高水平。

截至2月19日，东证100指数报1814.23点，今年以来上涨了14%，2023年上涨了27%。反观日元，从2024年年初至今，已经下跌了6.5%。因此，投资者对日元的下行风险仍持谨慎态度。

日元兑美元承压，日本政府本可以通过转变货币政策扭转日元的颓势，但屋漏偏逢连夜雨，当前日本陷入了经济衰退的危机。近日，日本内阁府公布的初步统计结果显示，2023年四季度日本实际国内生产总值（GDP）环比下降0.1%，同比下降0.4%，连续两个季度负增长。这表明，日本经济陷入技术性衰退。由于经济基本面欠佳，日本经济在全球中的排名还直接被拖低。全年初步统计数据显示，日本2023年名义GDP增长 5.7%，达到591万亿日元。按美元计算，日本名义GDP约合4.2106 万亿美元，下滑至全球第四位，被德国反超，这是时隔55年日本经济再次被德国反超。

当前，日本经济表现为内需不足，外需面临压力。特别是以往占优势的电子行业和汽车制造业竞争力有所减弱，日本还在去年失去了全球最大汽车出口国的地位。

市场正密切关注接下来日本是否能够顺利结束负利率政策。有分析师认为，考虑到需要安抚政界人士对经济进一步衰退风险的担忧，日本央行可能会继续暗示，结束负利率后不会效仿美联储那样大幅加息。第一生命研究所首席经济学家Koichi Fujishiro表示：“日本央行可能会继续解释，结束负利率并不等于收紧货币政策。”

经济排名或继续倒退

由陷入经济衰退的德国取代日本“全球老三”的座次，让德国经济意外“超车”显得吊诡，也让市场对日本经济的衰退感到意外。

值得注意的是，日本经济在全球经济中的排名是用名义GDP来衡量的。名义GDP指的是当前市场价格以美元计算的国内生产总值，而实际GDP就是去除物价变动后以本币计算的GDP。相较于实际GDP，名义GDP更易受通货膨胀影响。

日本名义GDP落后德国，究其原因，受访专家认为主要因为日元兑美元持续贬值和日本经济缺乏增长动能。中信证券首席经济学家明明向21世纪经济报道记者表示，首先，日元持续贬值导致了日本名义GDP缩水。

具体来看，以日元计算，2023年日本的GDP总额同比增长了5.7%，但以美元计算，反而减少了1.2%。2022年1月，日元兑美元汇率为1美元兑115日元。截至2月19日，日元汇率为1美元兑149.97日元。相较于2022年初，日元汇率贬值约30%。

明明补充表示，从日本内生增长动力来看，日本国内需求仍较疲软，消费支出动力仍显不足。同时，德国的人口处于上升趋势，而日本面临人口老龄化和出生率下降等问题，也会影响日本长期经济增长动能。再者，德国GDP增长反超日本部分源于其更高的通胀水平。

西南财经大学全球金融战略实验室主任、首席研究员方明则向21世纪经济报道记者表示，日本名义GDP被德国超过在市场预料之内。上世纪80年代末90年代初泡沫经济的破灭，日本经济发展处于停滞状态，而马克升值幅度较小，没有出现明显的泡沫，经济发展较为均衡。国际货币基金组织对日德两国名义GDP的数据统计显示，在很长一段时间，日本的GDP接近德国的两倍。之后日德两国名义GDP不断接近，2020年，日本为50506亿美元，德国增至38846亿美元。

复旦大学金融研究中心主任孙立坚在接受21世纪经济报道记者采访时表示，“虽然不至于夸大日本名义GDP的落后，但不能忽略日本自然增长率面临瓶颈，该国的经济衰退是结构性问题。”

日本“经济大国”的地位仍将面临挑战。国际货币基金组织（IMF）预测，到2026年日本的排名可能再次下滑，输给印度，跌至世界第五。美国高盛公司也预测，到2075年日本将跌至世界第12位。

多位受访专家认为，未来日本经济排名被印度赶超是很有可能的。明明表示，日本人口结构持续恶化，不断减少的人口将难以跟上世界人口最多国家印度的增长，长期劳动力短缺问题难以改善。同时日本过于依赖货币和财政政策来度过危机，然而其政策有效性正在下降，未来日本经济改革或会给日本经济带来阵痛。

不过，孙立坚强调，发达国家在经济发展过程中难以避免要经历低增长时代，而作为发展中国家的印度正处于经济追赶的阶段，假设印度的名义GDP超越日本，并不代表印度的核心竞争力以及生活质量超越日本。

经济基本面不佳恐影响加息

日本经济呈现衰退，日元持续贬值，但股票市场并未因此受到影响，反而一路高歌猛进。

对于这种“反差”，孙立坚认为日本政府出于两难选择，一方面日本政府看到大量进入日本的资金在外汇市场做转手，抛售日元购买日本股票，促使日股屡创新高；但另一方面，如今日本政府越发发现更多的资金看中日股的投机性，而日股的繁荣和日本经济的基本面已经“脱钩”了。

股市的繁荣无法掩盖日本陷入经济萎缩的窘境。外界担忧，不利的经济表现会令日本央行结束负利率政策的前景蒙阴。日本是全球最后一个坚持负利率的经济体，由于该国长期持续超宽松货币政策，导致市场机制扭曲、副作用凸显，日元不断贬值就是其中一个例子。受访专家普遍认为，若推迟退出负利率政策，可能会带来日本经济结构失衡、通胀压力上升、日本金融市场萎缩，股市下跌以及存在导致日本经济再次陷入通缩可能等负面影响。

各界对日本央行终结负利率政策的预期高涨。众多分析认为，日本央行更有可能在4月的会议上结束负利率，这将让央行有更多的时间来了解日本经济的健康状况。

但受访专家普遍表示，日本在结束负利率政策之前，还要着重考虑多重因素。明明认为，日本在决策前要考虑通胀预期水平、薪资增速动能和通胀内生动能是否可持续，以及日元汇率等因素。此外，王佳表示，日本方面还要考虑以下几个因素：一是全球经济形势，如果全球经济出现衰退，日本央行可能会采取更宽松的货币政策来应对；二是金融市场稳定，退出超宽松货币政策可能会导致金融市场动荡，日本央行需要考虑金融市场稳定；三是其他国家货币政策，美联储等其他主要央行的货币政策变化也会影响日本央行的决策。

陷入“技术性衰退”，问题出在哪？

日本经济排名下滑的背后，其国内经济表现颓势尽显。

日本内阁府公布的初步统计结果显示，2023年四季度日本实际GDP环比下降0.1%，同比下降0.4%，同年三季度日本实际GDP环比下降0.8%，年率降幅为3.3%，表明日本经济陷入技术性衰退。

根据2023年三、四季度的数据，占日本经济比重二分之一以上的个人消费、企业设备投资、住宅投资均录得下降。当中，四季度数据中，个人消费环比下降0.2%，企业设备投资减少0.1%，均连续三个季度出现负增长；住宅投资下降1.0%，连续两个季度下降；货物及服务出口增长2.6%，连续三个季度保持正增长。从内外需对日本经济增长的贡献度来看，消费不振等因素导致去年四季度内需对经济增长的贡献度为负0.3个百分点，外需贡献度为0.2个百分点。

2023年，日本家庭消费录得三年来的首次减少。日本总务省数据显示，日本两人以上家庭每户月均消费支出为293997日元（约合人民币1.4万元），剔除物价变动影响后实际较上年减少2.6%，这是家庭消费因疫情减少三年来的首次减少。受物价上涨影响，出现了教育费和食品费方面节约支出的势头。

“消费减少的关键因素是疫情后通胀压力升高但实际工资增长停滞，抑制了日本家庭消费意愿。而且人们对未来经济前景持谨慎态度，会导致家庭谨慎消费。”明明表示，日本频发的自然灾害对于私人消费和企业的国内投资也存在一定的负面冲击。

其实，日本没少在加薪方面下功夫。2023年11月，日本众院内阁委员会通过了2023年度工资的《国家公务员特别职务工资法》修正案。除了上调公务员薪资，日本也实现了企业加薪。2023年初，日本最大联合工会（Rengo）就提出了“加薪5%左右”的要求，各大公司的平均工资上涨了3.58%。统计数据显示，2023年日本加薪幅度是30多年来最大的一次。不过事与愿违，工资上涨的力度根本比不上物价涨幅。数据显示，2023年11月日本实际工资收入同比下降3.0%，连续20个月同比减少。

上海社会科学院经济研究所助理研究员王佳还向记者表示，日本国内消费还因为消费税上调受到冲击。谈及近期日本考虑延长燃料补贴计划，王佳认为此举对提振消费和缓解民众面临的通胀压力有一定的帮助，但效果有限，除非政府打出提高居民收入、控制物价上涨和改善经济环境的组合拳。

除此以外，日本外需增长的发展前景并不乐观。“外需对经济贡献度仅0.2个百分点，远不及日本过去的辉煌，且在很大程度上这还是由火热的海外投资所拉动的，”孙立坚则指出，日本没有解决供给不足的问题，即结构性问题，关键在于制度创新和技术创新，但日本公司的终身雇佣制、年功序列等制度却不利于国家创新能力的发展，以至于日本的制造业竞争力倒退。

说到日本的最引以为傲的制造业代表，莫过于汽车和电子行业。但近年来，两大行业的发展都遭遇阻滞。首先是汽车制造业，2023年，日本不再保持全球最大汽车出口国的地位，这一称号首次被中国夺走。紧接着是半导体产业，截至2022年，日本半导体产业在世界产量中所占比例已经从上世纪80年代的50%以上，下降至9%。

日本在很早之前就开始研发混合动力和氢能源汽车，但现在看来是押注的方向并非市场所热捧的。孙立坚向记者表示，虽然混合动力汽车能够尽量降低碳排放，但相比起新能源汽车，前者的性价比并不算高。正因为日本缺少进行多元性发展的考虑，失去了在新能源车领域成为领头羊的机会。

另外，在半导体领域，孙立坚称是由于日本受到债务通缩的影响，导致日本半导体研发费用不足，投入资金赶不上中国、韩国等国家。尽管如此，日本在半导体领域有丰富的技术积累还是让外界高看一眼。他也表示，日本固守在高端领域，包括研发特种材料，“虽然现在日本在半导体领域有所落后，但只要它在高端领域有所突破，其半导体的优势就能体现出来。”

王佳也认为，中国汽车出口首次超过日本跃居世界首位，主要因为产品性价比高，新能源汽车发展迅速，产业链配套完善，预计中日两国在电子行业和汽车制造业领域的竞争将更加激烈。