泰德医药市占率优势欠佳：现金流承压，“低买高卖”往事引关注

《港湾商业观察》黄懿

近期，泰德医药（浙江）股份有限公司MedtideInc.（简称“泰德医药”）向港交所递交招股书，拟香港主板挂牌上市。这是继其于2024年5月31日递表失效后的再一次申请。

随着减重药物GLP-1的大火，大热的“减肥药”GLP-1类似物也是多肽的一种，多肽药物研发需求也逐渐飙升，借着中肽生化的光，根据弗若斯特沙利文的资料，就2023年销售收入而言，泰德医药是全球第三大专注于多肽的CRDMO（一体化药物开发模式）。

实际市占率不理想

泰德医药表示，全球TIDESCRDMO行业（TIDES药物主要包括多肽类药物及寡核苷酸药物）的准入门槛较高。

根据弗若斯特沙利文的资料，就2023年销售收入而言，泰德医药是全球第三大专注于多肽的CRDMO，占1.5％的市场份额。以多肽为核心的全球CRDMO市场的前两大参与者各占23.8％的市场份额，而其余市场则较为分散，2023年前三至六名参与者（包括公司）各自仅占约1％的市场份额。

全球多肽CRDMO市场约有150名多肽CRDMO服务供应商。当中，全球多肽CRDMO市场中专注于多肽的市场参与者约有30名。其中，2023年，排名第一的Bachem来自多肽的收入为4.31亿美元，市占率为13.8％；排名第二的PolyPeptide来自多肽的收入为3.14亿美元，市占率为10.0％；排名第三的泰德医药来自多肽的收入为4750万美元，市占率为1.5％。

显然，泰德医药和前两名市场参与者有着非常大的差距，又与后三名保持着微弱的差距，第四名至第六名的市占率分别为1.2％、1.2％、0.8％，相差仅为0.3个百分点、0.3个百分点、0.7个百分点。

美国收入占比超六成

2021年至2023年以及2024年上半年（报告期内），泰德医药的收入分别为2.82亿、3.51亿、3.37亿、1.97亿；净利润分别为8027.8万、5398.0万、4890.5万、5056.7万；EBITDA（非国际财务报告准则计量）分别为1.197亿、9385.6万、8506.3万、6744.9万。

同一时期，毛利率分别为57.1％、57.3％、53.5％、54.4％；净利润率分别为28.5％、15.4％、14.5％、25.6％。

泰德医药表示，2024年上半年，收益同比增加21.2％，主要是由于来自一名美国客户及一名中国内地客户的收益增加，乃由彼等各自的药物开发进度及对服务的需求增加所推动。

泰德医药的大部分收入来自总部位于美国及其他中国以外市场的客户。报告期内，来自海外国家及地区的收益分别占同年╱期收益总额的69.9％、71.1％、78.0％、71.3％。

此外，泰德医药投入大量资源建立海外服务及生产能力，以更好地服务全球客户并减少地缘政治紧张局势的影响。例如，公司正在加利福尼亚州罗克林建造一间生产工厂，预期年产能约为100至300千克。

报告期内，泰德医药来自美国的收入占比分别为35.3％、37.7％、34.1％、61.8％。2024年12月7日，美国参议院和众议院军事委员会对外公布了经两院委员会最终协商后的2025财年国防授权法案文本。此前，备受业内关注的、旨在限制中国生物科技公司在美发展的参议院版（编号S.3558）和众议院版（H.R8333）生物安全法案（Biosecureart）均没有被纳入2025财年国防授权法案的修正案。

有声音认为，即便试图通过国防授权法案快捷通道立法的计划已彻底失败，但针对中国生物科技公司的立法限制威胁还没有完全消失。相关法案仍可能通过单独立法的方式推进。

同一时期，来自中国内地的收入占比分别为30.1％、28.9％、22.0％、28.7％。

2024年上半年，泰德医药在中国内地的收益同比增加45.5％，主要由于两名对CDMO服务需求增加的中国内地客户的需求增加。

目前，大量公司减肥药逐渐获得审批通过，允许落地中国市场，这意味着，内地市场全新且待开发。而在此情况下，泰德医药冒着海外政策风险在加利福尼亚州罗克林建厂，“舍近求远”是否是明智之举，值得一提的是，这也直接导致了公司的在建工程金额的快速增长。

目前，泰德医药的物业及设备分别为1.83亿、2.58亿、2.96亿、3.02亿，其中，在建工程分别为1654.1万、8550.7万、1.14亿、1.17亿。

根据公司披露显示，2023年，物业及设备同比增加14.8％，主要由于随着公司进一步扩大现有钱塘园区的产能，机器及设备增加；及与目前在建的罗克林园区及医药港小镇园区有关的在建工程增加。

依赖五大客户，资金压力增加

报告期内，公司销售及营销开支分别为2024.8万、2224.5万、2807.1万、1726.7万，其中，2023年上半年，该项支出为1334.1万，2024同期同比增长30.1％。

具体到支出明细来看，营销、推广及广告开支分别为93.8万、101.5万、244.8万、197.3万；差旅开支分别为18.8万、35.8万、75.7万、38.5万。

泰德医药的销售及营销费用的增长也带来了客户数量和CDMO客户留存率的增长，然而，客户群体的壮大未能减少公司对五大客户的依赖。

报告期内，泰德医药分别有686名、664名、711名及467名客户。2021年至2023年，公司的CDMO客户留存率分别为91.0％、95.4％及95.4％。

报告期内，来自五大客户的收益分别占同年╱期收益的36.5％、44.8％、48.3％及56.2％，来自最大客户的收益分别占同年╱期收益的12.2％、15.4％、20.9％及33.7％。显然，对五大客户及最大客户的依赖不减反增。

同一时期内，研发开支分别为1766.7万、2102.0万、2314.4万、1299.8万。

而在资金方面，2021年至2023年及2024年上半年及2024年11月1日，泰德医药的存货分别为6749.0万、7930.5万、7300.5万、7023.1万、9769.5万，报告期内，其存货周转天数分别为200.1天、178.9天、177.5天、145.1天。

截至2024年11月1日，公司截至2024年上半年的存货（撇减或拨回的调整前）已消耗约44.0％。

2021年至2023年及2024年上半年及2024年11月1日，泰德医药的贸易应收款项及应收票据分别为1565.3万、1980.0万、3641.8万、4303.7万、4032.2万，报告期内，其周转天数分别为94.1天、20.4天、33.4天、41.2天。

截至2024年11月1日，公司截至2024年上半年的贸易应收款项约93.1％已结清。

2021年至2023年及2024年上半年及2024年11月1日，泰德医药的现金及现金等价物分别为5.38亿、2.79亿、5.31亿、3.49亿、3.44亿。报告期内，经营活动产生的现金流量净额分别为1.37亿、1.35亿、8832.7万、4265.2万。

也就是说，泰德医药面临着不小的资金压力。

子公司被低价回购引关注

随着泰德医药的二次递表，也让“旧事”被不少媒体重提，泰德医药成立于2020年，是老牌多肽CDMO“中肽生化有限公司”（下称“中肽生化”，前称杭州中肽生化有限公司）的母公司，而中肽生化曾一度因业绩不佳被贵州信邦制药股份有限公司（002390.SZ）低价售卖。

回溯其过程可见，2015年，信邦制药通过非公开发行股份和现金支付的方式，出资20亿收购中肽生化，评估增值率达到727.27％。徐琪（泰德医药董事长）、李湘（泰德医药执行董事）因此成为信邦的董事。

2020年，信邦制药又将中肽生化及康永生物（原由中肽生化运营的诊断业务板块）100％股权转让给泰德医药，股权转让款合计为7.5亿元。也就是说，2015年李湘、徐琪等将中肽生化及康永生物以20亿元售卖给信邦制药后，仅用7.5亿元就又买回了上述资产。

2021年11月2日，泰德医药通过股东决议案，批准（其中包括）将公司的注册资本由人民币6375万增加至人民币1亿元，琪康国际、杭州海鼎、杭州熙永、杭州元熙及李女士（李湘莉）以总代价3625万人民币分别认购本公司的注册资本1400万、862.5万、181.25万、181.25万及1000万。上述代价乃按注册资本的面值经订约方公平磋商釐定。于注册资本增资完成后，泰德医药公司由琪康国际（徐琪持股100％）持有65％，由杭州海鼎（李湘莉持股99％）持有15％，由李女士（李湘莉）持有10％，由杭州熙永（李湘莉为普通合伙人）持有5％及由杭州元熙（李湘莉为普通合伙人）持有5％。

仅一个月过后，徐琪控制的琪康国际将701.75万元注册资本以1.5亿元，转让给衢州海邦肽达，股权转让价格高达21.38元/注册资本。同日，普华夏星、杭州海邦博源、深圳民和投资、南京欧陶、海南景盛一期5家投资机构，合计向泰德医药增资3.7亿元，增资价格为22.5元/注册资本，此时公司估值已超26亿元。遭信邦制药“退货”是一桩旧事，但是凭借低买高卖，徐琪、李湘莉从中又收益多少，公司估值为何会在一年之内出现大波动，或许才是最值得关注的。（港湾财经出品）