英飞拓拟挂牌转让英飞拓系统81%股权，并购资产剥离难

11月12日，英飞拓（SZ002528，股价8.62元，市值103.3亿元）披露公告，计划将全资子公司英飞拓系统81%股权公开挂牌转让。为了促成本次交易，英飞拓将姿态放得极低。一是，只要有人摘牌，英飞拓就以债转股的方式，对英飞拓系统增资9.24亿元，英飞拓系统也就从账面上的严重资不抵债，转为净资产为正；二是，为了维持英飞拓系统的正常运转，在过渡期内，公司还将向英飞拓系统新增借款余额4600万元，买家摘牌后需要在今年年内代为还清，如确有必要可延期一年；三是，英飞拓为英飞拓系统贷款的担保余额为6475万元，该担保义务最晚可持续至明年6月30日。

显而易见，英飞拓想要甩掉包袱。2021年、2022年及今年前8个月，英飞拓系统分别亏损2.68亿元、5.39亿元和2.59亿元，截至2022年末净资产为负4.5亿元。由于缺少自我造血能力，英飞拓系统长期依靠英飞拓的财务资助才能运转下去。笔者统计，至少从2019年起到今年上半年，英飞拓系统对英飞拓的资金占用就居高不下，余额在6.37亿元到7.86亿元之间，利息积累至今已有近1亿元。如果算上后续4600万元的资助，到今年底，其资金占用余额将攀升至近10亿元。对英飞拓来说，给出优厚条件及时甩掉英飞拓系统，可以及时止损，大幅改善今年的财报，从逻辑上讲是成立的。

但要卖掉劣质资产并不容易。笔者留意到，英飞拓去年底也曾公告，拟公开挂牌转让全资子公司新普互联51%的股权，该部分股权挂牌底价定为3.26亿元，如果有人摘牌，公司将以债转股方式对新普互联增资5.37亿元。新普互联和英飞拓系统的情况几乎是相同的，新普互联截至今年上半年末对英飞拓的资金占用余额也高达5.6亿元，2022年亏损3.14亿元，截至去年末的净资产为负1.53亿元。今年3月，新普互联的挂牌因无人出价而流拍，英飞拓表示“将努力改善新普互联业绩，继续推进新普互联股权结构优化调整”。鉴于英飞拓系统巨亏且需要巨额财务资助，英飞拓用同样的办法再来一遍，其前景难言乐观。如果出售不成功，控制权前景不明的英飞拓系统就更难扭转局面。

并购资产容易但剥离难。2010年至2016年，英飞拓密集出手并购，拿下了Swann（公司名）、英飞拓系统、新普互联等多家公司，但也由此形成了11.18亿元的商誉。由于这些收购的公司普遍业绩不佳，英飞拓已全额计提商誉减值准备，这也是公司连年巨额亏损的重要成因。在子公司经营尚好的时候，英飞拓没有出售的必要，但在经营难以为继的时候再剥离，也就失去了讨价还价的余地，这也正是并购资产退出的难点所在。

英飞拓惨痛的并购经历足以为其他上市公司所镜鉴。依托资本市场，上市公司有品牌和资信上的优势，有募集资本的便利，能够为并购的资产提供充沛的资源。但资源支持应当是有限度的，即并购标的必须与公司现有业务高度协同，必须要有独立的经营能力，如果脱离开上市公司支持就无法存活，及时止损将远优于勉力维持。一个可供对照的案例是，英飞拓于2012年通过子公司加拿大英飞拓收购了加拿大March（公司名）公司，收购价约5.54亿元，2021年英飞拓以约合8亿元人民币的价格出售了加拿大英飞拓。值得注意的是，截至出售时，英飞拓不存在对March公司提供担保、财务资助等情况。