在利率持续下行，宏观与微观背离的时代，固收领域的主动投资能

在利率持续下行，宏观与微观背离的时代，固收领域的主动投资能力比任何时候都重要。

文/每日财报杨悦

在资管新规全面落地后的第三年，债券基金迎来了“高光”时刻。

天相投顾数据显示，截至2024年上半年末，债券基金总规模首次突破10万亿元，仅二季度，规模就增长了约1.17万亿元。

过去2年（2022年、2023年），债券基金蝉联年度发行数量第一、发行规模第一的“宝座”，这些数据都表明，稳定收益类资产正在成为投资者们的首选。

债券基金迈入零售时代，一个标志是个人投资者比例明显提升，相较机构投资者，他们对市场波动更敏感，这也是近期债市回调引发大规模关注的原因。

激增的个人投资者对公募基金提出了更高要求，如何以更高水平的投资能力、产品布局、投教陪伴，让中小投资者真正感知稳健的价值？

天弘基金认为，债券投资是科学而非艺术，力求将所有投资决策建立在客观分析之上，其固收团队潜心打造了“天弘五周期”框架，把固收领域的宏观流派和交易流派结合，既有自上而下的宏观和政策分析，也有自下而上的情绪、仓位、投资者行为分析。这套框架让基金经理在做投资决策时有更高的置信度，更好把握机会，规避风险。

个人投资者入局基金公司迎债券基金零售时代挑战

去年底以来，债市走牛，10年期国债收益率在年初跌破2.5%的“历史大底”后持续下行，到今年8月初，该指标一度跌至2.11%，截止8月15日，虽有所反弹，但仍维持在2.2%下方的较低水平。

债券基金表现也不错，Wind数据显示，截至8月15日收盘，810只数据可查的短期纯债型基金平均收益率为1.96%，3190只数据可查的中长期纯债型基金的平均收益率为2.60%。

债券基金稳健的业绩吸引了不少个人投资者入局，对公募基金提出了更大挑战。一方面，面对激增的规模，优质债券供不应求，公募基金主要采取适当增配信用债、拉长久期、加强信用挖掘等策略以保证收益；另一方面，为防止机构资金大进大出对流动性管理可能造成的巨大威胁，公募基金在债券牛市时对承接机构资金更为谨慎，比如，开启限制大额申购等，同时，加强投资者教育，保护中小投资者的利益。

更关键的是，与机构投资者相比，个人投资者对波动更为敏感。2022年四季度，债市迎来资管新规正式实施后最大冲击，短债基金的个人投资者赎回比例大增。

上海证券在一份研报中表示，自2022年12月以来，短期纯债型基金指数已连续19个月保持月度正收益。在过去一段时间内的行情和产品营销话术的引导下，投资者对可能面临的波动并未形成足够合理的预期，这加大了波动发生时投资者过度反应的可能性。

而时下，债市面临的风险也再次越来越大。随着债市收益率的不断走低，央行已经多次口头警告，甚至在二季度货币政策报告中亲自下场做投教，提醒投资者应当审慎评估资管产品投资风险和收益，当心群体不理性导致的尾部风险，避免在高位当了“接盘侠”。

因此，如何让债券基金“稳中求更稳”，全面提升投资者体验，是机构在债券基金零售时代打造竞争力的关键。

天弘短债基金最大回撤小于市场五周期模型成“利器”

天弘基金在此已深耕多年。从回撤来看，根据同花顺的数据，截至2024年8月12日，今年以来，天弘基金旗下全部短债产品平均最大回撤为0.10%，显著低于全市场短债产品平均0.16%的最大回撤；同期，今年以来天弘基金旗下全部中长债产品平均最大回撤为0.33%，也低于全市场同类产品0.34%的平均最大回撤。

从收益来看，上海证券于今年7月19日发布的研报《零售新浪潮下债基管理人如何突围？》显示，截至2024年一季度末，天弘基金的中长期纯债基金与短期纯债基金近3年收益率均优于同类（Wind投资类型二级分类中下的中长期纯债型基金和短期纯债型基金）均值，最大回撤控制也低于同类均值，表明历史上天弘基金能够在控制相关风险之下，取得优于同类平均的收益率。

天弘基金的纯债基金平均业绩优于同类平均

数据来源：WIND，上海证券基金评价研究中心截止日期：2024年3月31日

规模增长便是投资者最大的认可。上海证券的上述研报显示，截至今年一季度末，天弘基金管理的短期纯债型基金管理规模达474.19亿元，较2021年6月增长159.33%，同期，其中长期纯债型基金管理规模为884.25亿元，也较2021年6月增长85.29%。（数据来源：上海证券发布的研报《零售新浪潮下债基管理人如何突围？》，发布时间7月19日）

据悉，天弘基金固收团队独创了一套层次丰富的天弘五周期模型，把固收领域的宏观流派和交易流派结合，既有自上而下的宏观和政策分析，也有自下而上的情绪、仓位、投资者行为分析，有助于对债市建立起全面、客观的认知，破除错误的常识，才能发现背后隐藏的复杂关系和规律，并衍生出可靠的投资策略，让投资变得更可预判、可复制。

该框架将“周期”分为宏观经济周期、货币政策周期、行为周期、仓位周期、情绪周期。其中，宏观经济周期关注地产、基建、出口等各个方面，货币政策周期主要关注各类财政、货币、产业等政策，行为周期关注机构和居民的投资行为和资金动向，仓位周期关注保险、银行、基金等债市主要投资者在不同债券品种上的仓位情况，情绪周期则使用大量数据刻画债市的情绪变化。

债券投资收益有三大来源：挖掘信用票息、使用杠杆和择时交易争取波段收益。天弘五周期主要解决债券择时交易难题，借助它能够抓住各个阶段债市短、中、长期的主要矛盾，从而前瞻把握债市择时交易机会，力求提前规避利率风险，及时应对变化。

这套理论已数次经历实践检验。以最近公众热议的30年超长期特别国债为例，如果只看宏观周期和货币政策周期，很难理解为何这类资产能持续上涨，但从机构行为周期的角度看，30年超长期特别国债是少数同时具备交易属性和配置属性的品种，保险机构和农商行面临的“资产荒”成为长债资产上涨的主要推手。

天弘基金方面表示：“理解了长债背后上涨的真正原因，基金经理会主动、坦然地参与进去，而并非被动追涨，进退有据方能更好地捕捉机会，规避风险。”

在五周期模型下，天弘基金旗下债券类产品的投资收益亮眼，上海证券基金评价研究中心通过对天弘基金旗下债权类产品进行债券投资收益率的拆解结果显示，截至2023年12月31日，近5年天弘基金债券投资收益率主要来源于利息收入效应（占81.51%），部分来源于资本利得效应（占18.48%），后者取得的收益率在基金公司中排名靠前（排名位于22.32%；统计样本为截止2023年12月31日成立满5年债券基金的基金公司，共138家；），而国债效应与券种选择效应是资本利得效应得主要来源。（数据来源：上海证券发布的研报《零售新浪潮下债基管理人如何突围？》，发布时间7月19日，收益日期计算区间：2019年1月1日至2023年12月31日）

在利率持续下行，宏观与微观背离的时代，固收领域的主动投资能力比任何时候都重要，通过多年积累的系统化投资方法，天弘基金固收团队为持有人带来了更好收益机会，真正创造了价值。

债市8月调整个人投资者如何应对？

8月以来，债市进入震荡期，10年期国债收益率在月初跌至2.11%的低位后，迅速上行至8月13日2.23%的阶段性高点，到8月15日又回落至2.17%。

截至8月15日收盘，超2000只中长期纯债型基金在本月出现了回撤，引发个人投资者的强烈关注，债市后市怎么走？当前投资者又该如何应对？

天弘固收信用债管理组负责人尹粒宇表示，在8月5日当周央行进一步干预债券市场后，考虑到难以预判影响持续的时间和幅度，因此保持谨慎，并降低久期和杠杆，现阶段拟维持当前水平。

天弘固收利率商金管理组负责人彭玮则认为，用天弘五周期模型看，8月5日当周的调整，触发的是大行卖出，在级别层面仍是机构行为级别的调整，但当央行介入更明显之后，基本确定了是货币政策周期发出的利空信号，且资金利率抬升的态势可能冲击利率债基、信用债基的底仓稳定性，这有可能会是年内最大的货币、机构、仓位、情绪四周期共振的调整，有可能引发今年以来最大幅度的债市调整。

展望后市，彭玮认为，从机构行为周期看，前期交易属性+配置属性双强，交易盘不止损，保险、农商配置盘成为短期流动性提供方，会让交易盘有短期市场企稳的假象，但实际上，目前亏损筹码的止损需求在进一步加大，等待交易盘止损行情，可能存在部分投资机会。从情绪周期看，目前高频、低频数据翻空，整体而言，市场目前的调整力度较大，倾向于谨慎对待，择机把握投资机会。

对于个人投资者而言，当下投资大厂债券基金或许是较好选择。银河证券基金研究中心负责人胡立峰表示，每隔两三年，债券基金会出现收益率相对剧烈的动荡，而大厂债券基金规模较大，抗风险能力较强。