山大电力主营产品单价下滑：七成收入依赖单一客户，研发费用率远低同行

《港湾商业观察》施子夫

4月10日，深交所上市审核委员会将召开2025年第6次上市审核委员会审议会议，届时将审议山东山大电力技术股份有限公司（以下简称，山大电力）的首发申请。

公开信息显示，2023年6月，山大电力的创业板IPO获受理，保荐机构为兴业证券。在经过深交所下发的三轮审核问询函及审核中心意见落实函后，山大电力如愿等来上市委的审议。不过公司自身业绩成长性、七成左右收入依赖大客户国家电网、应收账款高企等问题也都暴露无遗。

主营产品单价下滑，税收优惠贡献两成多利润

天眼查显示，山大电力成立于2001年，公司致力于电力系统相关智能产品技术研发与产业化，基于在智能电网领域积累的电网监测技术和电气系统设计及集成化能力，形成了电网智能监测和新能源两大业务板块。

按照产品类别划分，从2022年-2024年（以下简称，报告期内），山大电力来自电网智能监测领域的收入金额分别为4.03亿元、4.82亿元和5.76亿元，占当期收入的84.47%、87.97%和87.94%，系公司主要收入来源。

招股书显示，山大电力的电网智能监测产品包括：变电侧、输电侧和配电侧，新能源产品主要包括新能源充电桩和储能两类。

最近几年，山大电力不少主营产品的单价出现了下滑的情形。详细而言，输电侧主要产品输电线路故障监测装置的单价由2022年9.47万元/台下降至2024年的7.35万元/台，输电线路可视化监拍装置由2022年的1.09万元/台下降至2024年的0.78万元/台。配电侧主要产品小电流接地选线装置的单价由2022年的4.23万元/台下降至2024年的4.17万元/台。

新能源设备中，新能源汽车充电桩整机的单价由2022年的0.56元/w下降至2024年的0.42元/w。

有关新能源业务，山大电力自2016年开始切入电动汽车充电桩领域。随着市场的高速发展，国家电网对新能源汽车充电桩的需求量上升，以及产品迭代、产品配套供应链逐步完善等，招标价格逐步回落并趋于稳定。

报告期各期，山大电力来自新能源领域的收入分别为7414.78万元、6597.81万元和7904.85万元，占当期收入的15.53%、12.03%和12.06%，2023年新能源业务收入同比出现一定下滑。

再来关注业绩基本面，报告期内，山大电力实现营收分别为4.78亿元、5.49亿元和6.58亿元，净利润分别为7698.68万元、1.03亿元和1.27亿元，扣非后归母净利润分别为7716.97万元、1.01亿元和1.22亿元，综合毛利率分别为41.24%、43.62%和44.36%，主营业务毛利率分别为41.28%、43.65%和44.27%。

在业绩稳定增长的背后，山大电力期内有三成左右收入来自税收优惠政策。而一旦公司失去税收优惠或政府补贴，极有可能给自身的业绩带来不利的影响。

报告期内，山大电力享受的税收优惠减免的金额分别为2477.24万元、3262.97万元和3257.42万元，分别占当期利润总额的28.22%、27.93%和22.63%。同一时期，企业日常活动有关的政府补助金额分别为2224.07万元、2428.64万元和2267.5万元。

七成收入来自国家电网，应收账款及存货规模增加

山大电力的产品中，电网智能监测设备应用于变电、输电、配电领域，新能源设备应用于用电领域，公司的客户主要集中于国家电网、南方电网等电网企业及其下属企业。围绕山大电力此次上会，外界不少目光都聚焦到公司依赖下游大客户的情形中。

报告期内，山大电力来自前五大客户的收入金额分别为4.04亿元、4.56亿元和5.42亿元，占当期收入的84.39%、82.96%和82.43%；期内，山大电力向国家电网及其下属公司合并层面的销售收入分别为3.51亿元、3.83亿元和4.58亿元，合计销售占比分别为73.34%、69.81%和69.61%。

山大电力表示，对国家电网有限公司客户较为集中，主要系电网企业为我国电网建设投资最主要的力量，公司通过参与国家电网及其下属公司的招投标，直接与其建立业务关系导致。

在此前下发的审核中心意见落实函中，深交所注意到，报告期内，山大电力向国家电网不同下属企业的销售金额、中标率等存在波动。对此，深交所要求山大电力结合国家电网、南方电网不同下属公司的采购计划、电网监测产品采购周期、采购金额及发行人的历史中标率等，说明截至回函日的行业招标计划、发行人在手订单规模，是否存在因客户采购计划减少、发行人中标率下降引发收入大幅下降的风险。

对此，山大电力回复称：2022-2024年，公司故障录波监测装置在国家电网、南方电网的总体中标率分别为22.56%、29.67%和27.44%，时间同步装置的中标率分别为18.72%、13.06%和12.61%，输电线路故障监测装置的中标率分别为11.35%、12.83%和4.75%，均具有较好的历史中标率水平。

结合审核中心意见落实函回复出具日，山大电力的在手订单合计9.27亿元。山大电力表示，主要产品行业招标计划和公司在手订单充足，不存在因客户采购计划减少、发行人中标率下降而引发收入大幅下降的风险。

资深投行人士王骥跃向《港湾商业观察》表示，当公司高度依赖国家电网及其下属企业时，如果公司产品有质量问题或国网招投标过程有问题，可能失去客户；二是应收款和现金流风险，国网付款节奏比较慢，会大幅占用公司资金；三是毛利率风险，大多数国网供应商议价能力有限，毛利披露太高会被压价。

在客户集中度较高的同时，山大电力的应收账款及存货规模也出现了明显的增长。

报告期内各期末，公司应收账款账面价值分别为1.84亿元、1.61亿元和1.91亿元，占流动资产的比例分别为29.76%、21.96%和20.78%；存货账面价值分别为2.03亿元、2.18亿元和2.38亿元，占流动资产的比例分别为32.77%、29.83%和25.88%。

报告期各期末，山大电力的应收账款坏账准备分别为2695.64万元、2519.67万元和2707.3万元。按照账龄划分，各期1年以内的应收账款账龄分别为64.71%、63.8%和70.2%，1至2年内的应收账款账龄分别为19.81%、20.6%和16.03%。

研发费用率低于同行，资金充裕仍募投补流

此次闯关创业板，山大电力的研发费用投入也遭到外界不少诟病。

报告期各期，公司的研发费用分别为3142.95万元、3757.96万元和4596.27万元，占营业收入比重分别为6.57%、6.84%和6.98%。

同一时期，山大电力所在同行业可比上市公司研发费用率均值分别为12.86%、13.17%和12.09%，可比公司研发费用率均值要高于山大电力当期研发费用率6个百分点左右。

此外，报告期各期，山大电力的销售费用分别为6148.43万元、7190.35万元和8317.69万元，占当期收入的12.86%、13.1%和12.64%，也要明显高于当期的研发费用投入。

截至招股书签署日，山大资本持有公司4904.48万股股份，占公司发行前总股本的40.1480%，为公司控股股东；山东大学直接持有山大资本100%股权，通过山大资本间接持有公司4904.48万股股份，占公司发行前总股本的40.1480%，是公司的实际控制人。

此次IPO，山大电力计划募资5亿元，其中1.35亿元用于山大电力电网故障分析和配电网智能化设备生产项目，1.8亿元用于山大电力研发中心项目，4000万元用于山大电力新能源汽车智能充电桩生产项目，5500万元用于山大电力分布式发电源网荷储系统研发及产业化项目，9000万元用于补充流动资金项目。

截至报告期各期末，山大电力的经营活动产生的现金流量净额分别为2689.23万元、1.8亿元和1.52亿元，现金及现金等价物分别为1.86亿元、2.98亿元和4.19亿元，账面资金充裕。

2022年、2023年，公司分别完成现金分红4886.4万元、3054万元，合计现金分红7940.4万元。在账面根本“不差钱”的情况下，山大电力此次募投9000万元补流的必要性、合理性受到不少质疑声。（港湾财经出品）