海博思创IPO上会在即：“债台”高筑 业绩增长是否可持续成焦点

近日，上海证券交易所上市审核委员会2024年第25次审议会议公告显示，北京海博思创科技股份有限公司（以下简称“海博思创”）IPO迎来最新进展，上交所将于10月17日审核海博思创首发申请。

资料显示，海博思创是国内领先的电化学储能系统解决方案与技术服务提供商，专注于电化学储能系统的研发、生产、销售，为传统发电、新能源发电、智能电网、终端电力用户等“源－网－荷”全链条行业客户提供全系列储能系统产品，提供储能系统一站式整体解决方案。

招股书显示，海博思创此次计划公开发行股票不超过4,443.25万股，募集资金高达7.83亿元，并拟将这笔资金投入到年产2GWh储能系统生产建设等5个项目中。

2023年6月20日，海博思创正式递交了一份482页的招股书，开始申请科创板上市。根据公告披露，近4年间（2020年-2023年）海博思创营收与净利润规模分别增长了18倍和161倍。

但其披露的一些数据也引起了市场与监管层的关注，交易所前后两次问询，涉及市场竞争、关联交易，大客户与供应商依赖、竞争优势与压力等核心问题，海博思创两次回复函长达1200多页。

惊人的营收增长，与下滑的毛利率

在最新的招股书上会稿中，海博思创更新了最新的业绩情况。2021年至2024年上半年各期末，该公司分别实现营业收入8.38亿元、26.26亿元、69.82亿元和36.87亿元；归母净利润分别为0.11亿元、1.77亿元、5.78亿元和2.82亿元。其中，储能系统收入占主营业务收入比重分别为78.52%、94.61%、99.30%和99.04%，是海博思创主营业务收入的主要来源。

2021 年至2023年，海博思创营收同比增长率分别为 126.25%、213.40%和 165.89%，远超同行业可比公司营收增速25.15%、53.05%、88.27%。

不过，CNESA统计数据显示，储能系统行业含税中标均价从2023年1月的1.52元/Wh下降至2024年6月的0.74元/Wh。报告期内，海博思创电化学储能系统产品销售价格分别为1.07元/Wh、1.16元/Wh、1.11元/Wh和0.81元/Wh，2023年以来呈现下降趋势。

产品价格下降，海博思创主营业务毛利率也呈下滑态势。报告期内，海博思创主营业务毛利率分别为20.49%、20.79%、19.80%和19.47%，其中，储能系统业务的毛利率分别为24.80%、23.05%、20.02%及19.00%。不仅呈现持续下滑趋势，更是显著低于行业平均。

海博思创坦言，如果电化学储能系统产品售价继续下降，可能对公司经营业绩造成不利影响，进而影响公司的盈利能力，导致业绩增速放缓或者业绩下滑。

超七成销售给前五大客户，以及对供应链的依赖

2021年至2023年，海博思创存在较多关联交易，各年度关联销售（以参股子公司为主）金额分别为2.03亿元、 8.04亿元和9.89亿元，在2022年占占营业收入的比例超过了三成。

其中，海博思创与近年持续亏损的东风海博之间存在多项关联交易，并且双方往来较为密切，公司曾作为共同承租人对东风海博约1.35亿元的融资租赁合同承担保证还款义务。

此外，2021年至2023年，海博思创高度依赖前五大客户，对前五大客户的销售额占各年度营收比例高达七成以上，同时客户的稳定性存在挑战，特别是在 2023 年上半年，中建五局和中石油都未再次成为前五大客户。

此外，2021年至2023年，海博思创向第一大供应商宁德时代及其子公司采购原材料的金额分别为6.65亿元、28.2亿元、34.44亿元，占当期原材料采购总额的比例分别为60.57%、80.97%、63.33%，向其采购电芯金额占各期电芯采购总额的比例分别为87.05%、98.56%、89.00%。在问询函中，海博思创也坦言 “（公司）电芯主要由宁德时代供应，对其具有一定程度的采购依赖。”

不过在2024年上半年，占比呈明显下降趋势。海博思创向宁德时代及其子公司采购原材料的金额为3.04亿元，占原材料采购总额的比例降至20.91%，向其采购电芯金额占电芯采购总额的比例则为36.92%。

据悉，上半年海博思创采购亿纬动力电芯金额上升幅度较大，降低了单一供应商采购风险。但海博思创供应商集中度仍然相对较高，主要系上游电芯的市场供应集中在宁德时代、亿纬动力等少数龙头企业。

需要注意的是，身为海博思创第一大供应商的同时，宁德时代还是公司的竞争对手。据披露，2022年宁德时代储能电池业务收入占其全年收入的13.69%。

高启的负债率，与叹为观止的“烧钱速度”

回顾海博思创的发展历程，融资从未间断。天眼查显示，海博思创历经7轮融资。其中，该公司在2021年10月完成Pre-IPO轮融资，融资金额未披露，资方包括蔚来资本、北京海淀国资委旗下基金等。

值得关注的是，2021年至2023年经营活动净现金流分别为346.39万元、6.31亿元、1.10亿元，同比变动18114.45%、-82.61%。公司在资产负债率分别为47.55%、74.58%、74.12%，流动比率分别为1.85、1.23、1.24。就资产负债率水平高于同行业可比公司，海博思创归因于受票据保证金和合同负债影响所致。

截至2024年6月末，该公司可预见的未来需偿还的负债主要为短期借款、应付票据和应付账款，合计约43.03亿元，资产负债率（合并）为65.00%。

但海博思创方面称，截至2024年6月末，该公司的流动比率为1.37倍，速动比率1.14倍，短期偿债能力指标良好，业绩整体呈增长趋势，经营活动现金流情况良好，同时银行资信状况良好，与大部分供应商保持了良好的合作关系，预计未来不存在债务无法偿还的风险。

而正是由于资产负债率高企，上交所在第二轮问询中就表达了对于偿债能力的忧虑，要求海博思创分析公司偿债能力与同行业公司的比较情况，并说明是否存在现金流紧张的情况。

此外，海博思创“烧钱速度”也令人叹为观止！2024年上半年，海博思创经营活动产生的现金流量净额是-9.2亿元，而海博思创的短期借款高达4.63亿元。

对此，海博思创给出这样的解释，公司部分大客户的应收账款尚未到达合同约定的付款节点所以暂未付款，致使应收账款回款较少。再者，国企、央企客户受预算管理的影响，上半年的回款比下半年少得多。

2021年至2023年，公司各期末的应收账款余额分别为3.19亿元、5.59亿元、15.38亿元，2023年较2022年增长近三倍。2024年上半年更达到24.64亿元。

截至2024年6月末，海博思创在借款期限一年以内的银行短期借款余额约4.64亿元。过去数年，该公司也在“借款”和“还款”之间反复横跳。报告期内，该公司偿还债务支付的现金分别约3.08亿元、2.30亿元、2.43亿元和2.78亿元。

低于同行的研发占比远，与业绩增长是否可持续

2024年，证监会修订《科创属性评价指引（试行）》，更加强调研发费用指标，鼓励符合“最近三年研发投入占营业收入比例5%以上，或最近三年研发投入金额累计在8000万元以上”的硬科技企业科创板IPO。而海博思创近几年的研发费用占比不升反降。

虽然海博思创2021年至2023年研发费用支出分别为5593.78万元、9410.02万元、17856.62万元，累计3.29亿元已远超最近三年研发投入金额8000万元以上的要求，但研发投入占营收的比例却分别为6.68%、3.58%、2.56%，呈现逐年下降的趋势，对此海博思创归结为储能系统收入增长幅度较大所致。

值得一提的是，在二轮问询中，监管层就表达了对于业绩持续性的疑虑，要求海博思创结合新能源配储产品的市场装机余量及独立储能产品的未来开拓空间，说明业绩增长是否可持续。

资料显示，2022 年全球储能市场继续高速发展，新增投运电力储能项目装机规模 30.7GW，同比增长 98%。中国以外，欧洲和美国引领全球储能市场的大部分市场份额。并且，境外市场户用储能系统的销售单价普遍高于国内大型储能，意味着境外业务盈利空间更大。

而海博思创并没有成熟的海外销售渠道，拓展海外业务计划的推进也较为缓慢，报告期内尚未直接产生境外收入，尽管公司表示“与欧洲客户已签订 10GWh 的储能系统意向框架合同”。

此外，海博思创及其子公司最近三年有多项作为被告的诉讼案件：中裕酒店案、门源鑫通合同纠纷案、襄阳明途案。据审核问询回复披露，中裕酒店案的火灾原因是电池插箱内北侧电路板与电池连接的线路短路故障；门源鑫通合同纠纷案是因为门源鑫通向东风海博（海博思创子公司）购买的车辆出现转向轮胎磨损、内饰脱开、前顶打胶等问题，法院一审二审均判决由海博思创更换车辆和支付相关费用的赔偿。

由于三桩诉讼中两件都与产品质量有关，海博思创也被交易所质疑“公司产品质量是否符合国家/行业标准，是否存在重大缺陷，产品质量管理制度是否健全并有效执行，是否存在其他因产品质量问题引发的安全事故、纠纷及重大舆情”。