全球金融观察｜美元指数高位震荡，降息之路走向何方？

在2024年“降息之年”，美元指数却未大幅回落。

美国东部时间1月23日，美元指数一度触及六周高位103.76，盘尾上涨0.2%，报103.62。欧元兑美元一度跌至六周低点，盘尾下跌0.4%，报1.08455。美元兑日元尾盘上涨0.2%，报148.385。英镑兑美元下跌0.2%，报1.2678。1月24日，美元指数有所回落，但仍在103关口上方。

渣打中国财富管理部首席投资策略师王昕杰对21世纪经济报道记者分析称，美元指数近期反弹并在高位震荡，主要是市场对激进降息的预期降温。去年11月后，市场开始定价未来美联储的降息预期，美元指数也因此下跌3%。但今年年初以来，随着美国就业和通胀数据超出预期，美国经济也展现韧性，市场开始推后降息预期，在各种原因交织之下，美元有所反弹并维持在相对高位。

不过，美联储降息只是或早或晚的问题，“降息之年”美元指数将往何处去？

美联储降息时点或延至5月

在美元指数近期相对强劲背后，市场对美联储降息时点的预期已经从3月延后至5月。

在美联储进入利率会议噤声期前，多位官员发声回击了市场对美联储今年降息多达150个基点的预期，之后美联储3月降息的概率已从一个月前的逾八成降至不足50%，首次降息时点预估已被延后至5月。

从近期的经济数据看，美联储可以慢慢来，眼下还没有任何迹象表明，美联储迫切需要大幅降息来应对经济萎缩。

美国经济避免衰退的可能性越来越大，经济学家普遍认为美联储没有太多理由提前降息，预计美国去年四季度GDP年化季率可能在2%左右，2023年GDP增速在2.7%左右。国际货币基金组织（IMF）去年10月份预测，2024年美国经济将增长1.5%。

通胀方面，虽然整体呈回落趋势，但美联储目前无法确信通胀一定能顺利达到2%的目标。道明证券首席美国宏观策略师Oscar Munoz表示，即使在消费者价格状况日益改善的情况下，美联储近期仍将保持谨慎立场，希望确定近期的通胀回落进展是可持续的。

方正证券研究所副所长、首席宏观经济学家芦哲对21世纪经济报道记者表示，美国通胀短期增速或向下，长期中枢可能向上。居住服务料将强化短期通胀下行的趋势，核心商品与超级核心通胀料将强化长期通胀中枢上行的可能，美联储提前降息与地缘摩擦频繁化料将强化二次通胀的风险。

从短期看，芦哲预计，已在0%附近的美国商品通胀2024上半年下行空间非常有限，劳务市场紧俏导致超级核心通胀同比增速在4%附近维持黏性，但居住服务大概率延续过去16个月房价的回落路径下行，主导2024上半年美国核心CPI同比增速下行。

从中期看，2024年下半年，仍然脆弱的供应链、可能开启的补库周期、二次反弹的房价均意味着下半年美国通胀存在回升风险，美联储实现2%通胀目标仍然艰难。

从长期看，当前美国通胀确认已经历完第一波高峰，但无法修复的劳务供给、黏性依旧的工资通胀、中枢抬升的超级核心通胀、美联储降息、受抑制的总需求边际释放却为二次通胀提供了必要条件，在全球化遭遇挑战与地缘摩擦频发的宏观背景下，商品与能源通胀、潜在供给冲击正是二次通胀的充分条件。

非美货币支撑美元

除了美联储降息预期降温，欧元、英镑、日元等非美货币的整体表现暂时也支撑了美元。

欧洲经济明显弱于美国，去年德国经济甚至陷入衰退，疲软的欧元也让美元迎来利好。德国联邦统计局数据显示，经价格调整后，2023年德国GDP同比下降0.3%。今年德国经济前景也阴云笼罩，许多经济学家担心2024年德国经济产出或继续下降。

Neuberger Berman高级投资组合经理Thanos Bardas表示，对美国来说，需要一段时间才能看到增长放缓，欧元区、英国等地的增长放缓更为严重，因此他看好未来12个月美元走势。

日元暂时也未得到货币政策提振。1月23日，日本央行在今年首次政策会议上维持超宽松货币政策，将利率保持在-0.1%，并维持收益率曲线控制政策不变，10年期日本国债收益率上限保持在1%作为参考。

此外，日本央行还下调了下一财年的核心通胀预期，将2024财年（2024年4月—2025年3月）不包括食品价格的核心通胀预期中值下调至2.4%，而去年10月给出的预期为2.8%。同时小幅上调了2025财年的核心CPI预期，从之前预测的1.7%上调至1.8%。去年12月，日本核心通胀率降至2.3%，同比涨幅连续二个月回落，但已连续21个月高于日本央行2%的既定目标。

未来其他货币的表现将继续影响美元。在王昕杰看来，货币强弱是一个相对概念，美元除了受到自身利率走势影响以外，更重要的是美国与其他国家货币的利差，经济增长、通胀也会影响汇率。虽然2024年美联储有降息预期，但欧洲央行和英国央行同样存在降息预期，因此美元与其他主要国家的利差不会明显收窄，在此背景之下，预计未来3个月美元将区间震荡。但如果美联储降息幅度高于其他央行，美元可能进一步下滑来反映美国和其他主要国家利差收窄的预期。

降息之年美元指数走向何方？

尽管美联储今年大概率将降息，但鉴于欧洲央行、英国央行也将降息，今年美元指数或难现大跌。

王昕杰预计，未来3个月美元指数或区间震荡，未来6-12个月美元指数或将轻微下跌。随着全球通胀放缓，十国集团央行基本结束了加息周期，这可能导致利差更趋于区间波动。不过，随着2024年晚些时候经济风险上升，美元利差和美元面临下行风险。

需要警惕的是，如果未来抗通胀进程出现反复，美联储就更有理由推迟货币政策转向，这种情景对美元来说是利好。

历史教训值得铭记。20世纪70年代，美联储在通胀真正消退之前就过早放松了政策，即使是被誉为美联储历史上最伟大主席之一的保罗·沃尔克，也曾在1980年经济疲软时犯过过早转向的错误，后来不得不反其道而行之，更大力加息，进而使美国经济陷入了更深的衰退。

整体而言，目前相对更多的美联储官员认为，降息不太可能迅速发生，美联储仍需保持警惕，观察更多数据。

亚特兰大联储主席博斯蒂克表示，眼下最糟糕的结果其实是美联储决策者降低了利率，但通胀却在此后走高，他们不得不再次提高利率。“我们不希望出现这种上上下下或反反复复的模式。”

与此呼应的是，旧金山联储主席戴利也表示，市场预计降息指日可待的想法还“为时过早”。在放松政策之前，需要看到更多证据表明通胀率正在持续回到2%的轨道上。

不过，并非所有人都持观望态度。前圣路易斯联储主席布拉德表示，他预计美联储将在通胀率回落至2%之前开始降息，最早可能在3月行动。若通胀率在2%到2.5%之间，但美联储还没有调整利率，那么可能不得不激进行动，比如在一次会议上降息50个基点。