外资低配即将逆转？美降息预期明确，两条路径影响A股

9月美联储降息几无悬念，A股又将从中受益几分？

多位证券分析师均表示，尽管美联储降息导致流动性宽松，外资有望回流的逻辑仍然成立，但预计降息前后A股市场的风格仍由国内基本面主导。针对外资跟踪统计显示，虽然二季度外资对中资股的持仓比例仍处于历史低位，但海外资金流出A股与境外中资股的趋势正在放缓。

基本面仍是核心定价因素

广发证券首席策略分析师刘晨明认为，从流动性和基本面角度，美债利率对A股资产而言，可“锦上添花”，较难“雪中送炭”。美联储降息的影响主要通过两条路径传递到A股。其中，流动性方面主要是估值修复的逻辑，在其传导路径中，“中美利差影响央行货币宽松空间”“流动性宽松促使资金流入A股”两环均存在不确定性。

“资产价格的决定性因素仍在基本面。”他表示，对A股而言，美联储降息周期中，基本面的影响核心看外需复苏的弹性，包括中国新出口订单回暖和资源品盈利上行。但A股另一个关键定价因素来自内需，而地方财政的扩张力度可能会限制国内基本面的复苏强度。

中航证券首席经济学家董忠云同样相信，美联储降息前后，A股市场风格由国内基本面主导。往后看，美联储逐渐接近降息，为国内宽松政策打开空间。政策加码预期升温，央行释放积极信号，持续增量政策有望改善经济基本面，扭转市场情绪，A股有望见底回升。

他分析道，美联储降息背后是美国经济出现回落。若国内经济稳定，流动性尚未宽松，则大盘风格占优；若国内经济稳定叠加国内流动性宽松，市场信心较强，则小盘风格、成长风格占优。但若经济受外部影响较大，风格倾向于价值，则大小盘相对均衡。

“从1995年以来的经验看，未来至少会有三次降息，意味着年底之前宽松交易仍将占上风。”国海证券策略组首席分析师胡国鹏表示，2019年A股宽松交易最大的启示是，如果国内稳增长政策加力，连续的降准降息先行，预计市场将有望迎来一波5%—10%的反弹。

外资仍在低配 主动流出收窄

以海外前二十大主动型管理机构为观测样本，华泰证券策略研究团队分析美国13F报告发现，海外头部基金对于中资股的持仓比例从2023年一季度开始下滑，今年二季度降至1.27%，为2018年以来最低水准；超（低）配比例回落至2018年以来20%的历史低位。

在中资股内部，二季度海外头部基金对于A股的配置比例下降、对于港股及ADR的配置比例有所上行。其中港股仓位升至近一年来的最高值45%，或因四月底以来，空头资金回补+全球资金再平衡推动下的港股阶段性反攻行情。

具体而言，A股的主要加仓方向是家庭与个人用品、饮食、保险，减仓则集中在零售、消费者服务、制药；港股则主要哑铃型加仓高股息（运输、保险）及成长品种（消费者服务、媒体），减仓汽车与汽车零部件/零售业。

不过，外资的流出趋势似乎正在转向。“我们追踪的EPFR资金数据显示，海外资金流出A股与境外中资股放缓。”中金公司策略研究团队统计发现，截至9月4日，A股主动外资流出1.1亿美元，比前周减少0.6亿美元；同时，港股和ADR海外资金整体流出3712万美元，比前周减少3289万美元，其中主动资金流出2.1亿美元，比前周减少0.3亿美元。

中金公司研究部海外策略首席分析师刘刚认为，在经历了自8月上旬以来的持续反弹后，港股市场出现回调。短期降息交易和政策预期下或有阶段性机会，但中长期港股走势仍然在于国内政策能否取得更大进展。不过在低估值和低仓位等因素加持下，港股能够体现出比A股更大的弹性。

华泰证券首席策略分析师王以也建议，随着美联储降息周期有望开启，外资或将回流，可把握四条高胜率线索：AH溢价收敛，红利“平替”的A50，景气有持续性的消费电子、船舶等，以及降息强受益的医药、港股互联网。