雪球结构大崩盘？它是衍生品，不是固收

近日，一则关于券商工作人员对雪球客户的通知消息引发了市场热议。消息显示，一位“汤总”被告知其在2022年1月13日参与的存续期为24个月的中证500指数雪球产品在产品到期日（2024年1月15日）时的指数跌幅为-26.83%，而由于该合约保证金为25%，因此200万的本金和票息均变为0。得知本金全无以后，“汤总”云淡风轻的回复也导致了其在社交媒体上的大火。那么雪球到底是什么样的一只产品，实际上是衍生品的它为什么一度被认为是类固收呢？

雪球如何结算收益

需要指出的是，雪球是证券公司发行的雪球类收益凭证或者场外期权的统称，实际种类包括不少，而市场上最常见的一种雪球产品是一种内嵌自动赎回的指数看涨期权。自动赎回的意思是一旦产品触发自动赎回的条件之后，产品就会自动终止。如何触发自动赎回的条件？雪球产品会设置上下两个价格障碍，当指数触碰到上面的障碍，则视为“敲出”，当触碰到下面的障碍，则视为“敲入”。如果两个障碍都没有触碰到，随着产品的到期，客户则可以获得完整的利息收益。

举例来说，客户当前持有一个期限为12个月，挂钩中证500指数，敲入敲出价格为80%/103%，票息为年化15%的经典看涨雪球。当雪球在运行期限内并未发生敲入而在观察日发生敲出，则客户获得年化15%的票息；当雪球在运行期限内发生敲入后又在观察日发生敲出，则客户也获得年化15%的票息；当雪球在运行期限内从未发生过敲入或者敲出事件，则产品到期后客户获得年化15%的票息；当雪球已经发生敲入而在产品到期前都未曾触发敲出，则产品跌幅即为挂钩标的资产的跌幅，这也是雪球唯一会产生亏损的情形。

投资者面临的风险

首先，我们要说明雪球最适用于长期跟踪挂钩标的资产并且对价格底部有一定判断的客户，或者长期持有标的资产但判断后市上涨空间不大的客户。从极端条件来看，客户最希望买入雪球后资产价格波动为0，这样在产品到期后客户一定会拿到票息收益。

因此，当标的资产本身价格过高且波动有放大趋势时，投资者不宜投入较大规模资金认购雪球类产品。我们一直认为雪球为衍生品产品而非营销时宣传的“类固收”产品，是因为投资者在认购时大概率会使用保证金。一般来说，投资者仅需要缴纳20-30%的初始保证金，以此参与更大规模的雪球产品投资。如果投资者希望通过金融产品的形式参与雪球，则场外衍生品准入标准要求金融产品规模不低于5000万元，如果投资者的认购规模低于5000万元，券商可以通过自有资金认购参与，使产品满足成立要求。但是，两种方法都意味着投资者使用有限的资金撬动了更大规模的资金，倘若标的资产的价格大幅下跌，那么投资者可能会亏掉所有投入资金。

个人投资者需谨慎对待“伪固收”的雪球产品

部分投资者将雪球产品作为类固收产品来配置，实际上是万万不可取的，雪球作为复杂的金融衍生品，普通投资者较难透彻的了解其天然的杠杆属性、风险收益对价等等。在市场震荡或上涨期间，雪球产品或能带来部分以“年化收益”计算的盈利，但在市场下跌、雪球敲入的时候，投资者面临的是以“绝对收益”计算的亏损。因此，对于风险厌恶的投资者来说，与其去参与复杂的、收益风险不对等的雪球产品，倒不如配置一些低波动的策略产品，如市场中性策略、CTA套利等等。